第五次全國金融工作會議結束之後， “灰犀牛”成為中國經濟的“熱詞”。 相較于“黑天鵝”形容小概率事件導致的巨大影響， “灰犀牛”來自于古根海姆學者獎獲得者蜜雪兒·渥克最新出版的《灰犀牛：如何應對大概率危機》一書， 意思就是比喻大概率且影響巨大的潛在危機。
中國正在面臨的“灰犀牛”有哪些？它們朝我們沖過來了嗎？距離我們有多近？這幾天， 各路專家學者有關“灰犀牛”風險的解讀繁多， 仁者見仁智者見智。 在中國金融四十人論壇（CF40）特邀成員、國泰君安證券首席經濟學家林采宜看來， 中國目前面臨的“灰犀牛”主要有三隻：一是樓市下行造成的銀行不良資產擴大；二是募新還舊的項目風險消化機制受到嚴厲制約，
林采宜特別提到， 隨著證監會對資金池業務的限制， 未來， 券商和銀行客戶的“優先順序”資金來源將受到限制， 這些資金的退出將對資產價格造成下行壓力， 而對下行壓力的預期有可能放大市場的拋壓。 如此惡性循環， 安全墊被擊穿， 有可能造成私募基金產品清盤的多米諾骨牌效應。
下文根據CF40秘書處對林采宜的訪談整理而成。
監管協同是控制風險的必要制度建設
我個人認為， 全國金融工作會議強調要防範系統性金融風險， 明確將設立金融穩定發展委員會來協調監管、覆蓋監管空白領域， 主要釋放了兩個信號：
第一， 過去幾年金融業各類機構在業務創新的旗幟下超常規發展， “超”出了許多風險問題， 而這些風險的產生不少源於監管套利， 要杜絕監管套利的漏洞， 監管協同成為控制風險的必要制度建設；
第二， 自從進入“大資管時代”， 中國金融的混業經營已經勢在必然， 在這種趨勢下， 功能監管、業務監管的有效性將大大強於機構監管， 無論任何機構、發展同樣的業務遵守同樣的規則有利於市場的公平性和規範性。
中國目前面臨三隻“灰犀牛”
首先， 從資產負債率來， 房地產行業78％的負債率客觀上已經形成地產綁架金融的共生效應， 房地產市場的降溫和去產能導致的房價下行風險， 有可能造成銀行業不良資產的擴大， 消除房地產泡沫和控制銀行不良資產之間形成了政策的兩難。
其次， 2014年到2016年， 在金融創新的浪潮中誕生了一萬多家私募基金和各種各樣的資管公司， 其業務規模的擴張主要依靠商業銀行的表外業務， 和券商的資金池業務， 隨著證監會對資金池業務的限制以及銀監會對表外業務的規範，
第三， 美聯儲的加息形成的國際資本虹吸效應對中國的資本外流構成了直接壓力， 人民幣利率有可能陷入穩增長和穩匯率之間的兩難選擇。
私募基金產品清盤或現“多米諾效應”
目前央行正在綢繆的統一資管產品規制將大大提高理財市場的風險透明度， 對於化解影子銀行醞釀的潛在系統性風險具有積極作用。 影子銀行最大的風險就是通過金融產品的層層嵌套，
以私募基金為例， 從2015年3月到2017年3月， 兩年時間， 私募的規模從2.79萬億迅速膨脹到8.75萬億， 其中很大一部分原因就是結構化設計， 把大量的公募產品嵌套進去， 例如銀行、券商的集合理財產品， 這樣一來， 高風險的私募產品通過嵌套在其中的“優先順序”產品， 化整為零， 變相甚至直接推銷給中低收入群體， 使之成為公募或者半公募的產品。 客戶的風險城市能力、承受意願與其投資產品的實際風險發生了偏離。
從發達國家金融市場的發展實踐來看，私募是針對富裕階層的少數高風險偏好群體的金融產品，其產品的客戶適當性控制是私募風險控制的核心。但在我國金融市場，大量巧妙複雜的結構化設計使得一些私募產品公募化。例如，資金池業務廢止之前，大部分私募基金多或多或少地發行結構化產品，把來自銀行、券商的客戶資金納入優先順序資金，而真正私募的資金和自有資金成為劣後級，作為產品的安全墊，這種結構化設計大大提高了私募基金的杠杠效應，同時也大大提高了私募基金的杠杠風險。
隨著證監會對資金池業務的限制，未來，來自券商和銀行客戶的“優先順序”資金來源將受到限制，這些資金的退出將對資產價格造成下行壓力，而對下行壓力的預期有可能放大市場的拋壓，如此惡性循環，安全墊被擊穿，有可能造成私募基金產品清盤的多米諾骨牌效應。
我們再來觀察此前政府工作報告所提及的一些“累積風險”領域。債券違約是宏觀經濟調整週期中市場出清造成企業破產的結果，由於目前銀行的表外資產有很大一部分投資于信用債，債務違約和銀行的不良資產便有了各種千絲萬縷的聯繫。而過去三年，互聯網金融打著創新的旗號，化整為零地把大量高風險的私募金融產品推給了公眾，形成了債券違約和理財產品兌付危機之間的直接關聯。這些累積風險領域已經被千絲萬縷的因果關係連成密不可分的一張風險網。
原創聲明
近期文章精選：
中國金融四十人論壇
中國金融四十人論壇（CF40）成立於2008年4月12日，是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺，專注于經濟金融領域的政策研究與交流。
CF40旗下包括四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會等機構。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”；上海新金融研究院與北京大學中國社會科學調查中心、螞蟻金服集團共同發起成立了“北京大學數字金融研究中心”。
CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。
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CF40旗下包括四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會等機構。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”；上海新金融研究院與北京大學中國社會科學調查中心、螞蟻金服集團共同發起成立了“北京大學數字金融研究中心”。
CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。