鵬華基金邢彪：大類資產配置沒有放之四海皆准的定式

7月29日，由《21世紀經濟報導》主辦、浦發銀行聯合主辦的“2017年中國資產管理年會”在上海舉行。在下午的大類資產配置主體論壇上，鵬華基金總裁邢彪表示，

過去這一年以來，資本市場發生了很多事情，銀行、證券、保險行業的資產管理機構面臨的監管環境也發生了很大變化。資產配置是資產管理行業永恆的主題，關於這個主題，國際同行已經有了多年的理論探索和投資實踐，國內這些年也有很多這方面的研究和實踐。

想圍繞大類資產配置這個主題，結合近一年來市場的發展變化，邢彪從幾個不同角度分享了自己的觀察和思考。

第一個角度，從國內外機構的資產配置對比來看，資產配置的理論要和中國的實際情況相結合，才有可能取得良好的投資業績。國際上受到一致認可的機構投資人是耶魯大學捐贈基金，多年來一直保持了出色的投資業績，

在大類資產配置方面也頗有研究；國內大家比較認可的是全國社保基金，從成立以來，保持了較好的投資業績。就在社保基金理事會成立的2000年，耶魯大學捐贈基金的David Swensen先生出版了他的投資專著，後來被翻譯成為中文版的《機構投資與基金管理的創新》，書中系統闡述了關於資產配置的理論和實踐，這本書成為全球機構投資人學習研究的經典著述。社保基金在成立之初，也系統研究學習了書中的資產配置理論，應該是國內最早的系統研究大類資產配置並有大量長期資金付諸投資實踐的投資機構。

研究耶魯基金的年報，可以看出幾個特點，該基金在全球範圍內較大比例配置了權益類資產，固定收益加現金資產不足8%，

其餘全部是權益類資產和另類資產；在權益類資產中，流動性相對較差的並購基金（LBO）和風險投資基金（Venture Capital）合計超過了30%，而且最近五年在風險投資領域的配置一直在增加。可以說，這樣的配置非常激進，相比美國其它同類大學捐贈基金，大比例配置於風險資產，尤其是海外股票和另類投資占比尤其高，但正是這樣的配置安排，為其獲取了超額收益，用中國的古語說就是“藝高人膽大”。耶魯捐贈基金30多人的投資團隊，管理著250多億美元的資產進行全球投資，能夠取得優秀的投資業績，是領悟了投資的精髓，比較好地運用了資產配置理論，比較好地遵守了投資的內在規律，也比較好地設計了符合人性的制度安排，

並且結合全球不同經濟體的經濟發展情況取得的。

中國的情況不太一樣，我們過去這些年經歷了經濟的高速發展，從資產配置的角度來看，機構可以進行配置的資產類別也在逐漸豐富，但由於多種原因，房地產成了唯一強勢資產，老百姓過去十年任何時點買房子都是最好的選擇。社保基金由於政策的限制，無法配置房地產資產，但通過配置股票、債券以及PE投資，也獲得了很好的投資業績。這就說明，僅從追求收益的角度來看，大類資產配置沒有放之四海而皆準的定式，要把國際上成熟的配置理論和國家特定歷史發展階段的現狀結合起來判斷，才能取得好的投資收益。

第二個角度，我們觀察到，統一的行業監管呼之欲出，

資管行業的發展、產品配置的豐富以及一些現實的挑戰，讓統一監管勢在必行。資管行業的發展，不光是行業自身和幾家監管部門的事情，需要相關領域和相關部門在理念上的同步發展，才能走的穩，走的長遠。資管行業不是一個孤立的行業，在這個行業成長壯大的過程中，相伴而來的很多事情都在影響這個行業的發展。如，這個行業近些年發生了多起風險事件，特別是互聯網技術運用于資管行業後，資金更容易大規模集聚，過去幾年發生了幾起全國性的非法募資事件，投資人有的血本無歸，有的和預期收益差距很大，由此產生了很多訴訟；涉案的投資管理機構除了宣揚誘人的預期收益以外，往往都戴著很多光環，甚至還有地方政府的背書。如何對這類機構的行為本質進行鑒別並及時採取措施，給監管機構、公安部門的執法人員、仲裁機構以及法院都帶來了新的挑戰。再比如，最近兩年出現了很多規模很大的產業基金、引導基金，有全國性的、也有省市一級的，都叫某某資產管理公司，管理的基金一成立就幾百億甚至上千億；這一類的基金管理公司往往是國有控股或者參股的，在投資過程中要貫徹政府對於產業的引導方向，在薪酬機制和決策機制上，這類公司基本都在努力追求市場化，引入市場化的做法比如管理公司員工持股，個人跟投。如何把國有企業管理的要求和市場化的薪酬、決策機制有效地結合起來，如何看待一些創新的制度安排，也給國有資產管理部門以及相關的監察、審計、巡視部門帶來了新的問題。要讓這些新生的事情能夠穩健、順利地發展，需要各個相關部門協同發展，大家的理念要同步，才有可能走得穩，走得長遠。

近日，央行發佈了《中國金融穩定報告（2017）》，其中就“促進資產管理業務規範健康發展”進行了專題報告。剔除交叉持有的因素後，截至去年末，各行業金融機構資產管理業務總規模約60萬億。面對體量如此龐大的資產管理業務，央行在報告中明確提出要“建立有效的資產管理業務監督制度”，引導資產管理業務回歸本源，有序打破剛性兌付，未來統一同類產品的監管標準，防範跨行業、跨市場的風險傳遞。最近召開的金融工作會議把金融安全上升到了全新的高度，媒體上有很多點評，其中的一個關注點就是參會人員範圍比上次會議要廣，不僅僅是金融相關部門的人員。看得出來，是要讓相關部門的人更多瞭解這個行業的過去、現狀和未來的發展方向，在推動一些創新的時候才能得到更多的支持，進展也會更加順利。

第三個角度，從資產配置的未來機遇來看，我們觀察到香港市場和境內市場已經和正在發生的變化，使得優化資產配置的途徑和手段變得更加豐富，兩邊市場的互聯互通、A股市場去蕪存菁、以及正在大力推動的資產證券化業務給投資機構帶來了新的歷史機遇。

全球資產配置大家已經不再陌生，過去一年，境內和香港資本市場在互聯互通方面有了更多實質性的進展，為全球資產配置創造了更好的條件。深港通正式開通，滬港通升級，取消了額度限制，債券通也在上半年正式落地，這一系列政策既考慮了國情，又兼顧了國際資本市場好的實踐經驗，體現了參與各方高超的專業能力和政治智慧。

同時我們也看到，港交所還在繼續推進相關的制度改革，上個月就設立創新板的相關框架檔開始徵求意見，吸引優秀公司在香港IPO或者作為第二上市地。如果能夠順利實施，必將進一步提升香港證券市場的競爭力，吸引優質企業去香港上市，優化香港市場的結構，也會吸引更多南下的資金通過香港市場進行投資，實現資產配置的不斷優化。

相對於港股市場的改革態勢，A股市場的監管形勢可以從前天證監會召開的監管工作會上有所感受。會上明確下一步監管工作的著力點，四個方向，其中一個是加大發行品質審核力度，保持IPO的常態化，另一個是完善退市制度，加大退市力度。這兩個方向，明確了監管部門對破與立的態度，一方面要嚴把審核環節，確保上市公司品質，另一方面要將劣質公司清除出場，總的目的是提升整個市場的上市公司品質，夯實資本市場的基石。希望A股市場在不斷去劣存優的過程中，呈現出蓬勃的生機。

順應這樣的監管態度，過去一年市場的主基調是降杠杆、去通道、防風險，同時我們也注意到，監管部門和基金業協會在進一步豐富產品類別，為投資人提供更多可供選擇的產品方面，也一直在努力推進。證監會去年推出了FOF業務相關的指引，協會的領導在多個場合講到要大力推進資產證券化產品的創設，我們也瞭解到公募REITS產品相關的制度已經在討論起草。本週三，基金業協會成立了資產證券化專業委員會，證監會分管副主席、債券部主任以及協會會長在發言中都對推動資產證券化表示了積極的態度，要加快REITS等具有重要意義的創新產品的落地。（鵬華基金在兩年前就發行了第一個公募REITS基金，將萬科在前海的企業公館作為底層資產實現了資產證券化，兩年以來運行順利，是一個很好的公募REITS的嘗試。）我們也希望看到在監管部門的大力支持和推動下，市場上能夠有更多類似的產品供投資人選擇。加上前面講到的香港市場的改革和更廣泛的互聯互通機制的設立，相信國內投資人會有越來越豐富的產品可供選擇，由此實現資產配置的不斷優化。

最後，從基金行業來看，截至今年上半年，中國公募基金規模首次突破了10萬億大關，產品數量4400只，超過了A股的數量。公募基金行業從最開始，就是按照管理透明、運營規範、風控嚴格的要求展開制度設計，最接近資管新規的有關要求。邢彪表示，展望未來，在統一監管的新格局下，有監管層的支持和參與各方的共同推動，資產管理行業一定能夠在新的起點上打開更為廣闊的成長空間，公募基金行業一定能夠在資產管理行業這個大版圖上煥發出更加強大的生命力。

往往都戴著很多光環，甚至還有地方政府的背書。如何對這類機構的行為本質進行鑒別並及時採取措施，給監管機構、公安部門的執法人員、仲裁機構以及法院都帶來了新的挑戰。再比如，最近兩年出現了很多規模很大的產業基金、引導基金，有全國性的、也有省市一級的，都叫某某資產管理公司，管理的基金一成立就幾百億甚至上千億；這一類的基金管理公司往往是國有控股或者參股的，在投資過程中要貫徹政府對於產業的引導方向，在薪酬機制和決策機制上，這類公司基本都在努力追求市場化，引入市場化的做法比如管理公司員工持股，個人跟投。如何把國有企業管理的要求和市場化的薪酬、決策機制有效地結合起來，如何看待一些創新的制度安排，也給國有資產管理部門以及相關的監察、審計、巡視部門帶來了新的問題。要讓這些新生的事情能夠穩健、順利地發展，需要各個相關部門協同發展，大家的理念要同步，才有可能走得穩，走得長遠。