這篇連股神都要學習的備忘錄， 作為一個投資者當然不該錯過， 但是這22頁的英文備忘錄， 讓誰看也得費不少勁。 所以下面我幫你做個白話版的解讀。
投資環境對於全球大範圍的投資環境， 備忘錄提出4個觀點：
1、投資的不確定性， 不論從數量、規模上都非比尋常， 而且基本無法解決；
2、大多數資產的預期收益率， 幾乎都到了歷史最低水準；
3、市場上幾乎找不到低於“內在價值”的資產了；
4、為達到想要的收益， 投資者主動奔向了增長的風險。
“同上”歷史一再重演， 因此過幾年就會發現備忘錄的內容又得再寫一遍，
2005年5月的備忘錄節選：
投資者們因為在傳統投資領域無法獲得預期的回報， 就轉而投資高風險資產， 然而這些資產的收益率也處於歷史最低水準， 同時靠增加風險獲得的收益增長空前的低， 而且這些投資是他們在以前不會去碰的品種。 所以， 現在選擇增加風險來提高收益， 很可能是錯誤的。
2007年2月的備忘錄節選：
全球流動性過剩， 投資者對傳統投資失去興趣， 對風險卻沒有明顯的擔憂， 為了期望的回報， 願意接受更高的杠杆以及各種衍生品。 在我看來最終結果沒什麼懸念， 不過樂觀主義者會覺得還挺好。
推動因素老霍跟他兒子一起總結了牛市產生的幾大因素：良性的投資環境、真假難辨、賺錢效應、資本供應過度、自我麻痹、無視價值規律、狂熱追求新事物、看不到結束的跡象、擔心錯失機會。
大部分人都明白， 事情不可能總向好的方向發展， 但同時也想不到有什麼事兒會在短期裡造成大的麻煩。 所以現如今， 人們擔心的往往是投資太少或是錯過什麼， 比如房子買太少、害怕錯過股權投資的良機等等， 卻沒那麼擔心因此可能蒙受的損失。
舉些例子1、美國股市
有個“席勒週期性調整市盈率”， 如今已經接近30倍， 這個指標只有在1929年和2000年曾超過30倍， 而這兩個年份在之後都爆發了危機。
另外還有個“巴菲特指標”， 是美國股市總市值與GDP的比， 上個月這個指標創下145%的歷史新高， 而正常值才60%。
美聯儲持續實行的低利率， 讓這樣的高估值顯得合理， 但在美國加息週期啟動的情況下， 你還能安心指望這種情形一直持續嗎？
2、波動率指數
有個“芝加哥期權交易所波動率指數”（VIX）， 上周創下27年來新低。
這個VIX反映的， 是投資者們對未來市場波動的預期， 創新低說明投資者們自滿情緒非常高， 同時也說明很有可能會受到意外導致的重磅打擊。 然而， 推斷未來會如何， 跟未來實際如何， 這完全是兩碼事。
3、超級科技股
在中國大家都知道BAT， 在美國也有個科技公司的超級組合， 叫FAANG（Facebook、Amazon、Apple、Netflix、Google）， 這些無疑都是偉大的公司， 然而目前的股價相當於公司30年或者更久的總盈利， 這些企業此前體現了非凡的創新能力， 但他們的盈利真能持續這麼久？領跑牛市的超級股不可避免的被高估，
備忘錄中提醒：不是說這些公司會遭此厄運， 而是說， 如今股價的節節攀升， 正反映了投資者的過度樂觀， 這是我們需要留意的。
4、被動基金/ETF基金
有一種觀點說：“你無法永遠打敗市場”。 建立在這個觀點上， 指數化的被動投資在最近40多年裡加速發展， 過去的十幾年， 由於投資指數基金成本低、收益不低於指數而且還比主動投資基金表現更好， 使得上萬億美元的投資從主動投資轉為被動投資。
這種所謂被動投資的選股規則， 可不是基於量化分析， 而是一種“標籤投資”。 然而， 我們知道， 指數裡面不同股票占的權重有高有低，
5、信貸
英國《每日郵報》上有篇文章說：儘管2007年的次貸危機歷歷在目， 去年汽車金融公司仍將相當於前年兩倍的高風險債務打包賣給了投資者。 過去的8年時間裡， 垃圾級的債券從邊緣資產轉變成了常規資產， 投資者擔心錯過高收益的機會， 迫切的想給低品質貸款提供融資， 這都是信貸市場存在泡沫、過度融資、無視風險的跡象。
老霍引用了2008年一篇備忘錄的話：這是一個標準的週期，市場良性發展給投資者帶來理想的回報，導致投資者信心膨脹，然後開始掉以輕心，結果在市場逆轉的時候無法收拾。
6、新興市場債券
阿根廷在6月份發行了27.5億美元的100年期債權，利率8%，即使阿根廷在過去100年裡有5次債券違約，而且最近一次是在2014年，但申購金額竟然達到97.5億美元。最近西非象牙海岸剛剛發生軍事叛亂，但其利率6.25%的16年期債券同樣獲得超額認購。
這就是目前的現狀：問題可能會出現，但也許不會這麼早。但老霍表示贊同巴菲特的一句話：如果你不打算持有一個股票10年，那就連持有10分鐘的念頭也不要有。
7、私募股權投資
國債和高評級債券顯然不能滿足投資者7~8%的收益要求，諷刺的是，就連發生軍事叛變的象牙海岸債券都不能滿足。然而，私募股權投資憑藉過去兩位數的歷史回報，正以前所未有的速度吸引著資本，今年上半年全球412個基金募集了2214億美元，超過2008年全年。
然而，在廉價資產寥寥無幾的情況下，創紀錄的募資金額，反映的是投資者對未來的十足信心。
8、軟銀視野基金
最能體現投資者對市場充滿信心的例子，當屬軟銀募集了930億美元的基金。軟銀憑藉過去18年來年化回報44%的傲人成績，以及像阿裡巴巴這樣的經典投資案例，吸引了巨額資金。
可是老霍很細心啊，人家把交易結構分析了一下，結論是，這種需要承受股權投資虧損的風險、卻只能拿7%年化收益的投資，“只能說明市場過度的狂熱與盲目”。
9、數位貨幣
小明要賣一隻倉鼠給小紅，叫價50萬，小紅罵他瘋了；第二天小明跟小紅說倉鼠賣掉了，小紅問他是賣了50萬嗎，小明回答說是的，因為他拿倉鼠換了兩隻25萬的金絲雀。
老霍認為比特幣、乙太幣等等這些數位貨幣的興起，是因為人們對金融安全的擔憂，以及千禧一代對虛擬物品的鍾愛。但問題是，這些貨幣並不存在，本身並沒有價值，而是大家願意付多少它就值多少。“這樣的情況也不是第一次發生了”，例如1637年的鬱金香熱潮，1720年的南海事件等等。
嚴謹的投資方式，是發現資產價格相對內在價值更有吸引力而買入，但投機只是單純的認為別人會出更高的價格所以買入。比特幣和乙太幣的狂漲，能成為替代傳統貨幣的理由麼？一旦狂歡停止，數位貨幣的價格和流動性將何去何從？
同意，但是……有基金管理人在聽了這些分析後，說：我們同意，但是我們現在收益比別人高，而現金的回報幾乎是零，不入場的風險更大，我們現在別無選擇。
另一個說法是：我們同意，好日子總會到頭的，我們也同意，現在市場估值高不確定性多，但是，我們還沒發現牛市終結的跡象。
正如花旗集團前CEO在08年金融危機前幾個月說的：當名為“流動性”的音樂停止的時候，事情就麻煩了，可只要音樂不停，我們就得繼續跳舞。是的，投資者們同意風險終會到來，但，不是現在。
可是老霍認為：現在安全資產的回報極低，這個理由已經夠充分了。
觀察和啟示
前面舉的那些例子，都反映了投資者們不再謹慎，避險情緒很低，市場對風險的承受能力很高，大多數投資者樂於接受風險，然而一旦意外發生，將會蒙受巨大損失。
儘管，這些並非一定會發生，也不一定很快就會發生，但能夠確定的是，這輪週期中容易賺的錢已經被賺完了。
採取行動
正常情況下，不確定性大的市場往往價格偏低，然而現在，我們身處一個低回報、高風險的世界裡，不做投資看上去損失更大。事情真的如此嗎？
老霍強烈認為投資者需要避免一個錯誤：盲目追求回報。正如投資家彼得伯恩斯坦說的：市場不是溫順的機器，你所想要的高回報不是說給就給的。對風險過度容忍而不夠謹慎，是投資者在高峰跌到低谷時蒙受巨額虧損的根本原因。現階段低風險投資的回報看起來不高，但產生損失的可能性卻很低。
鑒於當前投資環境跟上一週期如此相似，低風險投資是最恰當的選擇。
結尾最後，老霍引用了十年前寫的備忘錄《The Race to the Bottom》中的一段：
“如果你拒絕參與到如今這一恣意妄為的市場中，你可能在回報方面暫時落後，而且看起來很落伍。但如果這意味著當別人最終喪失理智（和資本）時你卻能夠保持住，付出這樣的代價就不算什麼。從個人的經驗來看，市場狂歡過後往往會出現回檔，損失最終也將相伴而來。可能目前還不會發生這種情況，但我認為存在這種風險。”
這篇備忘錄實在太長了，我妄自菲薄的總結為以下3點：
1、歷史總是驚人的相似，當前資產價格過高、安全投資回報極低，投資者該謹慎起來了；
2、不要把週期當做永久，過分樂觀、掉以輕心正是蒙受巨額損失的根本原因；
3、不要盲目追求回報，現在做低風險低收益的投資看似很傻，可是比起將來巨大的損失，反而更划算。
確實，沒人能夠準確預言危機的到來，僥倖蒙對一次兩次並不能保證你下次也對，老霍始終強調自己的觀察僅供參考，對某些資產的看法也不一定全面，但這些提醒確實是金玉良言。至於到底是對是錯，也許只有等下次危機到來才能給我們答案。只不過……
你是否願用自己的錢來作賭注？
I never think of the future
it comes soon enough.
– Albert Einstein
老霍引用了2008年一篇備忘錄的話：這是一個標準的週期，市場良性發展給投資者帶來理想的回報，導致投資者信心膨脹，然後開始掉以輕心，結果在市場逆轉的時候無法收拾。
6、新興市場債券
阿根廷在6月份發行了27.5億美元的100年期債權，利率8%，即使阿根廷在過去100年裡有5次債券違約，而且最近一次是在2014年，但申購金額竟然達到97.5億美元。最近西非象牙海岸剛剛發生軍事叛亂，但其利率6.25%的16年期債券同樣獲得超額認購。
這就是目前的現狀：問題可能會出現，但也許不會這麼早。但老霍表示贊同巴菲特的一句話：如果你不打算持有一個股票10年，那就連持有10分鐘的念頭也不要有。
7、私募股權投資
國債和高評級債券顯然不能滿足投資者7~8%的收益要求，諷刺的是，就連發生軍事叛變的象牙海岸債券都不能滿足。然而，私募股權投資憑藉過去兩位數的歷史回報，正以前所未有的速度吸引著資本，今年上半年全球412個基金募集了2214億美元，超過2008年全年。
然而，在廉價資產寥寥無幾的情況下，創紀錄的募資金額，反映的是投資者對未來的十足信心。
8、軟銀視野基金
最能體現投資者對市場充滿信心的例子，當屬軟銀募集了930億美元的基金。軟銀憑藉過去18年來年化回報44%的傲人成績，以及像阿裡巴巴這樣的經典投資案例，吸引了巨額資金。
可是老霍很細心啊，人家把交易結構分析了一下，結論是，這種需要承受股權投資虧損的風險、卻只能拿7%年化收益的投資，“只能說明市場過度的狂熱與盲目”。
9、數位貨幣
小明要賣一隻倉鼠給小紅，叫價50萬，小紅罵他瘋了；第二天小明跟小紅說倉鼠賣掉了，小紅問他是賣了50萬嗎，小明回答說是的，因為他拿倉鼠換了兩隻25萬的金絲雀。
老霍認為比特幣、乙太幣等等這些數位貨幣的興起，是因為人們對金融安全的擔憂，以及千禧一代對虛擬物品的鍾愛。但問題是，這些貨幣並不存在，本身並沒有價值，而是大家願意付多少它就值多少。“這樣的情況也不是第一次發生了”，例如1637年的鬱金香熱潮，1720年的南海事件等等。
嚴謹的投資方式，是發現資產價格相對內在價值更有吸引力而買入，但投機只是單純的認為別人會出更高的價格所以買入。比特幣和乙太幣的狂漲，能成為替代傳統貨幣的理由麼？一旦狂歡停止，數位貨幣的價格和流動性將何去何從？
同意，但是……有基金管理人在聽了這些分析後，說：我們同意，但是我們現在收益比別人高，而現金的回報幾乎是零，不入場的風險更大，我們現在別無選擇。
另一個說法是：我們同意，好日子總會到頭的，我們也同意，現在市場估值高不確定性多，但是，我們還沒發現牛市終結的跡象。
正如花旗集團前CEO在08年金融危機前幾個月說的：當名為“流動性”的音樂停止的時候，事情就麻煩了，可只要音樂不停，我們就得繼續跳舞。是的，投資者們同意風險終會到來，但，不是現在。
可是老霍認為：現在安全資產的回報極低，這個理由已經夠充分了。
觀察和啟示
前面舉的那些例子，都反映了投資者們不再謹慎，避險情緒很低，市場對風險的承受能力很高，大多數投資者樂於接受風險，然而一旦意外發生，將會蒙受巨大損失。
儘管，這些並非一定會發生，也不一定很快就會發生，但能夠確定的是，這輪週期中容易賺的錢已經被賺完了。
採取行動
正常情況下，不確定性大的市場往往價格偏低，然而現在，我們身處一個低回報、高風險的世界裡，不做投資看上去損失更大。事情真的如此嗎？
老霍強烈認為投資者需要避免一個錯誤：盲目追求回報。正如投資家彼得伯恩斯坦說的：市場不是溫順的機器，你所想要的高回報不是說給就給的。對風險過度容忍而不夠謹慎，是投資者在高峰跌到低谷時蒙受巨額虧損的根本原因。現階段低風險投資的回報看起來不高，但產生損失的可能性卻很低。
鑒於當前投資環境跟上一週期如此相似，低風險投資是最恰當的選擇。
結尾最後，老霍引用了十年前寫的備忘錄《The Race to the Bottom》中的一段：
“如果你拒絕參與到如今這一恣意妄為的市場中，你可能在回報方面暫時落後，而且看起來很落伍。但如果這意味著當別人最終喪失理智（和資本）時你卻能夠保持住，付出這樣的代價就不算什麼。從個人的經驗來看，市場狂歡過後往往會出現回檔，損失最終也將相伴而來。可能目前還不會發生這種情況，但我認為存在這種風險。”
這篇備忘錄實在太長了，我妄自菲薄的總結為以下3點：
1、歷史總是驚人的相似，當前資產價格過高、安全投資回報極低，投資者該謹慎起來了；
2、不要把週期當做永久，過分樂觀、掉以輕心正是蒙受巨額損失的根本原因；
3、不要盲目追求回報，現在做低風險低收益的投資看似很傻，可是比起將來巨大的損失，反而更划算。
確實，沒人能夠準確預言危機的到來，僥倖蒙對一次兩次並不能保證你下次也對，老霍始終強調自己的觀察僅供參考，對某些資產的看法也不一定全面，但這些提醒確實是金玉良言。至於到底是對是錯，也許只有等下次危機到來才能給我們答案。只不過……
你是否願用自己的錢來作賭注？
I never think of the future
it comes soon enough.
– Albert Einstein