中泰證券——東方園林：中期業績勁增57%超預期，預計仍將逐季加速

中報業績大幅超市場預期,前三季度預增50-80%持續高速增長信心充足。 公司發佈2017年中報,1-6月份實現營業收入49.84億元,同比增長70.79%;歸母淨利潤4.68億元,同比增長57.40%,其中二季度歸母淨利潤5.03億元,同比增長38.15%。 剔除二季度剝離申能環保60%股權產生-1.21億投資收益影響,公司上半年業績增長98.3%,其中二季度單季增長71.42%,高增長趨勢明確。 同時公司預告17年1-9月份業績增長50%-80%,對未來高增長信心強勁。

PPP占比提高致毛利率明顯上升,同期新開工項目數量大幅增長影響經營性現金流明顯。 1-6月份,公司綜合毛利率31.94%,較上年同期+2.82個pct,毛利率提升主要因為PPP相對于傳統項目毛利率較高,PPP收入占比提升所致。

分項來看,市政園林/水系治理/生態修復/固廢處理業務毛利率分別為為32.06%/32.53%/35.11%/24.39%,同比+5.52/-1.16/+2.28/+2.92個pct,市政園林業務毛利率提升受PPP模式帶動明顯。 三項費用率14.72%,同比下降0.93個pct,其中銷售/管理/財務費用率分別+0.08/+0.24/-1.25個pct。 1-6月份公司經營活動產生現金流量淨額為2.23億元,同比下降59.5%,主要是因為隨著公司業務規模擴張,同期新開工項目數量大幅增長,所支付管理費用、稅費、投標保證金有所增加導致。 預計隨著下半年工程結算款大幅增加,公司全年經營現金流將明顯改善 大力開拓全域旅遊,危廢業務全面推進,剔除並購因素內生業績增速達68.2%。 公司積極拓展全域旅遊業務,截至半年報已開展鳳凰縣全域旅遊基礎設施建設PPP 項目及騰沖市全域旅遊綜合能力提升及生態修復PPP項目,總投資約38.8億元。 上半年,公司收購了以危險廢物焚燒處置為主的南通九洲和以危廢廢酸處理為主的杭州綠嘉等公司,增加了公司在環保危廢領域經驗和技術,加大了環保危廢領域戰略佈局。 排除2016年下半年至今收購6家子公司影響(17年1-6月合計虧損3231萬元),東方園林17年上半年歸母淨利潤為5.00億元,同比增長68.20%,內生增速強勁。

17年新簽訂單總額為16年營業總收入4.3倍,在手訂單充足,未來業績高增長可期。 17年年初至今公司新接訂單371.6億元(已公告訂單,包括產業集團即將轉移全域旅遊訂單,不包括框架協定),PPP類訂單占比為100%,為去年營業總收入(85.6億元)4.3倍。

16年至今公司累計新簽訂單822.2億元(含框架),訂單保障倍數達9.6倍,未來業績高增長基礎堅實。

7月份PPP成交旺盛,需求持續高增長,政策加強監管維護行業長期健康發展。 根據龍元明城全網公開招投標統計資料,1-7月全國PPP累計成交20063.7億元,同比增長65.2%。 其中7月單月成交4042.9億元,同比增長153.9%,比6月單月增速大幅提高132.5個pct,PPP訂單落地持續加速。 7月21日國務院法制辦會同國家發改委、財政部,研究起草了《基礎設施和公共服務領域政府和社會資本合作條例(徵求意見稿)》,致力於加強PPP項目的決策嚴謹與實施規範,特別是提高民營資本總體參與度,為社會資本方在項目起草與實施過程中權益提供堅實法律保障。

合作條例徵求意見稿的出臺為PPP正式立法奠定了重要基礎,提振了社會資本方信心,呵護行業健康穩定發展,加快PPP專案合規與高效落地。

投資建議:我們預測17/18/19年公司歸母淨利為21.42/31.69/41.15億元,EPS0.80/1.1/1.5元,16-19年CAGR為50.2%,當前股價對應PE分別為21/14/11倍,考慮到東方園林未來高成長的潛力,我們給予目標價24元(對應17年30倍PE),買入評級。

風險提示:存貨及應收賬款的風險,PPP政策風險。