聯訊證券——外運發展：招商局入主發力物流板塊，投資收益貢獻主要利潤

事件

外運發展8月22日公告2017年上半年財報,2017年上半年公司實現營業收入26.15億元,同比上升19.19%;實現歸屬上市公司股東淨利潤為6.34億元,同比增長29.95%;實現基本每股收益0.70元,同比增長29.94%。

電商物流高增長,宏觀因素帶動貨代主業

2015年12月,公司實施戰略重組,實際控制人由中外運長航變更為招商局集團,併入後與招商局旗下其他物流板塊相互協同,迎來全新發展契機。 2016年公司對原有業務重新構建,對原有的國際航空貨運代理服務、國際快件服務、國內貨運及物流服務進行調整,形成以貨運代理、電商物流、專業物流三大業務為主的新業務體系。

2017年上半年,我國航空貨運進出口貿易額為3,565億美元,同比增長13.68%,增速較上年同期上升6.73個百分點;其中,航空貨運進口貿易額1,986億美元,同比增長12.41%;航空貨運出口貿易額1,579億美元,同比增長15.32%。 需求向好推動運價上升,貨運代理板塊2017年上半年實現收入150,631.13萬元,同比增加4,693.80萬元,增幅3.22%。 公司整體國際航空貨運業務量為24.50萬噸,同比增長19%;其中進口貨量13.54萬噸,同比增加18%;出口貨量10.96萬噸,同比增長19%。 但由於油價仍在高位,預計航空成本上行仍將給貨代業務帶來壓力。

此外,公司通過優勢結合完成傳統航空貨代業務的轉型升級,借助跨境運輸多年經驗,抓住跨境電商新熱點建立電商物流業務,搭建平臺整合資源,成為新的業績增長點。

上半年公司電商物流板塊實現收入61,174.97萬元,同比增長94.26%,主要貢獻來自於跨境電商出口業務。

同時,公司以客戶需求為導向,針對特殊需求大型客戶,繼續鞏固和擴大在TFT 行業的市場領先地位,並積極拓展半導體、醫藥冷鏈、航空航太行業。 上半年專業物流板塊實現營業收入48,062.81萬元,同比增幅30.41%,主要是由於公司加強大客戶、大專案的開發,在原有客戶業務量增長的同時,開拓了新的專業物流客戶。 2017年上半年伴隨全球經濟復蘇趨勢良好,進出口貿易金額實現2萬億美元,同比增長13%,我們認為航空貨代的發展與航空貨運景氣形勢密切相關,宏觀環境帶動公司貨代業務上行並處於逐步恢復期。 此外,電商物流發力出口業務,業務量增長迅猛,業績表現突出。

受益於公司集約化、網路化、專業化戰略經營成果,2017年上半年公司共實現營業收入26.15億元,同比上升19.19%,實現毛利2.09億元,同比上漲16.12%,但毛利率有所下降至7.99%(去年同期為8.20%)。

敦豪投資收益低於預期,出售金融資產貢獻業績增量 中外運敦豪是公司和DHL共同設立的合資公司,是我國跨境航空快遞市場的龍頭企業。 近年來,中外運敦豪為公司帶來的投資收益占淨利潤的份額達到65%以上,是支撐公司業績的基石。 2017年上半年,全國快遞服務企業業務量累計完成173.2億件,同比增長30.7%;其中國際/港澳臺業務量累計完成3.6億件,同比增長29.2%,增速明顯高於全國進出口總值增速(上半年進出口貿易額同比累計上漲13%)。 跨境電商行業的高速發展,為中外運敦豪提供可靠的業績增長保障。

2017年上半年,中外運敦豪實現營收56.70億元,同比上漲10.74%,實現淨利潤8.64億元,對應權益法下確認投資收益4.32億元,較去年同期占公司歸母淨利潤的68.09%。 中外運敦豪成本端費用由美元及歐元結算,2016年由於人民幣貶值增加敦豪匯兌損失,導致敦豪業績出現短期下滑,實現淨利潤16.09億元,同比下降9.3%。 17年年初至今,美元兌人民幣貶值3.11%,歐元對人民幣升值6.14%,匯兌損失仍然抵消部分利潤增漲,但影響較上年相比有所減弱,淨利潤增速實現反彈。 此外,公司上半年出售部分中國國航股票,實現投資收益2.34億元,占淨利潤的比例為36.85%,貢獻本期主要利潤上漲,公司目前仍持有的中國國航、東方航空、京東方股票及銀行理財產品公允價值7.19億元。 結合半年報已披露的聯營與合營企業投資,保守預期2017年公司投資收益至少超過10億元。

招商局入主中外運,強勢發力物流板塊

公司大股東招商局集團擁有金融、地產、交通三大板塊主要業務,近年來招商局資本運作頻繁,招商局集團業務版圖擴張的過程中,物流板塊將作為連接各板塊的支撐性業務成為重要發展方向。 8月22日,中國外運(00598.HK)公告與招商局集團簽訂收購協定,將通過按初步發行價每股內資股4.43港元(相當於約人民幣3.78元)發行及配發最多1.44億股對價股份的方式收購招商局物流集團有限公司,總對價為54.5億元人民幣(約63.91億港元)。 招商局物流是一家協力廠商物流服務供應商,提供的服務包括合同物流、汽車運輸、冷鏈物流、國際供應鏈物流及設備租賃,其主要經營資產包括物流倉庫設施、車隊以及其他物業和機器設備等。 招商局物流目前設立有800多個物流營業網點,管理倉庫面積(包括冷藏設施)約326萬平方米及經營逾37500台可控貨運車輛(包括一支冷藏車隊),形成了覆蓋全國150多個城市的綜合服務網路。此次收購將中國外運現有物流網路及資源與招商局物流整合,構建最具實力的龐大物流網路。公司作為中國外運在航空貨代、跨境電商等領域的子公司,預期將充分受益招商局優質物流資產的注入及網路效應、客戶效應的放大,增強公司在相關業務領域的競爭力。公司2017年中報貨幣資金餘額為36.65億元,且金融資產變現後可進一步提高在手貨幣資金水準,現金充足為整合推進提供有力保障。

此外,6月東航混改方案落地後,為國航等航空公司混改提供了借鑒意義,航空貨代及快遞作為航空業的下游,很有可能被納入混改範圍,航空公司通過引入下游客戶以穩定供應鏈上下游穩定關係,改善經營業績。對於航空公司而言,引入快遞及貨代公司將提升貨機與腹艙產能利用率,提升貨運業務盈利;對於公司而言,通過股聯結權能夠加強其在供應鏈上的議價能力,同時優化航線選擇及物流時效性,實現更好發展。

盈利預測

預計公司2017~2019年歸母淨利潤分別為11.03億元、9.97億元、10.56億元,EPS分別為1.22元、1.10元、1.17元,對應的P/E分別為16x、18x、17x。公司動態市盈率僅為15倍,遠低於物流業平均市盈率30倍,疊加跨境電商業務增長迅速、敦豪穩健發展及招商局物流業務整合帶來的紅利,認為公司具備獲益空間,給予買入評級,目標價22元。

風險提示

國際貿易疲軟;混改推進不及預期;匯率風險等。

招商局物流目前設立有800多個物流營業網點,管理倉庫面積(包括冷藏設施)約326萬平方米及經營逾37500台可控貨運車輛(包括一支冷藏車隊),形成了覆蓋全國150多個城市的綜合服務網路。此次收購將中國外運現有物流網路及資源與招商局物流整合,構建最具實力的龐大物流網路。公司作為中國外運在航空貨代、跨境電商等領域的子公司,預期將充分受益招商局優質物流資產的注入及網路效應、客戶效應的放大,增強公司在相關業務領域的競爭力。公司2017年中報貨幣資金餘額為36.65億元,且金融資產變現後可進一步提高在手貨幣資金水準,現金充足為整合推進提供有力保障。

此外,6月東航混改方案落地後,為國航等航空公司混改提供了借鑒意義,航空貨代及快遞作為航空業的下游,很有可能被納入混改範圍,航空公司通過引入下游客戶以穩定供應鏈上下游穩定關係,改善經營業績。對於航空公司而言,引入快遞及貨代公司將提升貨機與腹艙產能利用率,提升貨運業務盈利;對於公司而言,通過股聯結權能夠加強其在供應鏈上的議價能力,同時優化航線選擇及物流時效性,實現更好發展。

盈利預測

預計公司2017~2019年歸母淨利潤分別為11.03億元、9.97億元、10.56億元,EPS分別為1.22元、1.10元、1.17元,對應的P/E分別為16x、18x、17x。公司動態市盈率僅為15倍,遠低於物流業平均市盈率30倍,疊加跨境電商業務增長迅速、敦豪穩健發展及招商局物流業務整合帶來的紅利,認為公司具備獲益空間,給予買入評級,目標價22元。

風險提示

國際貿易疲軟;混改推進不及預期;匯率風險等。