申萬菱信基金：淺談中游設備行業的三層投資邏輯

在投資中游設備行業上， 判斷行業好壞其實比判斷一家公司的好壞更為容易。 由於設備公司大多屬於資金和資產密集型的企業， 行業向好的時候， 產量大幅提升， 規模效應釋放， 收入規模和利潤大幅增長， 公司的業績和估值也容易因此得到提升。

相對而言， 在投資中游設備行業上， 判斷行業的景氣度比判斷公司本身的好壞更重要。 當行業處於成長期， 其中的公司往往會跟隨行業一同成長。 而當行業景氣度下行， 龍頭公司的能力才能凸顯出來， 也即所謂的“剩者為王”。 關注龍頭公司的能力優劣，

一般會重點考察管道優勢、經營管理優勢、產品優勢、成本控制優勢等因素。 整體而言， 投資中游設備行業， 重在判斷行業邏輯， 從影響範圍的廣度區分， 則可分為三層邏輯。

上層邏輯是經濟的二階導， 屬於“面”需求， 其結果主要反映在行業增速。 經濟上行將帶來全社會製造業產能的擴張， 下游需求旺盛則會導致其自身擴充產能， 然後再將需求傳導至中游設備行業。 具體而言， 下游需求傳導至中游行業後， 中游製造業的規模和利潤相應地會有所抬升。 我們知道， 週期研究的難點是找拐點和領先指標， 往往微觀和中觀指標如產能利用率等指標會領先於宏觀指標表現。 反之， 中游研究也是判斷經濟走向的有力輔助。

中層邏輯是進口替代和出口替代，

屬於“線”需求， 其結果反映在滲透率的提升。 我國製造業此前遵循了海外企業的成長路徑， 由於相關產品趨於同質化， 國內企業利用成本優勢， 用優質且低價的產品獲取了市場份額， 並實現進口替代。 但在這一過程之後， 海外經濟體的地產和基建需求往往無法複製中國國內的體量， 行業進入了出口替代階段。 這也意味著， 國內需求已進入成熟期， 這一特徵在集裝箱、工程機械和高鐵等行業表現得較為明顯。

下層邏輯是經濟發展階段帶來的“點”需求， 其結果反映在下游景氣度。 如油價上漲帶來能源設備景氣度的提升、節能減排帶來熱回收設備的景氣度提升、環保要求提高帶來部分環保處理設備的景氣度提升、新能源車下游擴產帶來鋰電池設備的景氣度提升等。

這些都有望形成子行業的“多點開花”， 而相關研究則可跟蹤投資回報期和強制性扶持政策等因素。

上海證券報

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