作者丨高遠山
來源丨野馬財經
雨潤食品， 在中國可謂家喻戶曉。
作為曾經的肉製品巨頭， 一度穩坐行業第一的交椅。 而其背後的雨潤集團，
然而， 自2011年開始， 危機出現。
一方面， 雨潤食品經營狀況掉頭向下， 營收逐步下滑， 利潤連年虧損；另一方面， 多元化業務多個項目被曝停工， 裹足不前。
更加重要的是， 2015年3月， 突然傳出雨潤實際控制人祝義財遭監視居住的消息， 隨即引發整個集團體系債權人恐慌， 資金鏈迅速緊繃， 債務出現違約。
在雨潤食品2017年半年報中， 甚至明確出現了“尋找戰略投資者”、“為若干非核心資產尋找買家”等字眼， 試圖斷臂求生。
行業一哥， 為何最終竟落得如此境地。 究其原因， 或許， 在於一個“賭”字。
二十四年， 驚險“三級跳”
提及“雨潤”二字， 人們首先想到的自然是肉製品， 而雨潤集團的祝義財，
1991年， 適逢改革開放初期， 得益於市場的放開以及人們生活水準的提高， 肉食品出現供不應求的狀況。 面對如此情況， 原本倒騰水產生意的祝義財果斷抓住機會， 投入全部家當成立了加工廠， 殺進市場。 1993年1月， 工廠正式遷址南京， 南京雨潤食品公司（雨潤食品前身）正式成立。
而後， 憑藉著“雨潤火腿”這一拳頭產品， 以及“農村包圍城市”的戰術， 祝義財很快佔領了江蘇地區二三四線城市的酒店、副食品店， 在行業內成功站穩了腳跟。
截至1996年， 雨潤食品已經擁有了1000多家經銷商， 產值過億。
面對越來越龐大的市場， 祝義財並不滿足， 為了取得更快的發展， 雨潤食品開始了發展過程中第一次驚現跳躍——收購南京罐頭廠。
當時的南京罐頭廠由於經營不善， 負債高企， 而其擁有的廠房、設備， 特別是土地， 在當時卻是稀缺資源。
但想要完成收購， 問題同樣明顯。
一方面， 當時的雨潤食品資產總額不足千萬， 南京罐頭廠總資產則高達7000萬元， 這是一場不折不扣的“蛇吞象”行為；另一方面， 彼時， 全國範圍內都還未有過民企收購國企的先例， 祝義財想要第一個吃螃蟹， 困難可想而知。
當然， 最終的結果眾所周知， 雨潤食品不僅成功吞下了南京罐頭廠， 而且在隨後的數年時間內， 又以相同的手法， 在全國範圍內拿下三十家左右類似的國企， 可謂四縱狼煙， 狂飆突進。
祝義財的這一次冒險是成功的。 2001年， 公司的營業收入更是達到了34億元的銷售額，
而野馬財經（微信公號：ymcj8686）注意到， 在擴張過程中， 祝義財往往能夠以較低的對價完成收購。
例如， 據雨潤食品《招股書》披露， 2004年， 江蘇雨潤以1720萬元收購了哈爾濱肉聯廠、開封肉聯廠、廣元川北肉食品加工廠等3家國企， 而被收購時， 這3家國企以市場公允價值評估作價4049萬元。
如此折價收購， 不僅降低了擴張成本， 而且以“商譽”的形式， 直接增厚了雨潤食品的利潤。
因此， 儘管上述動作正值國企改革、國退民進的大背景， 但在2015年南京貪腐案事發不久， 祝義財遭監視居住時， 各界對他的達成低價收購的往事， 充滿了猜測。
回到雨潤食品的擴張之路上來。
通過對國企的大規模兼併，
2002年， 祝義財拿下東成控股（現中國電力清潔新能源， 0735.HK）控制權， 小試身手。
2004年11月至2015年3月， 祝義財通過連續舉牌， 一舉超越南京市國有資產經營(控股)公司， 成為南京中商（現中央商場， 600280.HK）第一大股東， 並再度創下又一個國內首例——自《上市公司收購管理辦法》出臺以來， 企業通過增持流通股直接並購上市公司獲得成功的首例。
2005年底， 雨潤食品（1068.HK）完成港股IPO， 成功登陸資本市場。
A股與H股的接連出擊， 舉牌與IPO的相互配合可謂環環相扣， 雷厲風行， 但這背後， 無疑需要大量的資金作為支撐。
而野馬財經（微信公號：ymcj8686）發現， 為了增強資本實力， 雨潤食品IPO之前， 接受了來自高盛、鼎暉及新加坡政府聯合投資基金的7000萬美元的投資， 並與這些國際資本進行了利潤對賭。約定如2015年利潤未達到2.59億元，則需溢價20%進行回購。
至於結果，與當年的蒙牛一樣，得益于時代的紅利，以及行業龍頭的地位，雨潤食品2015年實現淨利潤3.6億元，遠超對賭要求。
也就是說，“資本對賭”的第二次跳躍，祝義財同樣取得了成功。而與此同時，雨潤的“第三跳”——多元化擴張，同步開始。
不過這次，幸運女神，似乎離開了。
多元化擴張的喜與憂
“為了把食品做好，其他不熟悉的產業，我們不做，靠投機的行業也不做”，這是祝義財曾經說過的一句話。只是，從實際情況來看，祝義財“熟悉”的行業，似乎多了點。
從食品行業，到資本領域，再到多元化發展，“擴張”二字，其實一直貫穿著雨潤發展的整個脈絡。
2002年5月16日，江蘇地華房地產發展有限公司（下稱“江蘇地華”）成立，拉開了雨潤多元化發展的序幕。
而後的數年時間，雨潤集團相繼進入地產、物流、旅遊、金融等諸多領域。截至2012年底，宣佈上馬項目總投入就已經超過千億元。在2011年年初雨潤集團內部會議上，祝義財更是提出2015年集團整體營業收入2100億元的目標。
且根據《中國企業500強榜單》，2012年，雨潤集團整體營業收入即已達到1061億元，位列全國第112位。
然而，巨額的投入帶來巨額營收的背後，卻是對資金的日益饑渴。祝義財開始通過各種手段籌措資金。其中，集團非食品專案的投資，從食品版塊抽取了大量血液。
僅僅從表面上就可以看到的是，在多元化剛剛起步的2002至2004年，雨潤食品應收關聯公司款項（非貿易）合計高達16.7億元，《招股書》明確寫到，：“部分由於向關聯方提供的墊款，在2003年下半年及2004年生豬平均成本大幅上升時，本集團並無充足的資金擴充本集團生產以滿足日漸殷切的市場需求”。
一邊是瘋狂的投資擴張，另一邊則是對上市公司瘋狂的抽血，這無疑對實控人祝義財的經營及資金把控能力提出了極高要求，是雨潤集團的又一次驚險跳躍。
稍有不慎，就可能摔入萬丈深淵。
“黑天鵝”之下的萬丈深淵
多元化擴張的雨潤集團，營收規模取得了快速增長，但其起家之業——雨潤食品，卻出現了危機。
2011年開始，一直以”食品工業是道德工業”為口號的雨潤食品，接連曝出多起產品中出現頭髮、包裝塑膠、金屬卡扣等異物，出現瘦肉精殘留的問題。
2012年，祝義財以“投放更多時間於社會事業及其個人其他投資及責任”為由，辭去雨潤食品董事會主席、執行董事，也正是從這一年開始，雨潤食品經營狀況開始掉頭向下。
根據雨潤食品（1068.HK）最新發佈的半年報。資料顯示，2017年上半年，公司實現營業收入 58億港元，同比下降35.4%，與2011年巔峰時期的323億港元，更是相差甚遠；同時，公司再度虧損5.51億港元，而自2015年，上市來利潤首次為負至今，已經累計虧損58.7億港元。
公司股價，也從2011年30港元/股的高點，跌落至如今的1港元/股左右。
對此， 消費品專家肖竹青向野馬財經（微信公號：ymcj8686）分析稱， “這主要是因為戰略上不夠專注，後期的人才和資金都跟不上擴張速度，而中國豬肉價格市場本身波動水準較大， ‘不專一’的雨潤，缺乏行業產業鏈上的全方位支持，極易在行業跌中出現問題。”
並且，據《中國經營報》報導，雨潤集團多元化擴張的許多項目，也處於關閉停工狀態。
易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進則對野馬財經（微信公號：ymcj8686）稱，企業多元化發展模式本身沒有對錯，但是雨潤在地產業務過多集中在蘇北等樓市行情較弱的三四線城市，很難形成依靠地產自身資金回流形成的規模化擴張。地產投資模式本身和食品零售業模式有很大區別。
營收連年下滑、利潤巨額虧損......雨潤食品已經站在了萬丈深淵的邊緣。
可禍不單行的是，2015年3月27日，中央商場發佈公告稱，檢察機關於2015年3月23日起,對公司董事長、實際控制人祝義財執行指定居所監視居住的強制措施。
消息一出，市場震動。
一方面，各家機構旋即收緊對整個雨潤體系的借款。諸多雨潤集團及旗下子公司的金融合同債權持有人要求法院凍結祝義材個人財產以及所持有上市公司的股權，其所持有中央商場股權，已遭華潤深國投信託、平安銀行青島分行等多家機構申請凍結。
同時，雨潤集團旗下黃山雨潤地華置業有限公司、黃山松柏高爾夫鄉村俱樂部有限公司，因為涉合同糾紛多起，房產被查封，並被列入全國失信被執行人“黑名單”。
另一方面，公司裁員，動盪難安，根據相關財報，2011年雨潤食品員工總數2.1萬，2016年底已經下降至1.2萬，2017年上半年末，更是只剩下1萬人。
更加重要的是，突然降臨的黑天鵝引發了資金的擠兌，這使得造血能力本已堪憂的雨潤食品及雨潤集團，深陷債務泥潭。
野馬財經（微信公號：ymcj8686）注意到，截至2017年上半年，公司未償還銀行貸款及其他貸款為71.5億港元（折合人民幣約60億元），其中，42.19億港元（折合人民幣約35.2億元）貸款已到還款期限，儘管公司已經與銀行積極協商，但仍有6.92億港元未獲展期。
與此同時，雨潤食品在2017年6月30日的現金及等價物餘額只剩1.69億港元，完全無力支付上述欠款，資金鏈隨時可能斷裂。
曾經的千億江山，風雨一片飄搖。
錯失的白衣騎士
自1993年創辦至今，已經整整過去了24個春秋。
從曾經的行業龍頭，到如今身背巨債，期間，雨潤集團也曾遇到過自己的“白衣騎士”——孫宏斌。
2015年9月8日，融創中國（1918.HK）發佈公告稱，已與雨潤控股集團有限公司（下稱雨潤）訂立戰略合作協定，將與雨潤就一系列戰略事宜展開合作。消息一出，雨潤食品次日大漲12.5%。
融創中國董事局主席孫宏斌則表示，看好雨潤集團旗下的中央商場、農產品和物流以及保險板塊，認為很有潛力，各板塊之間形成正向協同作用。
然而，因為部分交易沒談攏和交易債務的複雜性，該計畫在2016年1月夭折。
孫巨集斌退出之後，澎湃新聞曾報導稱，碧桂園（02007.HK）也有意向接手，甚至已經派駐一些人員也進入雨潤地產業務擔任高管，雙方地產業務在三四線城市佈局的相似性，亦引發坊間輿論對此收購的看好，只是最終，也不了了之。
除此之外，2017年6月，雨潤集團的核心資產地華房產旗下的揚州雨潤房地產開發有限公司，擬作價25.6億元，出售給藍光發展（600466.SH）旗下的子公司。但由於在收購過程中複雜的債務問題，目前還在進展中。
對於後續危局如何破，野馬財經電話詢問雨潤集團副總裁錢毅，對方回應稱自己主抓黨務工作，不是新聞發言人為由拒絕回答。
群龍無首、主業不振、債務纏身，如今擺在雨潤集團面前的，似乎已經沒有太多選擇，雨潤食品2017年中報也已明言，“積極尋找潛在策略性投資者及為若干非核心資產尋求買家”。
只是，錯過了孫宏斌和碧桂園，還有誰，有能力，也有意願吃下雨潤的爛攤子呢。
甚至，雨潤集團的官網首頁動態新聞上，至今還滾動播放著2015年9月，雨潤和融創達成戰略合作協定的資訊。
上圖截自雨潤集團官方網站
複盤整個雨潤盛極而衰的全過程，可以清楚地看到，踏准了經濟開放、國企改革等時代與政策的紅利，以及其它一切可能的因素，雨潤集團數次“賭博式”的擴張都取得了成功，也將公司帶向了銷售額千億的輝煌。
只可惜，成也蕭何，敗也蕭何。
以並不充裕的造血能力，去支撐瘋狂的多元化擴張，終究不是長久之計。脆弱的資金鏈，在不期而至的黑天鵝面前，是那樣不堪一擊。
並與這些國際資本進行了利潤對賭。約定如2015年利潤未達到2.59億元，則需溢價20%進行回購。至於結果，與當年的蒙牛一樣，得益于時代的紅利，以及行業龍頭的地位，雨潤食品2015年實現淨利潤3.6億元，遠超對賭要求。
也就是說，“資本對賭”的第二次跳躍，祝義財同樣取得了成功。而與此同時，雨潤的“第三跳”——多元化擴張，同步開始。
不過這次，幸運女神，似乎離開了。
多元化擴張的喜與憂
“為了把食品做好，其他不熟悉的產業，我們不做，靠投機的行業也不做”，這是祝義財曾經說過的一句話。只是，從實際情況來看，祝義財“熟悉”的行業，似乎多了點。
從食品行業，到資本領域，再到多元化發展，“擴張”二字，其實一直貫穿著雨潤發展的整個脈絡。
2002年5月16日，江蘇地華房地產發展有限公司（下稱“江蘇地華”）成立，拉開了雨潤多元化發展的序幕。
而後的數年時間，雨潤集團相繼進入地產、物流、旅遊、金融等諸多領域。截至2012年底，宣佈上馬項目總投入就已經超過千億元。在2011年年初雨潤集團內部會議上，祝義財更是提出2015年集團整體營業收入2100億元的目標。
且根據《中國企業500強榜單》，2012年，雨潤集團整體營業收入即已達到1061億元，位列全國第112位。
然而，巨額的投入帶來巨額營收的背後，卻是對資金的日益饑渴。祝義財開始通過各種手段籌措資金。其中，集團非食品專案的投資，從食品版塊抽取了大量血液。
僅僅從表面上就可以看到的是，在多元化剛剛起步的2002至2004年，雨潤食品應收關聯公司款項（非貿易）合計高達16.7億元，《招股書》明確寫到，：“部分由於向關聯方提供的墊款，在2003年下半年及2004年生豬平均成本大幅上升時，本集團並無充足的資金擴充本集團生產以滿足日漸殷切的市場需求”。
一邊是瘋狂的投資擴張，另一邊則是對上市公司瘋狂的抽血，這無疑對實控人祝義財的經營及資金把控能力提出了極高要求，是雨潤集團的又一次驚險跳躍。
稍有不慎，就可能摔入萬丈深淵。
“黑天鵝”之下的萬丈深淵
多元化擴張的雨潤集團，營收規模取得了快速增長，但其起家之業——雨潤食品，卻出現了危機。
2011年開始，一直以”食品工業是道德工業”為口號的雨潤食品，接連曝出多起產品中出現頭髮、包裝塑膠、金屬卡扣等異物，出現瘦肉精殘留的問題。
2012年，祝義財以“投放更多時間於社會事業及其個人其他投資及責任”為由，辭去雨潤食品董事會主席、執行董事，也正是從這一年開始，雨潤食品經營狀況開始掉頭向下。
根據雨潤食品（1068.HK）最新發佈的半年報。資料顯示，2017年上半年，公司實現營業收入 58億港元，同比下降35.4%，與2011年巔峰時期的323億港元，更是相差甚遠；同時，公司再度虧損5.51億港元，而自2015年，上市來利潤首次為負至今，已經累計虧損58.7億港元。
公司股價，也從2011年30港元/股的高點，跌落至如今的1港元/股左右。
對此， 消費品專家肖竹青向野馬財經（微信公號：ymcj8686）分析稱， “這主要是因為戰略上不夠專注，後期的人才和資金都跟不上擴張速度，而中國豬肉價格市場本身波動水準較大， ‘不專一’的雨潤，缺乏行業產業鏈上的全方位支持，極易在行業跌中出現問題。”
並且，據《中國經營報》報導，雨潤集團多元化擴張的許多項目，也處於關閉停工狀態。
易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進則對野馬財經（微信公號：ymcj8686）稱，企業多元化發展模式本身沒有對錯，但是雨潤在地產業務過多集中在蘇北等樓市行情較弱的三四線城市，很難形成依靠地產自身資金回流形成的規模化擴張。地產投資模式本身和食品零售業模式有很大區別。
營收連年下滑、利潤巨額虧損......雨潤食品已經站在了萬丈深淵的邊緣。
可禍不單行的是，2015年3月27日，中央商場發佈公告稱，檢察機關於2015年3月23日起,對公司董事長、實際控制人祝義財執行指定居所監視居住的強制措施。
消息一出，市場震動。
一方面，各家機構旋即收緊對整個雨潤體系的借款。諸多雨潤集團及旗下子公司的金融合同債權持有人要求法院凍結祝義材個人財產以及所持有上市公司的股權，其所持有中央商場股權，已遭華潤深國投信託、平安銀行青島分行等多家機構申請凍結。
同時，雨潤集團旗下黃山雨潤地華置業有限公司、黃山松柏高爾夫鄉村俱樂部有限公司，因為涉合同糾紛多起，房產被查封，並被列入全國失信被執行人“黑名單”。
另一方面，公司裁員，動盪難安，根據相關財報，2011年雨潤食品員工總數2.1萬，2016年底已經下降至1.2萬，2017年上半年末，更是只剩下1萬人。
更加重要的是，突然降臨的黑天鵝引發了資金的擠兌，這使得造血能力本已堪憂的雨潤食品及雨潤集團，深陷債務泥潭。
野馬財經（微信公號：ymcj8686）注意到，截至2017年上半年，公司未償還銀行貸款及其他貸款為71.5億港元（折合人民幣約60億元），其中，42.19億港元（折合人民幣約35.2億元）貸款已到還款期限，儘管公司已經與銀行積極協商，但仍有6.92億港元未獲展期。
與此同時，雨潤食品在2017年6月30日的現金及等價物餘額只剩1.69億港元，完全無力支付上述欠款，資金鏈隨時可能斷裂。
曾經的千億江山，風雨一片飄搖。
錯失的白衣騎士
自1993年創辦至今，已經整整過去了24個春秋。
從曾經的行業龍頭，到如今身背巨債，期間，雨潤集團也曾遇到過自己的“白衣騎士”——孫宏斌。
2015年9月8日，融創中國（1918.HK）發佈公告稱，已與雨潤控股集團有限公司（下稱雨潤）訂立戰略合作協定，將與雨潤就一系列戰略事宜展開合作。消息一出，雨潤食品次日大漲12.5%。
融創中國董事局主席孫宏斌則表示，看好雨潤集團旗下的中央商場、農產品和物流以及保險板塊，認為很有潛力，各板塊之間形成正向協同作用。
然而，因為部分交易沒談攏和交易債務的複雜性，該計畫在2016年1月夭折。
孫巨集斌退出之後，澎湃新聞曾報導稱，碧桂園（02007.HK）也有意向接手，甚至已經派駐一些人員也進入雨潤地產業務擔任高管，雙方地產業務在三四線城市佈局的相似性，亦引發坊間輿論對此收購的看好，只是最終，也不了了之。
除此之外，2017年6月，雨潤集團的核心資產地華房產旗下的揚州雨潤房地產開發有限公司，擬作價25.6億元，出售給藍光發展（600466.SH）旗下的子公司。但由於在收購過程中複雜的債務問題，目前還在進展中。
對於後續危局如何破，野馬財經電話詢問雨潤集團副總裁錢毅，對方回應稱自己主抓黨務工作，不是新聞發言人為由拒絕回答。
群龍無首、主業不振、債務纏身，如今擺在雨潤集團面前的，似乎已經沒有太多選擇，雨潤食品2017年中報也已明言，“積極尋找潛在策略性投資者及為若干非核心資產尋求買家”。
只是，錯過了孫宏斌和碧桂園，還有誰，有能力，也有意願吃下雨潤的爛攤子呢。
甚至，雨潤集團的官網首頁動態新聞上，至今還滾動播放著2015年9月，雨潤和融創達成戰略合作協定的資訊。
上圖截自雨潤集團官方網站
複盤整個雨潤盛極而衰的全過程，可以清楚地看到，踏准了經濟開放、國企改革等時代與政策的紅利，以及其它一切可能的因素，雨潤集團數次“賭博式”的擴張都取得了成功，也將公司帶向了銷售額千億的輝煌。
只可惜，成也蕭何，敗也蕭何。
以並不充裕的造血能力，去支撐瘋狂的多元化擴張，終究不是長久之計。脆弱的資金鏈，在不期而至的黑天鵝面前，是那樣不堪一擊。