倍受價值投資者青睞的上市公司東阿阿膠（000423）， 在2017年3月上旬發佈公告稱， 2016年全年實現營業收入63.17億元， 同比增長15.92%；淨利潤為18.52億元， 同比增長14%；扣非後淨利潤為17.39億元， 同比增長16.17%。 單看這些數字， 似乎沒有特別出彩的地方， 但是考慮到整體經濟環境和行業狀況等原因， 這些資料實際上很已經很不容易。
東阿阿膠（000423）股價走勢圖
二級市場上， 股價也趁機勇創歷史新高。 但是， 如果我們用後視鏡看， 會發現一個很有意思的現象。 那就是過去10年， 東阿阿膠的年淨利潤增長超過6倍， 但是如果在2008年初買入， 至2017年股價卻只漲了1倍左右。 如果是在2011年初買入， 股價更是6年幾乎原地踏步。
東阿阿膠（000423）2008年至2016年淨利潤
如果只看淨利潤增長， 東阿阿膠的表現無疑是非常優秀的公司。 但是如果結合營業收入來看， 東阿阿膠的營收明顯不如淨利潤的表現。 2008年至2016年， 東阿阿膠的營業收入只增長了3.7倍。
東阿阿膠（000423）2008年至2016年營業收入
可見，
東阿阿膠的營業收入和淨利潤增長並不同步。
這於它在過去幾年連續大幅提價不無關係，
因為提價犧牲了潛在的消費人群，
但是在忠實消費人群身上賺取更多利潤。
因此，
二級市場並沒有因為它的淨利潤增長而給予更多的成長溢價，
因此股價的相對估值持續降低（比如市淨率從超過10倍降到現在的5倍左右）。
1、對於優質的成長型公司， 如果買入價過高， 也不見得是好的投資。 買入時需要考慮成長溢價能否持續。
2、營業收入應該與淨利潤增長同步。 否則， 淨利潤的增長持續性將受到考驗。 企業經營總是收入在先， 利潤在後。
作者 | 查理菲特
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