鄧肯·格蘭特（Duncan Grant， 1885-1978）是英國畫家， 也是紡織品、陶磁器、劇場佈置、服飾設計者。 更重要的是， 他與凱恩斯有密切關係， 除了同屬布盧姆茨伯裡（Bloomsbury）文藝圈， 更是婚前的重要夥伴， 這些事在凱恩斯傳記裡都有豐富記載。 凱恩斯曾自歎缺乏藝術天份， 對高端的文藝界人士有彌補性的崇敬。 以下透過鄧肯的視角， 來看凱恩斯對美術品的收藏品味與經歷。
鄧肯•格蘭特的自畫像（1920）（資料圖/圖）
鄧肯和凱恩斯之間的藝術通信模式， 可用一則電報為例：
“塞尚佳作九百鎊價廉還有秀拉（Seuart）佳作350鎊你要買或建議瓦內薩（Vanessa）買他們明天去。 ”（當時為了省錢， 不加標點符號）
1920年5月9日， 鄧肯從巴黎寄明信片給凱恩斯：
“我們幫你買了一幅Gaston Thiesson的畫， 1200法郎。 我們很喜歡， 但不是大多數人會興奮的那種。 但實在便宜。 Nessa說如果你不要， 她要。 我們看到兩幅Segonzacs的上等畫作， 一是風景， 一是靜物。
凱恩斯過世時， 留下豐富的美術品收藏， 大都是英法的現代繪作， 包括畢卡索、德加、馬蒂斯等名家， 以及凱恩斯朋友鄧肯和瓦內薩·貝爾的作品。 凱恩斯生前鍾愛這些畫作， 不願出借展覽， 常說每次從國外回到家， 看到牆上那些熟悉的作品是一大樂事。
美術品是他生命中的重要部分， 他對畫作收藏和古書善本的熱情， 都是終身不渝的深層喜好。 上大學時還沒展現出這方面的興趣， 因為那時的朋友圈， 基本上是數學、歷史、古典學者。 他們會景仰希臘雕塑與建築， 也談論義大利和荷蘭畫派， 但也僅止於此。
凱恩斯與Bloomsbury文藝圈的關係（資料圖/圖）
凱恩斯是著名的同性戀者， 在那個年代這是會被員警逮捕的“罪行”。 1925年， 他42歲時，
凱恩斯與妻子 Lydia Lopokova（資料圖/圖）
凱恩斯也買英國畫家Frederick Etchells的作品， 1912年（大戰前）他們相互來往密切， 這些都在為凱恩斯成為收藏家作準備。 轉捩點是1918年戰爭結束後， 因為那時法國名畫家德加（Edgar Degas， 1834-1917）剛過世， 辦了一場畫室拍賣會。 這對凱恩斯是重要的藝術品活動， 他替倫敦的國家藝廊（National Gallery）買了好幾幅佳作， 值得細說如下。
畫家鄧肯•格蘭特是凱恩斯（圖右）婚前的重要夥伴。 （資料圖/圖）
大戰期間鄧肯在薩塞克斯郡務農， 很少來倫敦。 有次他在Roger Fry的畫廊看到一本目錄， 內容是即將在巴黎拍賣的德加畫作。 他對幾幅作品甚感興趣， 晚餐時問凱恩斯可否從財政部找到經費， 撥款給國家藝廊採購這些千載難逢的作品？凱恩斯覺得這是個好主意。 幾天後， 他和鄧肯與瓦內薩共同討論這本目錄， 變得興趣高昂， 他對塞尚的作品最有興趣。 3月21日， 鄧肯在農地工作時收到凱恩斯的電報：“買畫錢有了。 ”兩天后凱恩斯說，他即將赴巴黎參加一項財政會議，正好趕上德加畫作拍賣。
現在讓凱恩斯自己解說這件事，這是他寫給鄧肯的短信：
“我對繪畫是旋風式的外遇，就在一天半之內，連想一下自己在做什麼的時間都不夠。我向財政部要到55萬法郎［約兩萬英鎊］來做這件事，國家藝廊的負責人Holmes［Sir Charles，1868-1936］與我們同行，希望能共同參加拍賣會。首要目標是買安格爾（Ingres）的作品，他的自畫像是首選，其次是Perroneau。我知道 Holmes看上Greco的作品，但承認這不是此行的目標。我有把握能說服他買下德拉克羅瓦（Delacroix）的《Baron Schwiter》。我會努力說服他買下塞尚的作品，因為我幫他找到這筆錢。他買下這幅畫，也算是對我個人的獎賞。但他目前並無意願買任何塞尚的作品。我沒和他談到Corot的畫作。”
那時的巴黎還在戰火下，拍賣會是1918年3月26、27兩天，人氣不旺進展緩慢。高潮點是倫敦國家藝廊與巴黎羅浮宮，激烈競標德拉克羅瓦的《Baron Schwiter》。凱恩斯以1900法郎為自己買了安格爾的畫作《裸女》，以及德拉克羅瓦的小幅作品《牧場之馬》，還有一幅塞尚的靜物《六個蘋果》，94法郎。
安格爾的《浴女》（資料圖/圖）
3月28日夜晚凱恩斯回到倫敦，又累又餓，他的朋友瓦內薩記下當日的情景：
“凱恩斯無預警地半夜回到家，他坐政府的公務車在巷底下車，說他把塞尚的畫作放在路邊！鄧肯沖出去取回，你可以想像這是多興奮的事。Holmes在這場千載難逢的拍賣會中，做了愚蠢的決定，該買的沒買。他對塞尚的事沒聽進去，最後也沒把錢花完，帶回5千鎊，連原本可輕鬆到手的El Greco畫作也沒買到。他是買到了德拉克羅瓦的《Baron Schwiter》和一些其他作品，包括高更的一幅靜物。其餘的我不記得了。凱恩斯自己買了塞尚的《蘋果》，一幅安格爾的素描，一幅德拉克羅瓦的小幅畫和素描，他把那幅素描送給鄧肯。塞尚的那幅真讓人驚異，掛在屋子裡最讓人興奮。”
一次戰後英國的私人收藏裡，很少見到塞尚的作品，公共館藏則完全沒有。凱恩斯的戰利品，很快成為年輕畫家的朝聖品。這次巴黎的德加拍賣會，是凱恩斯收藏美術品的轉捩點，也是一戰期間投機行為的意外結果。1920年5月，凱恩斯向一位德國難民，用350鎊買下Seurat的畫作《在Jatte的散步》。他真的喜歡這幅作品，價錢也非常低廉。接下來，凱恩斯用175法郎的價格，買了法國馬蒂斯的一幅小畫作。
凱恩斯幫助英國國家藝廊買到的德拉克羅瓦畫作。（資料圖/圖）
就這樣，從1920年到1946年過世期間，凱恩斯一有機會就買入名家作品，有藝術的動機，也有投資考慮。但他對美術品的興趣，終究比不上對善本古書的深情，有三項主因：1)他從中學時就對古書著迷，這是他“投資的初戀”；2)他是學界圈內人，能判斷典籍的重要性與版本的稀缺性；3)他是美術界的圈外人，不夠內行，只能買名作，還要靠藝術界朋友協助判斷，終究隔了一層。
舉個特殊例子，說明凱恩斯的買畫過程。英國畫商Vollard 1880年從塞尚手中，買下《樹林下》。此畫轉入Wildenstein手中，1937年連同兩幅德拉克羅瓦的小幅畫作賣給凱恩斯，三件總價4500鎊。幾星期後，凱恩斯如同往常一樣，時常研究拍賣會目錄，在佳士得的拍會買兩幅Braques作品，一幅是裸女，一幅風景，還有畢卡索的兩幅靜物。
二戰期間凱恩斯購入的畫作相對減少，有人向他借展。他明白大戰期間生活困難精神苦悶，若這些畫作能有益人心，他非常願意免費外借。他有些重要的收藏，但不是以研究為取向，也不是純為私人利益，他很大方與社會分享。他的收藏品以英法畫派為主，有些也不是上品，但他願意收購以鼓勵畫家創作，展現出他的人文關懷面向。
他的收藏品中，下列18項是較主要的，依姓氏排序，無名字者表示與前項相同：
1) George Braque《裸女》1925；
2)《靜物》1911；
3) 塞尚《多明尼克叔叔》1865-7；
4)《六個蘋果》1873-7；
5)《在樹林內》1879-82；
6)《去除》1867；
7) 德拉克羅瓦《Abydos的未婚妻》約1843；
8)《牧場的馬》約1819；
9)《獅子與草蛇》約1847；
10) André Derain《靜物》；
11)《雙手環抱的睡者》；
12) 馬蒂斯《裸女》約1917；
13)畢卡索《靜物與水果》1924；
14)《靜物》1923；
15) 雷諾瓦《風景與橄欖樹》1912；
16) Georges Seurat《La Grande Jatte的星期天》1884；
17) Walter Sickert《蒙馬特的戲院》約1900；
18)《酒吧》1922。
凱恩斯藏品、塞尚畫作《多明尼克叔叔》（資料圖/圖）
雖然凱恩斯對美術品相當熱情，但他的藝術家朋友卻認為他“缺乏對視覺藝術的感應”，若沒有鄧肯這些朋友，他大概不會涉足美術品。他會買這些佳作，主要是朋友建議，而凱恩斯的政治與社會影響力，還有他個人的財力，讓他有機會在藝術朋友圈內，以收藏來取得“地位”。因為凱恩斯“通常沒有好眼光（意思是常買到次品），或是基於善意的原則而行動，而非基於品味而收藏（意思是出錢贊助藝術家）”。
凱恩斯對音樂的興趣不高，但對戲劇很熱心。他對戲劇的內行程度，最多只能算是業餘，但又有許多意見，因而引起專業人不滿。他的好友Clive Bell說，凱恩斯在文化上“有限”，原文如下：
凱恩斯無法從內在去瞭解外國，這件事不會讓人驚訝。不論是法國或義大利或美國，他都從英吉利海峽的觀點去瞭解。說得更精確些，是從倫敦中心西敏寺，或國王會議廳的觀點去理解。和他的朋友相比，凱恩斯有點像滑稽的鄉下人。我說他的文化有限，就是這個意思。(Moggridge 2005:538-9)。
1924年凱恩斯自己做決定，買了一幅塞尚的畫，他的朋友們評論說：這是塞尚畫過的畫中最差的。
沒想到在國際社會被視為半神的人物，在藝術圈內竟然這麼沒地位。凱恩斯收藏美術作品，一方面是要表現他的文藝品味，但內行人並不十分贊同他的判斷。另一方面是從投資理財的觀點，把藝術收藏視為他投資股票、外匯、期貨的平行作為。事實證明，這第二條路線是他拿手的，也得到非凡的成果。
長期報酬率1917-1945年間，凱恩斯透過各種管道，買入以英法兩國為主的作品。1946年逝後，翌年全數捐給劍橋大學國王學院。他的收藏品共135件，有當代名家如畢卡索、馬蒂斯、塞尚之作，也有友人鄧肯的作品。這批收藏目前存放在國王學院和Fitzwilliam博物館。另一方面，他也留下非常豐富的檔與檔案，存放在國王學院。這些檔中有詳細資料：畫作列表、買賣發票、日期與價格，以及搜購過程的信函。
凱恩斯夫婦畫像（資料圖/圖）
這批檔案也有其他重要的資訊，例如逝後對他遺產價值的估算。較特別的是這批美術品的價值，在幾十年間做過好幾次估價，讓我們可以詳估凱恩斯收藏品，在1946-2013年間的變動趨勢。換句話說，凱恩斯的美術品是重要個案，可看出1917-1946、1946、1959、1981、1988、2000、2013這7個時點的價值變化。很少有個人的收藏品，能提供這麼完整的訊息，讓後人分析繪畫投資的長期增值模式。
1917-1946年間，凱恩斯投入這135幅畫的總金額約1.3萬鎊，2013年估算這批畫作總值7000萬鎊。若以名義投資報酬率來看，每年平均約9.8%，扣除物價通脹後，實際報酬率約4.7%。這表示，如果能跨世代持有名作，長期的報酬非常可觀。凱恩斯的個案是：若父子兩代持有96年（1917-2013），就有機會從1.3萬鎊（1917-1946）增值到7000萬鎊（2013）。長期持有名畫，或許比長期持有股票和公債更合算。
重看凱恩斯的購入價格，可以得出幾項特點：
1)他很會運用時機低價買入，例如在一次大戰末的困難時期。
2)他很會運用人際關係，找尋資金與與佳作。
3)他的文藝交往圈，對選畫品味有決定性的影響。
4)他只買不賣。
5)從拍賣公司（如蘇士比和佳士得）購入的畫作，平均增值程度，明顯高於從不同來源（例如畫廊或其他仲介商）買入的作品，顯示拍賣公司的商品有長遠價值。
6)凱恩斯的收藏有高度集中性，135幅中最重要的10幅，占他總支出的80%：把80%的資金投入前7%（=10/135）的目標物內。這是大輸或大贏的做法，也符合凱恩斯常說的“動物精神”：勇於投資、敢於投機。
7)畫作價值的變化，取決於畫家逝後的行情漲跌，難以事前預測。而股票證劵，是以短期營運績效決定投資成敗。所以長期持有藝術品較有利，與有價證劵的性質迥異：臉書與騰訊的股價，可在十年內增長百千倍，但不易維持幾十年。美術品與古董不易短期內暴漲，以長期持有為上，適合不缺錢用、不必周轉資金的投資者。
1985年Fitzwilliam博物館舉辦展覽，題為：“凱恩斯：畫作、古書、手稿收藏家”，展出135幅中的85幅，還製作展覽目錄圖冊（見附圖），詳載每項展示品的背景資訊（http://www.fitzmuseum.cam.ac.uk/collections/Collection onlineKeynes）。內有凱恩斯本人與家族捐贈的805項收藏品，其中233項有圖片。805項分四大類: 1) Painting, Drawing & Prints，632項。2) Applied Arts，129項。3) Manuscripts & Printed Books，44項。
書名：Maynard Keynes. Collector of Pictures, Books and Manuscripts. Catalogue of an Exhibition held at The Fitzwilliam Museum, Cambridge, UK (5 July - 29 August 1983特展目錄封面)資料來源：Amazon網路書店(http://www.amazon.com)書籍廣告封面
根據上述兩項資料，以及凱恩斯檔案的文獻，可以判斷表1內135幅作品中，有73幅是購入的畫作，其餘都沒有交易證據。根據有記錄的交易與發票，計算出凱恩斯一生為美術收藏的支出是12,847鎊。
資料來源：Chambers, Dimson and Spaenjers : “Art portfolios”表2。
表2顯示凱恩斯的收藏，集中在一次大戰後（1918-20）與1930年代中期（1935-7）。這兩個時點，也正是他財富增長最快的階段：1) 1919年出版《和平的經濟後果》暢銷全世界，他用法國版權的收入買了畫。另一項財源，是他在外匯市場套利賺了錢；2) 1935年凱恩斯在股市獲利豐碩。
以下是歷次估價的紀錄。1）1946年過世時，家屬請Percy Moore Turner估算這批收藏（135件中的112件）；2）倫敦知名的藝術商Agnew & Sons，1959年評估其中的105件，目的是要為這批成品保險，需要估算當時的市價；3）1981年Agnew重估131件的價值；4) 1988年也是為了保險的目的，估算國王學院借給Fitzwilliam博物館的畫作價值；5) 2000年蘇士比拍賣公司重估其中的44件；6) 2013年底，為了研究凱恩斯收藏品的增值與報酬率，劍橋大學管理學院的研究小組，聘請藝術估價公司Gurr Johns，估算其中27件最重要的作品。同時也另請四家公司，評估1988年時保額最高的15件作品。這四家是：市場研究公司Art Tactic、藝術估價公司Dickinson、蘇士比、佳士得。估價的方式：只看1983年的展覽目錄、他們也不知道前述5次的估價結果、也不知道估價的目的與用途（雙盲測試）。
資料來源：Chambers, Dimson and Spaenjers : “Art portfolios”表3。
表3顯示1917-2013年間歷次估價的變化。最簡單的對比，是1946年之前的總價值為1.28萬鎊，2013年底時為7,085萬鎊。如前所述，這些估價並非135件全估，而且歷次的取樣大小不一，但涵蓋了135件中總價值的95%以上。也就是說，雖然表3的選樣不一，但已夠代表性了。這種歷史估算，無法有一致性的標準，這種增值幅度大體上已可接受。接下來要問兩個問題：
1) 2013年的物價和1946年相差很大，若扣除物價上漲率，凱恩斯生前投入的1.28萬鎊，在表3歷次的估價中，會減少多大幅度？這要用另一種較簡潔的方式來回答：1946-2013年間，這批收藏品的平均年投資報酬率有多高？若以名義價格（當年的價值）來計算，1946-2013的平均年報酬率約9.8%。若扣除物價上漲，平均報酬率約4.7%。
2)若當初凱恩斯把這1.28萬鎊，投入股票證劵市場，1946-2013的平均年報酬率會多高？估算2013年的價值約7,460萬鎊，比美術品的7,085萬鎊高375萬鎊。說明：
a)股票只在2013年之前的25年間，才表現得比收藏品的報酬高。1946-1988年間，都是股票的報酬率較差。
b)若以1959、1981、1988這3個時點來對照，股票的收益就明顯低於美術收藏。
c)凱恩斯收藏品增值最快的階段，是在逝後的30年內。30年之後增值就慢了，這表示當初的購入價格低廉。他未必是有鑒賞力的藝術家，但確實是有眼光的投資者。
d)整體而言，1959-2013半世紀間，這批收藏品的年平均收益至少有4.2%，比同時期的證劵市場報酬少1.8%左右。
e)證劵市場的增長，受益于全球經濟繁榮，也深受不景氣與金融危機的威脅。
f)證劵市場在半世紀間的報酬率較佳，但短期內激烈起伏的程度，遠高於藝術品。也就是說，你能長期抱著藝術品安心睡覺，但持有股票證劵則需要大量安眠藥。
鄧肯幫凱恩斯畫的像。（資料圖/圖）
接下來討論兩個較次要的問題。
1)藝術品作者的知名度或聲望，會影響長期的投資報酬嗎？
答案：確實會。
凱恩斯的收藏品中，如表1所示，有不少是藝術圈朋友贈送的（購入價格為0），有些作者的名氣較普通，有些則是世界聞名，如畢卡索、塞尚、馬蒂斯。名氣較高的作者，作品的長期增值幅度明顯較高，價值起伏也較穩定。
凱恩斯的收藏品有項特色：價值集中度非常高。他生前投入的1.2萬鎊，80%用在前十項最貴的畫作中。在2013年的估價中，有兩項作品的價值，就占了73項其他作品總價的一半；前十項最有價值的作品，占全部收藏總值的91%。這表示凱恩斯的收藏，如果會增值這麼快速，基本上是由知名畫家如塞尚、馬蒂斯、畢卡索的作品推進。也就是說，愈名不見經傳的畫家，對作品的長期增值幅度，愈不是主要的推動力。
2)購入管道重要嗎？向知名拍賣公司買入的作品，會比向藝廊或私下交易的作品，增值的幅度更穩更高嗎？
答案：會。
原因很明顯：愈有聲譽的拍賣公司，較願意拍賣名家作品。一方面吸引買主；二方面售價高傭金多；三方面，名氣作品在景氣不佳時抗跌性強，景氣良好時增值空間較大。
參考書目
“Bloomsbury group”, Wikipedia, March 2017.
Chambers, David, Elroy Dimson and Christophe Spaenjers (2018??): “Art portfolios”
Dostaler, Gilles (2010): “Keynes, art and aesthetics”, in R.W. Dimand et al. eds.: Keynes’s General Theory after Seventy Years, Springer: International Economic Association, pp. 101-19.
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Heilbrun, James (1984): “Keynes and the economics of the arts”, Journal of Cultural Economics, 8(2):37-49.
Higgins, Norman (1975): “The Cambridge Arts Theatre”, in Milos Keynes ed. Essays on John Maynard Keynes, pp. 272-9.
Keynes, Milos (1975) ed. Essays on John Maynard Keynes, Cambridge University Press.
Moggridge, Donald (2005): “Keynes, the arts, and the state”, History of Political Economy, 37(3):535-55.
Scrase, D., and P. Croft (1983): Maynard Keynes: Collector of Pictures, Books and Manuscripts, Cambridge: The Fitzwilliam Museum.
Shone, Richard and Duncan Grant (1975): “The picture collector”, in Milos Keynes ed. Essays on John Maynard Keynes, pp. 280-9.
”兩天后凱恩斯說，他即將赴巴黎參加一項財政會議，正好趕上德加畫作拍賣。現在讓凱恩斯自己解說這件事，這是他寫給鄧肯的短信：
“我對繪畫是旋風式的外遇，就在一天半之內，連想一下自己在做什麼的時間都不夠。我向財政部要到55萬法郎［約兩萬英鎊］來做這件事，國家藝廊的負責人Holmes［Sir Charles，1868-1936］與我們同行，希望能共同參加拍賣會。首要目標是買安格爾（Ingres）的作品，他的自畫像是首選，其次是Perroneau。我知道 Holmes看上Greco的作品，但承認這不是此行的目標。我有把握能說服他買下德拉克羅瓦（Delacroix）的《Baron Schwiter》。我會努力說服他買下塞尚的作品，因為我幫他找到這筆錢。他買下這幅畫，也算是對我個人的獎賞。但他目前並無意願買任何塞尚的作品。我沒和他談到Corot的畫作。”
那時的巴黎還在戰火下，拍賣會是1918年3月26、27兩天，人氣不旺進展緩慢。高潮點是倫敦國家藝廊與巴黎羅浮宮，激烈競標德拉克羅瓦的《Baron Schwiter》。凱恩斯以1900法郎為自己買了安格爾的畫作《裸女》，以及德拉克羅瓦的小幅作品《牧場之馬》，還有一幅塞尚的靜物《六個蘋果》，94法郎。
安格爾的《浴女》（資料圖/圖）
3月28日夜晚凱恩斯回到倫敦，又累又餓，他的朋友瓦內薩記下當日的情景：
“凱恩斯無預警地半夜回到家，他坐政府的公務車在巷底下車，說他把塞尚的畫作放在路邊！鄧肯沖出去取回，你可以想像這是多興奮的事。Holmes在這場千載難逢的拍賣會中，做了愚蠢的決定，該買的沒買。他對塞尚的事沒聽進去，最後也沒把錢花完，帶回5千鎊，連原本可輕鬆到手的El Greco畫作也沒買到。他是買到了德拉克羅瓦的《Baron Schwiter》和一些其他作品，包括高更的一幅靜物。其餘的我不記得了。凱恩斯自己買了塞尚的《蘋果》，一幅安格爾的素描，一幅德拉克羅瓦的小幅畫和素描，他把那幅素描送給鄧肯。塞尚的那幅真讓人驚異，掛在屋子裡最讓人興奮。”
一次戰後英國的私人收藏裡，很少見到塞尚的作品，公共館藏則完全沒有。凱恩斯的戰利品，很快成為年輕畫家的朝聖品。這次巴黎的德加拍賣會，是凱恩斯收藏美術品的轉捩點，也是一戰期間投機行為的意外結果。1920年5月，凱恩斯向一位德國難民，用350鎊買下Seurat的畫作《在Jatte的散步》。他真的喜歡這幅作品，價錢也非常低廉。接下來，凱恩斯用175法郎的價格，買了法國馬蒂斯的一幅小畫作。
凱恩斯幫助英國國家藝廊買到的德拉克羅瓦畫作。（資料圖/圖）
就這樣，從1920年到1946年過世期間，凱恩斯一有機會就買入名家作品，有藝術的動機，也有投資考慮。但他對美術品的興趣，終究比不上對善本古書的深情，有三項主因：1)他從中學時就對古書著迷，這是他“投資的初戀”；2)他是學界圈內人，能判斷典籍的重要性與版本的稀缺性；3)他是美術界的圈外人，不夠內行，只能買名作，還要靠藝術界朋友協助判斷，終究隔了一層。
舉個特殊例子，說明凱恩斯的買畫過程。英國畫商Vollard 1880年從塞尚手中，買下《樹林下》。此畫轉入Wildenstein手中，1937年連同兩幅德拉克羅瓦的小幅畫作賣給凱恩斯，三件總價4500鎊。幾星期後，凱恩斯如同往常一樣，時常研究拍賣會目錄，在佳士得的拍會買兩幅Braques作品，一幅是裸女，一幅風景，還有畢卡索的兩幅靜物。
二戰期間凱恩斯購入的畫作相對減少，有人向他借展。他明白大戰期間生活困難精神苦悶，若這些畫作能有益人心，他非常願意免費外借。他有些重要的收藏，但不是以研究為取向，也不是純為私人利益，他很大方與社會分享。他的收藏品以英法畫派為主，有些也不是上品，但他願意收購以鼓勵畫家創作，展現出他的人文關懷面向。
他的收藏品中，下列18項是較主要的，依姓氏排序，無名字者表示與前項相同：
1) George Braque《裸女》1925；
2)《靜物》1911；
3) 塞尚《多明尼克叔叔》1865-7；
4)《六個蘋果》1873-7；
5)《在樹林內》1879-82；
6)《去除》1867；
7) 德拉克羅瓦《Abydos的未婚妻》約1843；
8)《牧場的馬》約1819；
9)《獅子與草蛇》約1847；
10) André Derain《靜物》；
11)《雙手環抱的睡者》；
12) 馬蒂斯《裸女》約1917；
13)畢卡索《靜物與水果》1924；
14)《靜物》1923；
15) 雷諾瓦《風景與橄欖樹》1912；
16) Georges Seurat《La Grande Jatte的星期天》1884；
17) Walter Sickert《蒙馬特的戲院》約1900；
18)《酒吧》1922。
凱恩斯藏品、塞尚畫作《多明尼克叔叔》（資料圖/圖）
雖然凱恩斯對美術品相當熱情，但他的藝術家朋友卻認為他“缺乏對視覺藝術的感應”，若沒有鄧肯這些朋友，他大概不會涉足美術品。他會買這些佳作，主要是朋友建議，而凱恩斯的政治與社會影響力，還有他個人的財力，讓他有機會在藝術朋友圈內，以收藏來取得“地位”。因為凱恩斯“通常沒有好眼光（意思是常買到次品），或是基於善意的原則而行動，而非基於品味而收藏（意思是出錢贊助藝術家）”。
凱恩斯對音樂的興趣不高，但對戲劇很熱心。他對戲劇的內行程度，最多只能算是業餘，但又有許多意見，因而引起專業人不滿。他的好友Clive Bell說，凱恩斯在文化上“有限”，原文如下：
凱恩斯無法從內在去瞭解外國，這件事不會讓人驚訝。不論是法國或義大利或美國，他都從英吉利海峽的觀點去瞭解。說得更精確些，是從倫敦中心西敏寺，或國王會議廳的觀點去理解。和他的朋友相比，凱恩斯有點像滑稽的鄉下人。我說他的文化有限，就是這個意思。(Moggridge 2005:538-9)。
1924年凱恩斯自己做決定，買了一幅塞尚的畫，他的朋友們評論說：這是塞尚畫過的畫中最差的。
沒想到在國際社會被視為半神的人物，在藝術圈內竟然這麼沒地位。凱恩斯收藏美術作品，一方面是要表現他的文藝品味，但內行人並不十分贊同他的判斷。另一方面是從投資理財的觀點，把藝術收藏視為他投資股票、外匯、期貨的平行作為。事實證明，這第二條路線是他拿手的，也得到非凡的成果。
長期報酬率1917-1945年間，凱恩斯透過各種管道，買入以英法兩國為主的作品。1946年逝後，翌年全數捐給劍橋大學國王學院。他的收藏品共135件，有當代名家如畢卡索、馬蒂斯、塞尚之作，也有友人鄧肯的作品。這批收藏目前存放在國王學院和Fitzwilliam博物館。另一方面，他也留下非常豐富的檔與檔案，存放在國王學院。這些檔中有詳細資料：畫作列表、買賣發票、日期與價格，以及搜購過程的信函。
凱恩斯夫婦畫像（資料圖/圖）
這批檔案也有其他重要的資訊，例如逝後對他遺產價值的估算。較特別的是這批美術品的價值，在幾十年間做過好幾次估價，讓我們可以詳估凱恩斯收藏品，在1946-2013年間的變動趨勢。換句話說，凱恩斯的美術品是重要個案，可看出1917-1946、1946、1959、1981、1988、2000、2013這7個時點的價值變化。很少有個人的收藏品，能提供這麼完整的訊息，讓後人分析繪畫投資的長期增值模式。
1917-1946年間，凱恩斯投入這135幅畫的總金額約1.3萬鎊，2013年估算這批畫作總值7000萬鎊。若以名義投資報酬率來看，每年平均約9.8%，扣除物價通脹後，實際報酬率約4.7%。這表示，如果能跨世代持有名作，長期的報酬非常可觀。凱恩斯的個案是：若父子兩代持有96年（1917-2013），就有機會從1.3萬鎊（1917-1946）增值到7000萬鎊（2013）。長期持有名畫，或許比長期持有股票和公債更合算。
重看凱恩斯的購入價格，可以得出幾項特點：
1)他很會運用時機低價買入，例如在一次大戰末的困難時期。
2)他很會運用人際關係，找尋資金與與佳作。
3)他的文藝交往圈，對選畫品味有決定性的影響。
4)他只買不賣。
5)從拍賣公司（如蘇士比和佳士得）購入的畫作，平均增值程度，明顯高於從不同來源（例如畫廊或其他仲介商）買入的作品，顯示拍賣公司的商品有長遠價值。
6)凱恩斯的收藏有高度集中性，135幅中最重要的10幅，占他總支出的80%：把80%的資金投入前7%（=10/135）的目標物內。這是大輸或大贏的做法，也符合凱恩斯常說的“動物精神”：勇於投資、敢於投機。
7)畫作價值的變化，取決於畫家逝後的行情漲跌，難以事前預測。而股票證劵，是以短期營運績效決定投資成敗。所以長期持有藝術品較有利，與有價證劵的性質迥異：臉書與騰訊的股價，可在十年內增長百千倍，但不易維持幾十年。美術品與古董不易短期內暴漲，以長期持有為上，適合不缺錢用、不必周轉資金的投資者。
1985年Fitzwilliam博物館舉辦展覽，題為：“凱恩斯：畫作、古書、手稿收藏家”，展出135幅中的85幅，還製作展覽目錄圖冊（見附圖），詳載每項展示品的背景資訊（http://www.fitzmuseum.cam.ac.uk/collections/Collection onlineKeynes）。內有凱恩斯本人與家族捐贈的805項收藏品，其中233項有圖片。805項分四大類: 1) Painting, Drawing & Prints，632項。2) Applied Arts，129項。3) Manuscripts & Printed Books，44項。
書名：Maynard Keynes. Collector of Pictures, Books and Manuscripts. Catalogue of an Exhibition held at The Fitzwilliam Museum, Cambridge, UK (5 July - 29 August 1983特展目錄封面)資料來源：Amazon網路書店(http://www.amazon.com)書籍廣告封面
根據上述兩項資料，以及凱恩斯檔案的文獻，可以判斷表1內135幅作品中，有73幅是購入的畫作，其餘都沒有交易證據。根據有記錄的交易與發票，計算出凱恩斯一生為美術收藏的支出是12,847鎊。
資料來源：Chambers, Dimson and Spaenjers : “Art portfolios”表2。
表2顯示凱恩斯的收藏，集中在一次大戰後（1918-20）與1930年代中期（1935-7）。這兩個時點，也正是他財富增長最快的階段：1) 1919年出版《和平的經濟後果》暢銷全世界，他用法國版權的收入買了畫。另一項財源，是他在外匯市場套利賺了錢；2) 1935年凱恩斯在股市獲利豐碩。
以下是歷次估價的紀錄。1）1946年過世時，家屬請Percy Moore Turner估算這批收藏（135件中的112件）；2）倫敦知名的藝術商Agnew & Sons，1959年評估其中的105件，目的是要為這批成品保險，需要估算當時的市價；3）1981年Agnew重估131件的價值；4) 1988年也是為了保險的目的，估算國王學院借給Fitzwilliam博物館的畫作價值；5) 2000年蘇士比拍賣公司重估其中的44件；6) 2013年底，為了研究凱恩斯收藏品的增值與報酬率，劍橋大學管理學院的研究小組，聘請藝術估價公司Gurr Johns，估算其中27件最重要的作品。同時也另請四家公司，評估1988年時保額最高的15件作品。這四家是：市場研究公司Art Tactic、藝術估價公司Dickinson、蘇士比、佳士得。估價的方式：只看1983年的展覽目錄、他們也不知道前述5次的估價結果、也不知道估價的目的與用途（雙盲測試）。
資料來源：Chambers, Dimson and Spaenjers : “Art portfolios”表3。
表3顯示1917-2013年間歷次估價的變化。最簡單的對比，是1946年之前的總價值為1.28萬鎊，2013年底時為7,085萬鎊。如前所述，這些估價並非135件全估，而且歷次的取樣大小不一，但涵蓋了135件中總價值的95%以上。也就是說，雖然表3的選樣不一，但已夠代表性了。這種歷史估算，無法有一致性的標準，這種增值幅度大體上已可接受。接下來要問兩個問題：
1) 2013年的物價和1946年相差很大，若扣除物價上漲率，凱恩斯生前投入的1.28萬鎊，在表3歷次的估價中，會減少多大幅度？這要用另一種較簡潔的方式來回答：1946-2013年間，這批收藏品的平均年投資報酬率有多高？若以名義價格（當年的價值）來計算，1946-2013的平均年報酬率約9.8%。若扣除物價上漲，平均報酬率約4.7%。
2)若當初凱恩斯把這1.28萬鎊，投入股票證劵市場，1946-2013的平均年報酬率會多高？估算2013年的價值約7,460萬鎊，比美術品的7,085萬鎊高375萬鎊。說明：
a)股票只在2013年之前的25年間，才表現得比收藏品的報酬高。1946-1988年間，都是股票的報酬率較差。
b)若以1959、1981、1988這3個時點來對照，股票的收益就明顯低於美術收藏。
c)凱恩斯收藏品增值最快的階段，是在逝後的30年內。30年之後增值就慢了，這表示當初的購入價格低廉。他未必是有鑒賞力的藝術家，但確實是有眼光的投資者。
d)整體而言，1959-2013半世紀間，這批收藏品的年平均收益至少有4.2%，比同時期的證劵市場報酬少1.8%左右。
e)證劵市場的增長，受益于全球經濟繁榮，也深受不景氣與金融危機的威脅。
f)證劵市場在半世紀間的報酬率較佳，但短期內激烈起伏的程度，遠高於藝術品。也就是說，你能長期抱著藝術品安心睡覺，但持有股票證劵則需要大量安眠藥。
鄧肯幫凱恩斯畫的像。（資料圖/圖）
接下來討論兩個較次要的問題。
1)藝術品作者的知名度或聲望，會影響長期的投資報酬嗎？
答案：確實會。
凱恩斯的收藏品中，如表1所示，有不少是藝術圈朋友贈送的（購入價格為0），有些作者的名氣較普通，有些則是世界聞名，如畢卡索、塞尚、馬蒂斯。名氣較高的作者，作品的長期增值幅度明顯較高，價值起伏也較穩定。
凱恩斯的收藏品有項特色：價值集中度非常高。他生前投入的1.2萬鎊，80%用在前十項最貴的畫作中。在2013年的估價中，有兩項作品的價值，就占了73項其他作品總價的一半；前十項最有價值的作品，占全部收藏總值的91%。這表示凱恩斯的收藏，如果會增值這麼快速，基本上是由知名畫家如塞尚、馬蒂斯、畢卡索的作品推進。也就是說，愈名不見經傳的畫家，對作品的長期增值幅度，愈不是主要的推動力。
2)購入管道重要嗎？向知名拍賣公司買入的作品，會比向藝廊或私下交易的作品，增值的幅度更穩更高嗎？
答案：會。
原因很明顯：愈有聲譽的拍賣公司，較願意拍賣名家作品。一方面吸引買主；二方面售價高傭金多；三方面，名氣作品在景氣不佳時抗跌性強，景氣良好時增值空間較大。
參考書目
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Chambers, David, Elroy Dimson and Christophe Spaenjers (2018??): “Art portfolios”
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