受萬得資訊邀請， 9月20日長安基金投資總監陳立秋， 作客萬得3C會議與廣大投資者分享了其對A股的後市看法和展望。 本文將會議交流內容作以整理總結， 會議內容主要分為三個部分：
●第一部分主要闡述陳總認為未來兩年A股會像美股一樣走一個慢牛行情。
●第二部分觀點是在慢牛行情中， 陳總認為精選一些行業龍頭會是收益風險比不錯的一個策略。
●第三部分會詳細闡述陳總相對看好的行業板塊。
觀 點
| A股市場的慢牛行情 |
首先第一部分， 我們認為就從最新公佈的一個經濟資料來看， 整個中國經濟還在處於整個GDP增速下降之後的轉型階段。
從2016年開始實際上可以看出來， 不再簡單的通過需求來拉動整個經濟。 實際上是通過整體的供給側改革， 關閉很多落後產能， 加大環保督察的力度， 來使整個行業的資源配置得到最優化。 所以龍頭企業的利潤實際上是在增加的， 整個行業企業的數量實際上在減少。
在整個中國經濟， 我覺得增速實現軟著陸的過程中。 應該對整個實體經濟是一個蠻好的事情。 整個經濟結構得到一個加速調整， 在這個過程中優勝劣汰， 所以雖然看到整個GDP增速， 實際上比前幾年下滑， 但是整個經濟的活力是在上升的。
從2016年的年報來看， 整體企業的盈利回報實際上已經企穩， 剔除銀行、石油石化之後的整體A股上市公司的資本回報率， 多年來首次超過了銀行加權的貸款利率， 也就是說整個實體經濟的回報率應該說超過了它的成本， 這是一個應該說很好的跡象。
從今年上半年的財報來看， 也可以看出來整體的A股， 還有A股剔除金融， 還有剔除石油石化和金融的板塊淨資產收益率， 應該說都上升的比較明顯。 我們具體拆分來看， 主要是原因還是在於整個資產周轉率在上升。 因為我們可以看到， 實際上因為去杠杆一些影響， 整個A股的資產負債率是在下降的。 當然因為整個行業正在向龍頭集中， 所以說整體利潤率也在上升，
根據中報披露來看， 全部A股的淨利潤增長率應該說創下過去五年的新高。 預期全年的淨利潤同比增長也會達到14%， 也是過去五年來新高。 這裡面主要有個基數效應， 整個下半年的增速會比下半年微幅回落， 但是因為去年下半年是比去年上半年整個經濟更加有活力， 或者說整個利潤增速實際上去年下半年已經開始逐步好轉。 所以我們認為這個趨勢會在未來兩年得到持續， 當然我們也觀察到從滬港通、深港通開通以來， 持續的海外的一些資金通過滬港通、深港通流入A股的市場。
| 精選行業龍頭的策略 |
接下來我論述一下第二部分。 為什麼整體的優質資產配置， 精選行業龍頭， 這種策略會成為未來A股的主旋律。
首先， 其實歐美這些發達國家， 其實自從2008年金融危機來， 一直實行了長期的量化寬鬆政策， 當然整體去杠杆， 整體的量化寬鬆， 後來整個效果來說在美國是體現最明顯的， 然後在日本的效果還是比較有限的。 歐洲應該居於日本跟美國之間，
從房地產而言，過去幾年因為中國房價的上漲，所以租售比來說，應該說目前的收益風險比，應該不是特別好的位置。所以我們會認為未來兩年可能資金會從債券跟房地產的市場，逐步通過各種管道會回流到整個A股市場。
從企業角度來說，因為過去兩年的去杠杆效應。中國很多行業的龍頭公司，應該說整個競爭力在加強。然後可以看到包括房地產行業，包括水泥，還有電解鋁，還有挖掘機整個行業，應該說整體的龍頭企業集中度上升還是比較明顯。主要還是因為這些龍頭企業有很強的定價權，還有很強的研發能力。另外從銀行的角度來說，他們更願意放款給一些優質的一些企業，這樣壞賬的風險在下降。
從整個資金供給還有整個股票供給角度，我們其實也可以看到整個市場來說，對行業龍頭的一些標的是比較有利的，因為目前A股的發行制度，實際上增量的股票多數還是在中小盤的一些標的上面，我們也可以看到。目前A股其實不再像之前是存量博弈，還是有一些增量的資金在進入市場，但是增量的資金還是以低風險的機構資金為主。主要集中在銀行的理財，還有一些保險，還有社保還有外資機構。這些機構實際上是對行業龍頭相對會比較偏好的，從這個角度來說，也解釋為什麼今年市場就算包括滬深300，包括上證50遠遠跑贏整個創業板指數原因，出現了一九分化的行情。
當然，剛才提到整個A股納入MSCI指數，我認為潛移默化的A股這個市場從長期來看，會慢慢地跟國際市場的投資風格會逐步的接軌.主要原因還是在於這些國際上的資金，它的整個選擇的標的通常還是行業龍頭。另外他們持股週期實際上是非常長的。很多海外的機構，它持有標的真的10到20年以上，因為我自己以前在保險機構跟很多海外的機構交流，它們的平均持股週期都十年以上。所以我覺得短期對A股可能影響有限，但中長期來說，國內很多優質的上市公司，確實這些整個股票優質的股權會逐步被海外機構配置，最終會造成稀缺效應。從這點角度來看，我會認為大市值的行業龍頭還有高股息跟藍籌標的會受到外資的青睞。目前金融股在整個滬深300的權重最大，加權市值大概占比30%，非銀金融的加權市值超過15%，所以這些的非銀板塊，我判斷會成為海外資金的配置的方向。
| 重點關注行業&板塊 |
第三部分，如果看好未來兩年的慢牛行情，我們會認為哪些行業或者哪些板塊值得我們關注。首先還是大消費，應該說過去一段時間以來，國內的很多消費行業的龍頭，給絕大多數投資者還是帶來非常好的回報。主要還是因為這些消費品的龍頭市占率在不斷提升，他們的品牌力和他們的管道也在不斷強化，所以在這樣的前提下，他們對下游跟上游的議價能力都比較強，保證了整個毛利率跟淨利潤的穩步上升，也保證了它們整體的淨資產收益的穩步上升。
這邊我們會以格力跟海天味業為例，應該說比較典型的案例就過去幾年他們的趨勢，毛利率跟淨利率還是受益於整個規模效應受益於整個品牌溢價能力，應該得到很不錯的回報。目前A股的消費品的估值，其實相對全球來說並不算特別低，但是因為A股的整個消費行業的基數相比全球很多巨頭來說，還是比較小的，所以它們的業績增速還是非常不錯。應該說比較歐美這些企業來說，A股的很多消費品未來還是有具備不錯的潛力，也吸引到海外一些大的機構的配置。因為海外大的機構不單單會看這些市盈率，還會看未來這些業績的持續性和穩健性，還有一定的現金流。所以A股很多消費品公司的現金流還是非常好的。
我們可以看到包括食品飲料，還有家電、傢俱這些行業，除了食品、傢俱還有醫藥，像這些行業的估值實際上跟國際上比其實並不低，它們的估值實際上因為整體的業績增速，還是比國際上的很多同類型的上市公司業績增速要高，所以它們一定程度上享受了國際消費品龍頭的估值溢價。為什麼海外資金其實在這些消費品龍頭比海外估值高的情況下還願意配置？我會認為主要他們還是看好中國這個很大的消費市場。整體業績的可預期性其實還是非常強的，當然現金流也是非常好，類似很多茅臺、格力、美的這些行業，現金流是非常穩健的。
第二個看好板塊，我會認為在整個金融供給側改革的大背景下，中長期來看,大的銀行跟大的保險公司實際上是受益的。比較典型的，比如說保險行業，其實從去年底開始，很多中小或者很多民營的保險行業粗放的發展受到了保監會的限制。所以很多管理優秀的保險公司，實際上說在這個過程中實際上是蠻大的收益。今年很多大的保險公司，它的保費增長都能夠保持30%以上。然後從銀行的角度來說，我們認為過去幾年，市場比較困擾的包括近期下降的因素，應該說在今年得到緩解，包括不良貸款的比例，應該說也得到控制。在這個大背景下，我們會認為大銀行還是比小銀行會更加安全。跟國際上很多大的銀行相比，A股銀行板塊並不算高估甚至偏低估，因為PB來說多數還是低於1，除了招商銀行因為管理確實非常優秀，類比美國的富國銀行PB大於1。
保險行業我們提到因為中國的整個保險的滲透率，確實相對比較低。所以保險的保障型保險未來的發展空間還是比較大的，所以保險整個行業的估值實際上比國際上一些大的保險公司估值要高。但是考慮到整個中國人口的基數，目前的保險滲透很低的情況下，未來發展空間還是會非常好的。從ROE的角度來說，目前A股的銀行股應該說相比國際上很多銀行,還是略顯低估的，因為整個PB低於1，然後ROE高於10%。
第三部分，我們認為目前部分週期品行業的龍頭是值得關注的。主要原因在於週期行業，我覺得整個貝塔實際上或者整個行業的波動性，實際上過去一年是在下降的。目前的煤炭、鋼鐵，這些行業指數跟產品價格的相關度應該從過去的高點基本上非常相關的0.9下降到目前的0.2，整個波動性我覺得下降是有利於整個行業的提升估值。
另外前面提到整個週期行業的龍頭，實際上受益于整個行業集中度的提升，比如說水泥行業，包括挖掘機行業，還有煤炭行業、造紙行業，所以說整個行業龍頭集中度提升的大背景下，整體的行業的定價能力跟獲利能力是得到了加強。
週期類行業，我們目前主要是關注三種機會，一種受益於下游需求，比如說現在新能源汽車快速發展的行業的下游需求，比如說鋰和鈷行業，我們會覺得這個需求比較旺盛，這個趨勢可以維持。另外確實受益於供給側改革的一些行業，電解鋁，包括稀土這些領域，我覺得未來一段時間應該說整個價格還是能夠維持相對比較穩定的位置，對整個行業來說是比較利好。第三部分，同時受益於整個供給側改革跟需求拉動的一些週期品行業，實際上已經逐步擺脫了週期的屬性，有點類似消費的一些行業，包括一些包裝紙，包括可能一些航空領域，它的週期屬性實際上在逐步下降，這幾個方面我覺得是值得重點關注的。
當然週期類行業的一些標的，通常港股這邊的估值比A股便宜很多，所以從性價比來說，我覺得可能A股雖然行業整個獲利能力也在改善，從性價比來說，可能港股這邊的週期，一些週期類的上市公司的配置機會，或者說未來的業績彈性跟估值彈性會更高一些。
最後一個部分，我們也會比較關注成長股，但是我覺得因為我過往一直有關注美股，還有港股、A股，我會覺得A股的成長股，我們會特別謹慎。其實從去年跟今年開始，我們會發現A股的很多上市公司的整個盈利增速是在下滑的，跟港股跟美股很多成長股是截然相反的，包括去年可能四季度跟今年一季度整個利潤增速是連續兩個季度下降。考慮到之前的基數效應，還有再融資政策的收緊，我覺得未來創業板整體來說利潤增速再創新高的概率是在下降的 。然後其實從整個淨資產收益率來說，過往12個月的創業板的淨資產收益率實際上跟主機板是類似的，我個人判斷隨著整個供給側改革推進，整個主機板，應該說龍頭公司的很多盈利會得到進一步改善，創業板的很多上市公司ROE可能不一定會比主機板更好，所以關注成長股的時候，我們必須要看這個公司或者是整個行業，這些成長性行業的未來的業績的可持續性，或者可預測性是不是非常強，因為這決定了它能不能享受相對比較高的估值。我個人也不是不看好整個創業板，我覺得創業板裡面一些真正的龍頭成長股，也會受益於整個經濟結構的優化，只是需要謹防一些偽成長股，殺估值，殺業績會比較厲害。
其實從之前再融資收緊以來，很多上市公司通過之前並購進行做強做大業績的潛力是在下降的，所以應該說並購對於整個創業板的業績增速的貢獻在下降，尤其我自己的體會，很多企業做完並購以後，其實並不一定把被並購的企業給管理好，所以買快速增長或者優質增長的一些股票需要特別提防這些風險。
從行業的角度來說，我覺得有幾個行業未來可能確實有一定的快速增長潛力，包括生物醫藥，包括我覺得現在國家大力鼓勵、大力投資的半導體行業，以及未來的人工智慧應用的一些領域，因為人工智慧現在確實應用場景可以非常廣，包括教育、醫療，還有智慧投顧這些領域確實值得我們去關注。另外隨著5G時代的到來，我覺得5G裡面確實有一些機會值得我們去挖掘。
Q&A
Q：大家都覺得今年的風格就是龍頭和白馬股，但是也有一些聲音，就認為可以進行風格的切換，切換到一些成長股，您覺得接下來我們應該做怎樣的配置？
A：其實我個人也很喜歡成長股，因為我以前第一份工作在對沖基金的時候，我是看TMT行業的，我剛才的觀點，我認為從兩年的週期來看，配置行業龍頭的收益風險比會比較好，那我也同意，從過去一個月來說，整個市場的風格是有點偏好創業板，我個人會覺得即使是創業板裡面實際上也是分化的，大家可以去關注，其實創業板裡面過去一個月，真正漲得好的也是各自行業的龍頭，因為我不方便講具體的標的。創業板裡面漲得好的也是各個行業的龍頭，然後這些龍頭有些確實整體的業績增長是不錯的，只是過去大家對估值有一定的擔心，現在確實接近年底，大家會覺得到年底或者明年初會有一定的估值切換，所以說整體來看過去一個多月，整個市場的風險偏好是在加強。
但是我還是強調一下，我覺得一些風險，因為未來的整個市場我個人認為會越來越偏好真正的價值跟真正的成長，因為A股目前還是很多公司，其實它的增長的持續性，我強調持續性，它有可能有一年增長50%，但第二年可能甚至是跌的或者說只增長百分之不到十，所以增長的持續性如果不強的話，理論上是不應該給高估值，所以這類型的一些標的其實是不在少數的。我是喜歡成長股，但我覺得成長股選擇起來可能需要特別的謹慎，可能大概只有百分之十幾、二十的好公司真正是成長股。
Q：您還是覺得龍頭股的比重稍微要高一點是吧？
陳立秋：我覺得成長行業裡面其實選龍頭的一些標的，整個獲利的概率會相對大一些，因為這是我從海外體驗到，因為海外，其實成長行業裡面也是龍頭股的整個增長速度比二三線的一些成長股的增速要好。從長期來看，理論上來說是龍頭的成長股，它的整體的競爭力的持續性會更加強，所以這些公司理論上能夠享受估值溢價。
提問者2：我們現在不是越來越國際化了嘛，那我就在想未來A股它有沒有可能就像美國市場一樣，主要以機構投資者為主，到時候散戶的比例就非常少，如果是這樣的話，未來的市場投資的風格，會不會有什麼改變，想請陳總在這邊暢想一下。
A：我自己會覺得短期來看，目前A股市場，確實我覺得因為我們老百姓其實還是蠻喜歡自己個人做投資的，所以這個比例目前實際上還是比較高的，但從中長期來看，因為股票投資還是很專業的事情，所以我覺得中長期我個人會定義，比如說5到10年以後，很多老百姓會發現自己投資股票還是不如機構有優勢，因為資訊優勢跟時間優勢都不具備，所以很多老百姓會發現其實還不如把資金比如說交給一些公募機構或者直接買一些銀行跟保險的理財產品。
Q：但是這個時間還是要至少5到10年？
A：我覺得會是5到10年，因為短期我覺得這個習慣很難改，可能要比較長的時期，因為無論是香港還是美國都經歷過這個階段，一開始都是散戶投資者占比比較高，然後經過幾輪牛熊市下來，大家會發現其實還不如交給機構投資者，因為從長期來看，公募基金過去十幾年還是做得非常優秀的，我覺得5到10年以上，公募基金整體的回報還是不錯的。但很多散戶，比如說2015年這種這麼大的行情，很多散戶的虧損比例還比較大。
Q：你好陳總，我想請問一下，現在市場有宏觀分析師說現在新週期要到來了，但是在新週期到來的下一波行情中，您比較看好的是哪些行業，就是新週期報表擴張行情。
A：因為新週期這個提法，我自己認為跟比如說我剛才提的整個經濟結構優化，我覺得並不矛盾，我自己剛才也提到我看好四個方向，第一個方向比如說金融，我會覺得大金融，整個保險、銀行在整體的目前的經濟結構優化的大背景下，應該說整體的業績的穩定性、可預期性會得到加強，那這個前提成立的話，它的估值實際上是會得到提升。另外整個週期類行業受益供給側，還有受益於真實下游需求，推動了一些週期的行業，未來兩三年的整個業績會得到保證，那它的整個業績的波動性是下降的，對它提升自身的估值也是非常有幫助的。另外，其實中國這麼龐大人口基數，我覺得整個品牌消費，隨著整個中國中產階級群體的上升，品牌消費是我覺得未來5到10年最值得期待的領域。
當然剛才也跟大家交流，我自己也是很喜歡成長股，但是我們必須甄別哪些公司是有真正持續增長的能力的，哪些公司有非常優秀的管理層，而不是跟前兩年一樣，只是瘋狂的做很多並購，當經濟不好的時候又得註銷，又會有很多商譽的損失。所以我覺得新週期的提法跟整個經濟結構優化的提法應該是類似的。
Q：他就說是因為現在去產能、去庫存之後，就會有一輪新的朱格拉週期的擴張，但是下一波的擴張的話，我自己現在還是沒有發現有什麼戰略性的擴張機會。
A：其實對這個提法我自己也在消化學習，那我自己的觀察來說，其實無論是否擴張，其實很多龍頭企業，企業本身確實在擴張，我說無論行業是否在擴張，即使整個行業在收縮，龍頭企業其實在這個收縮的過程中，實際上它是受益的，因為它的整個競爭對手在減少，然後它是有資源跟資金幫助它度過收縮期，然後反而做強做大。我個人還是覺得整個經濟增速下滑未必不是好事，因為這會讓整個無效產能跟低效率企業出清。
本文僅代表長安基金觀點，不構成針對個人的投資建議，也不表明本公司對任何股票做出任何判斷或任何傾向意見。投資人應謹慎投資，並根據風險自擔的原則，自行承擔投資風險。
本文源自長安基金
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所以目前的債券配置的吸引力應該說在下降。從房地產而言，過去幾年因為中國房價的上漲，所以租售比來說，應該說目前的收益風險比，應該不是特別好的位置。所以我們會認為未來兩年可能資金會從債券跟房地產的市場，逐步通過各種管道會回流到整個A股市場。
從企業角度來說，因為過去兩年的去杠杆效應。中國很多行業的龍頭公司，應該說整個競爭力在加強。然後可以看到包括房地產行業，包括水泥，還有電解鋁，還有挖掘機整個行業，應該說整體的龍頭企業集中度上升還是比較明顯。主要還是因為這些龍頭企業有很強的定價權，還有很強的研發能力。另外從銀行的角度來說，他們更願意放款給一些優質的一些企業，這樣壞賬的風險在下降。
從整個資金供給還有整個股票供給角度，我們其實也可以看到整個市場來說，對行業龍頭的一些標的是比較有利的，因為目前A股的發行制度，實際上增量的股票多數還是在中小盤的一些標的上面，我們也可以看到。目前A股其實不再像之前是存量博弈，還是有一些增量的資金在進入市場，但是增量的資金還是以低風險的機構資金為主。主要集中在銀行的理財，還有一些保險，還有社保還有外資機構。這些機構實際上是對行業龍頭相對會比較偏好的，從這個角度來說，也解釋為什麼今年市場就算包括滬深300，包括上證50遠遠跑贏整個創業板指數原因，出現了一九分化的行情。
當然，剛才提到整個A股納入MSCI指數，我認為潛移默化的A股這個市場從長期來看，會慢慢地跟國際市場的投資風格會逐步的接軌.主要原因還是在於這些國際上的資金，它的整個選擇的標的通常還是行業龍頭。另外他們持股週期實際上是非常長的。很多海外的機構，它持有標的真的10到20年以上，因為我自己以前在保險機構跟很多海外的機構交流，它們的平均持股週期都十年以上。所以我覺得短期對A股可能影響有限，但中長期來說，國內很多優質的上市公司，確實這些整個股票優質的股權會逐步被海外機構配置，最終會造成稀缺效應。從這點角度來看，我會認為大市值的行業龍頭還有高股息跟藍籌標的會受到外資的青睞。目前金融股在整個滬深300的權重最大，加權市值大概占比30%，非銀金融的加權市值超過15%，所以這些的非銀板塊，我判斷會成為海外資金的配置的方向。
| 重點關注行業&板塊 |
第三部分，如果看好未來兩年的慢牛行情，我們會認為哪些行業或者哪些板塊值得我們關注。首先還是大消費，應該說過去一段時間以來，國內的很多消費行業的龍頭，給絕大多數投資者還是帶來非常好的回報。主要還是因為這些消費品的龍頭市占率在不斷提升，他們的品牌力和他們的管道也在不斷強化，所以在這樣的前提下，他們對下游跟上游的議價能力都比較強，保證了整個毛利率跟淨利潤的穩步上升，也保證了它們整體的淨資產收益的穩步上升。
這邊我們會以格力跟海天味業為例，應該說比較典型的案例就過去幾年他們的趨勢，毛利率跟淨利率還是受益於整個規模效應受益於整個品牌溢價能力，應該得到很不錯的回報。目前A股的消費品的估值，其實相對全球來說並不算特別低，但是因為A股的整個消費行業的基數相比全球很多巨頭來說，還是比較小的，所以它們的業績增速還是非常不錯。應該說比較歐美這些企業來說，A股的很多消費品未來還是有具備不錯的潛力，也吸引到海外一些大的機構的配置。因為海外大的機構不單單會看這些市盈率，還會看未來這些業績的持續性和穩健性，還有一定的現金流。所以A股很多消費品公司的現金流還是非常好的。
我們可以看到包括食品飲料，還有家電、傢俱這些行業，除了食品、傢俱還有醫藥，像這些行業的估值實際上跟國際上比其實並不低，它們的估值實際上因為整體的業績增速，還是比國際上的很多同類型的上市公司業績增速要高，所以它們一定程度上享受了國際消費品龍頭的估值溢價。為什麼海外資金其實在這些消費品龍頭比海外估值高的情況下還願意配置？我會認為主要他們還是看好中國這個很大的消費市場。整體業績的可預期性其實還是非常強的，當然現金流也是非常好，類似很多茅臺、格力、美的這些行業，現金流是非常穩健的。
第二個看好板塊，我會認為在整個金融供給側改革的大背景下，中長期來看,大的銀行跟大的保險公司實際上是受益的。比較典型的，比如說保險行業，其實從去年底開始，很多中小或者很多民營的保險行業粗放的發展受到了保監會的限制。所以很多管理優秀的保險公司，實際上說在這個過程中實際上是蠻大的收益。今年很多大的保險公司，它的保費增長都能夠保持30%以上。然後從銀行的角度來說，我們認為過去幾年，市場比較困擾的包括近期下降的因素，應該說在今年得到緩解，包括不良貸款的比例，應該說也得到控制。在這個大背景下，我們會認為大銀行還是比小銀行會更加安全。跟國際上很多大的銀行相比，A股銀行板塊並不算高估甚至偏低估，因為PB來說多數還是低於1，除了招商銀行因為管理確實非常優秀，類比美國的富國銀行PB大於1。
保險行業我們提到因為中國的整個保險的滲透率，確實相對比較低。所以保險的保障型保險未來的發展空間還是比較大的，所以保險整個行業的估值實際上比國際上一些大的保險公司估值要高。但是考慮到整個中國人口的基數，目前的保險滲透很低的情況下，未來發展空間還是會非常好的。從ROE的角度來說，目前A股的銀行股應該說相比國際上很多銀行,還是略顯低估的，因為整個PB低於1，然後ROE高於10%。
第三部分，我們認為目前部分週期品行業的龍頭是值得關注的。主要原因在於週期行業，我覺得整個貝塔實際上或者整個行業的波動性，實際上過去一年是在下降的。目前的煤炭、鋼鐵，這些行業指數跟產品價格的相關度應該從過去的高點基本上非常相關的0.9下降到目前的0.2，整個波動性我覺得下降是有利於整個行業的提升估值。
另外前面提到整個週期行業的龍頭，實際上受益于整個行業集中度的提升，比如說水泥行業，包括挖掘機行業，還有煤炭行業、造紙行業，所以說整個行業龍頭集中度提升的大背景下，整體的行業的定價能力跟獲利能力是得到了加強。
週期類行業，我們目前主要是關注三種機會，一種受益於下游需求，比如說現在新能源汽車快速發展的行業的下游需求，比如說鋰和鈷行業，我們會覺得這個需求比較旺盛，這個趨勢可以維持。另外確實受益於供給側改革的一些行業，電解鋁，包括稀土這些領域，我覺得未來一段時間應該說整個價格還是能夠維持相對比較穩定的位置，對整個行業來說是比較利好。第三部分，同時受益於整個供給側改革跟需求拉動的一些週期品行業，實際上已經逐步擺脫了週期的屬性，有點類似消費的一些行業，包括一些包裝紙，包括可能一些航空領域，它的週期屬性實際上在逐步下降，這幾個方面我覺得是值得重點關注的。
當然週期類行業的一些標的，通常港股這邊的估值比A股便宜很多，所以從性價比來說，我覺得可能A股雖然行業整個獲利能力也在改善，從性價比來說，可能港股這邊的週期，一些週期類的上市公司的配置機會，或者說未來的業績彈性跟估值彈性會更高一些。
最後一個部分，我們也會比較關注成長股，但是我覺得因為我過往一直有關注美股，還有港股、A股，我會覺得A股的成長股，我們會特別謹慎。其實從去年跟今年開始，我們會發現A股的很多上市公司的整個盈利增速是在下滑的，跟港股跟美股很多成長股是截然相反的，包括去年可能四季度跟今年一季度整個利潤增速是連續兩個季度下降。考慮到之前的基數效應，還有再融資政策的收緊，我覺得未來創業板整體來說利潤增速再創新高的概率是在下降的 。然後其實從整個淨資產收益率來說，過往12個月的創業板的淨資產收益率實際上跟主機板是類似的，我個人判斷隨著整個供給側改革推進，整個主機板，應該說龍頭公司的很多盈利會得到進一步改善，創業板的很多上市公司ROE可能不一定會比主機板更好，所以關注成長股的時候，我們必須要看這個公司或者是整個行業，這些成長性行業的未來的業績的可持續性，或者可預測性是不是非常強，因為這決定了它能不能享受相對比較高的估值。我個人也不是不看好整個創業板，我覺得創業板裡面一些真正的龍頭成長股，也會受益於整個經濟結構的優化，只是需要謹防一些偽成長股，殺估值，殺業績會比較厲害。
其實從之前再融資收緊以來，很多上市公司通過之前並購進行做強做大業績的潛力是在下降的，所以應該說並購對於整個創業板的業績增速的貢獻在下降，尤其我自己的體會，很多企業做完並購以後，其實並不一定把被並購的企業給管理好，所以買快速增長或者優質增長的一些股票需要特別提防這些風險。
從行業的角度來說，我覺得有幾個行業未來可能確實有一定的快速增長潛力，包括生物醫藥，包括我覺得現在國家大力鼓勵、大力投資的半導體行業，以及未來的人工智慧應用的一些領域，因為人工智慧現在確實應用場景可以非常廣，包括教育、醫療，還有智慧投顧這些領域確實值得我們去關注。另外隨著5G時代的到來，我覺得5G裡面確實有一些機會值得我們去挖掘。
Q&A
Q：大家都覺得今年的風格就是龍頭和白馬股，但是也有一些聲音，就認為可以進行風格的切換，切換到一些成長股，您覺得接下來我們應該做怎樣的配置？
A：其實我個人也很喜歡成長股，因為我以前第一份工作在對沖基金的時候，我是看TMT行業的，我剛才的觀點，我認為從兩年的週期來看，配置行業龍頭的收益風險比會比較好，那我也同意，從過去一個月來說，整個市場的風格是有點偏好創業板，我個人會覺得即使是創業板裡面實際上也是分化的，大家可以去關注，其實創業板裡面過去一個月，真正漲得好的也是各自行業的龍頭，因為我不方便講具體的標的。創業板裡面漲得好的也是各個行業的龍頭，然後這些龍頭有些確實整體的業績增長是不錯的，只是過去大家對估值有一定的擔心，現在確實接近年底，大家會覺得到年底或者明年初會有一定的估值切換，所以說整體來看過去一個多月，整個市場的風險偏好是在加強。
但是我還是強調一下，我覺得一些風險，因為未來的整個市場我個人認為會越來越偏好真正的價值跟真正的成長，因為A股目前還是很多公司，其實它的增長的持續性，我強調持續性，它有可能有一年增長50%，但第二年可能甚至是跌的或者說只增長百分之不到十，所以增長的持續性如果不強的話，理論上是不應該給高估值，所以這類型的一些標的其實是不在少數的。我是喜歡成長股，但我覺得成長股選擇起來可能需要特別的謹慎，可能大概只有百分之十幾、二十的好公司真正是成長股。
Q：您還是覺得龍頭股的比重稍微要高一點是吧？
陳立秋：我覺得成長行業裡面其實選龍頭的一些標的，整個獲利的概率會相對大一些，因為這是我從海外體驗到，因為海外，其實成長行業裡面也是龍頭股的整個增長速度比二三線的一些成長股的增速要好。從長期來看，理論上來說是龍頭的成長股，它的整體的競爭力的持續性會更加強，所以這些公司理論上能夠享受估值溢價。
提問者2：我們現在不是越來越國際化了嘛，那我就在想未來A股它有沒有可能就像美國市場一樣，主要以機構投資者為主，到時候散戶的比例就非常少，如果是這樣的話，未來的市場投資的風格，會不會有什麼改變，想請陳總在這邊暢想一下。
A：我自己會覺得短期來看，目前A股市場，確實我覺得因為我們老百姓其實還是蠻喜歡自己個人做投資的，所以這個比例目前實際上還是比較高的，但從中長期來看，因為股票投資還是很專業的事情，所以我覺得中長期我個人會定義，比如說5到10年以後，很多老百姓會發現自己投資股票還是不如機構有優勢，因為資訊優勢跟時間優勢都不具備，所以很多老百姓會發現其實還不如把資金比如說交給一些公募機構或者直接買一些銀行跟保險的理財產品。
Q：但是這個時間還是要至少5到10年？
A：我覺得會是5到10年，因為短期我覺得這個習慣很難改，可能要比較長的時期，因為無論是香港還是美國都經歷過這個階段，一開始都是散戶投資者占比比較高，然後經過幾輪牛熊市下來，大家會發現其實還不如交給機構投資者，因為從長期來看，公募基金過去十幾年還是做得非常優秀的，我覺得5到10年以上，公募基金整體的回報還是不錯的。但很多散戶，比如說2015年這種這麼大的行情，很多散戶的虧損比例還比較大。
Q：你好陳總，我想請問一下，現在市場有宏觀分析師說現在新週期要到來了，但是在新週期到來的下一波行情中，您比較看好的是哪些行業，就是新週期報表擴張行情。
A：因為新週期這個提法，我自己認為跟比如說我剛才提的整個經濟結構優化，我覺得並不矛盾，我自己剛才也提到我看好四個方向，第一個方向比如說金融，我會覺得大金融，整個保險、銀行在整體的目前的經濟結構優化的大背景下，應該說整體的業績的穩定性、可預期性會得到加強，那這個前提成立的話，它的估值實際上是會得到提升。另外整個週期類行業受益供給側，還有受益於真實下游需求，推動了一些週期的行業，未來兩三年的整個業績會得到保證，那它的整個業績的波動性是下降的，對它提升自身的估值也是非常有幫助的。另外，其實中國這麼龐大人口基數，我覺得整個品牌消費，隨著整個中國中產階級群體的上升，品牌消費是我覺得未來5到10年最值得期待的領域。
當然剛才也跟大家交流，我自己也是很喜歡成長股，但是我們必須甄別哪些公司是有真正持續增長的能力的，哪些公司有非常優秀的管理層，而不是跟前兩年一樣，只是瘋狂的做很多並購，當經濟不好的時候又得註銷，又會有很多商譽的損失。所以我覺得新週期的提法跟整個經濟結構優化的提法應該是類似的。
Q：他就說是因為現在去產能、去庫存之後，就會有一輪新的朱格拉週期的擴張，但是下一波的擴張的話，我自己現在還是沒有發現有什麼戰略性的擴張機會。
A：其實對這個提法我自己也在消化學習，那我自己的觀察來說，其實無論是否擴張，其實很多龍頭企業，企業本身確實在擴張，我說無論行業是否在擴張，即使整個行業在收縮，龍頭企業其實在這個收縮的過程中，實際上它是受益的，因為它的整個競爭對手在減少，然後它是有資源跟資金幫助它度過收縮期，然後反而做強做大。我個人還是覺得整個經濟增速下滑未必不是好事，因為這會讓整個無效產能跟低效率企業出清。
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