作者：黃凡 ／ 微信公眾號：qspyq2015
這是秦朔朋友圈的第1576篇原創首發文章
不知不覺地， 席捲全球的次級債危機已經過去十年了。 新成長起來的一代投資者、投資管理人多只是在教科書中瞭解這一場金融海嘯。
從2008-2009年間的全球金融海嘯過後至今， 美國經濟繼續走強、歐洲經濟穩步復蘇、我國經濟也見底回升。 全球流動性非常充裕， 通脹壓力還沒到來， 歐美股市不斷創下歷史新高， 國內樓市歡歌不斷高奏。 儘管微信朋友圈間或流傳一下“大空頭”們的“即將崩盤”之類的吸睛文章， 卻並無多少人真正放在心上。
歐美經濟的穩健復蘇帶來海外市場需求， 加上人民幣適度貶值提升了競爭力， 令出口全面回升， 這對近期國內經濟的拉動作用非常明顯， 加上供給側改革、製造業升級、消費升級等的推動，
貨幣趨向于寬鬆， 加上企業盈利改善， 國內經濟在未來一段時間內預計是趨於平穩的。 以這種對投資人“友好”的基本面為背景， 股票與債券市場會在未來一段時間穩步向上， 是能成為投資人實現財富保值增值的目標有效工具的。
因此， 建議以“合理的”（能實現財富保值和增值）的回報率為目標進行投資與理財， 並根據對風險的偏好、投資期限、流動性需求等因素來決定風險的承受能力， 按此制定現實可行的投資回報目標。 以股市投資者為例， 筆者認為在設立了合理的回報預期後，
以估值為準繩， 只選取價格低於或等於應有估值的品種參與， 避免追漲殺跌。 否則， 如以“炒作”的理念來投資， 希望實現“低買高賣”， 結果多會因無法克服人性“貪婪”和“恐懼”而演變成事實上的“高買低賣”。 忙忙碌碌卻一無所獲。
以長期持有為主， 減少操作以降低交易費用。 否則， 頻繁操作， 投資股市就註定是參加比“零和”遊戲還差的“負和”遊戲， 多個回合下來， 手續費和稅金會把本金“吃”得所剩無幾。
如通過基金的方式參與， 則選擇指數型基金為主進行投資以盡可能降低管理費用。 否則， 長此以往， 高的費用會嚴重侵蝕您的資產。 因為管理費用和基金投資的交易費用最終是由基金份額持有人“買單”的。
短期而言， 不參與承擔一定風險的投資則無法實現財富保值增值， 而全球市場看上去也沒有大的問題。 那麼， 長期而言也是這麼令人放心嗎？
大家似乎覺得， 在全球範圍內我們已經找到了避免下一輪危機的法寶。 這法寶也很簡單：長期壓低利率、央行無限印鈔、財政大力舉債、政府有形之手強力干預……
美聯儲主席珍妮特·耶倫（Janet Yellen）關於“2007年至2009年的上一次金融危機以來， 美聯儲已經針對銀行體系進行了改革”的表態， 也被樂觀的媒體解讀為“金融危機不會再發生了”。
再讀諾貝爾經濟獎得主保羅·克魯格曼的《蕭條經濟學的回歸》一書， 就不難總結出：每一次危機的化解， 勢必造就一個新的熱點、帶來新一輪的繁榮， 又釀成新的泡沫， 最終， 我們又要面對泡沫的破滅。
從上世紀80年代末、90年代初起， 美國房地產經歷了長達十幾年的繁榮。 住房銷售量不斷創下新紀錄， 房價也以每年增幅超過10%的速度攀升。 特別是2000年高科技泡沫破滅之後， 美聯儲一直保持寬鬆的貨幣環境， 刺激了房地產市場的繁榮，被認為是“用一個泡沫來替代了另一個泡沫”。到了2006年初房地產峰值之時，美國家庭房地產資產總值已升至21.6萬億美元，在家庭財產中的比例提高到56%，比10年前的不超過8萬億美元翻了近兩倍。
然而在當時，也沒有多少投資人覺得有問題。在房地產價格持續上漲的拉動下，房地產信貸也在膨脹。在房地產按揭貸款規模擴張的過程中，由於行業競爭，准入標準被降低，許多原本無資格或沒有償還能力的樓市投資者輕易獲得按揭貸款。投資房產獲得按揭貸款的“門檻”也被降至“零首付”、“零文件”，不需收入證明、無需資產核查，貸款人可以在沒有自有資金、無穩定收入的條件下買若干套房。 低利率環境下加上房價一直上漲讓投資人的信心越來越膨脹。
最終，隨著房產價格的逐漸回落和利率的逐步上升，大量借款者無力償還貸款，導致以房屋按揭貸款為基礎資產的次級債出現大面積違約，於是引爆了次級債危機，加上各種的“杠杆”與“創新產品”大大地加劇了危機的傳導。在這場危機之中，許多全球知名的一流金融機構被一舉擊倒，美國自身經濟遭受重創，而且引發了一場影響深遠的全球金融風暴。
回到國內，當今情況與美國次級債危機爆發的前夜極為相似：房地產已經持續上漲十多年，2015年A股的“人工牛市”破滅後，央行維持寬鬆的貨幣政策為救市提供流動性支持，而且為拉動增速下行的經濟以“去庫存”為名直接刺激樓市，樓市在本來高價的基礎上再次迅猛上漲。投資人在房地產價格只漲不跌的思維定式驅使下四處奔走買房。全球知名房屋估值機構第一太平大衛斯估計，全國房產的總值當年為300萬億人民幣，是同期一年中國GDP總值的4倍多。順便提一句，1990年日本泡沫破滅前，房地產總值/GDP為200%；2006年美國次級債危機發生的前夜，房地產總值/GDP為170％。面對遠超負擔能力的幾百萬、上千萬的房貸毫不猶豫地去承擔的投資人，首付往往又通過高利率的無抵押貸款、信用卡貸款、或是P2P獲得，想法很簡單：房價漲了，一切都不是問題。
根據海通證券的資料，2016年個人房貸高達5.68萬億元，占全年新增貸款的44.91%，也就是說2016年有近乎一半的新增貸款都被個人貸款買房了。截止到2016年12月份，個人中長期貸款（主要是房貸）餘額高達23.44萬億。2016年居民買房的房貸占比已經超過50%，意味著首付比例不到一半，已經低於美國金融危機前2006年平均50%的首付比例，中國居民的購房杠杆率已經超過了次貸危機之前的美國。如果算上繞道“消費貸”、“信用卡貸”等等名目下被投入房地產的貸款，實際上的杠杆比例更高。
而且除了部分房貸以外，我們還有其他地方融資平臺債務，企業融資，非標融資，通過信託平臺的各種房地產融資，以各種形式提供擔保的P2P等等類似次級貸。這些規模龐大的次級貸以及通過表面上是“金融創新”而實際上是“監管套利”的各種“通道與嵌套”複雜結構實際上也與美國2006-2007年的狀態類似。
就全球經濟而言，金融海嘯以來，全球範圍的低利率和空前的流動性支持下經濟全面復蘇，再度繁榮似乎也已經來臨。
然而，從歷史週期來看，全球經濟週期基本上就是十年左右一輪回，“危機-蕭條-復蘇-高漲”，最後又走入下一次的危機，周而復始……
從古今中外的歷史經驗看，我們是沒有足夠的能力和智慧去避免週期中的蕭條的。因此對於那些已經經過艱苦創業，又或是通過成功投資而積累起可觀財富的人，是時候通過以下各方面合理的財富規劃實現財富在個人、企業、家庭之間的合理配置來抵禦未來會到來的風險了，就好比面對終將到來的海嘯，預先建立起堅固的防波堤。
作為第一代富人，我國私人創富的主要模式多為實業經營（或加上資本運作），個人資產與企業資產的關係甚為緊密（甚至到難以分離的地步），即使有真正獨立與實業以外的個人資產，投資的管道相對非常單一。一旦泡沫破滅，會受嚴重影響（實業碰上困境而同時個人財富顯著縮水）。因而，是時候考慮包括理順個人與所控制的企業之間資產關係的財富規劃了。其實，在個人與企業資產分離的情況下，如企業需要資金支援，依然可以用通過（如個人資產質押擔保為企業取得貸款等）不同方式達到其目的。
家庭財富規劃（如安排好自己和家人的退休資產和子孫教育基金等）與事業繼承安排（重點關注稅務問題）應提到議事日程。我國目前尚未引進遺產稅，但參照國外的經驗並考慮到我國的實際情況，將來開徵遺產稅的可能性越來越大。海外廣泛使用的各種信託計畫（資產信託、遺產信託、以慈善捐贈為目的的專項信託等）以及各種豐富多樣的保障型保險計畫可作為我們財富規劃與事業繼承安排的他山之石予以借鑒。
過去十五年來，房地產不失為國內最佳投資品，投資房產永不敗已經成了國人信仰的一部分。然而，筆者還是想不合時宜地奉勸一句：世上從無只漲不跌的投資品。大家肯定又會說：我們這次完全不同！然而，大家可能忘了，這正是歷史上投資人為之付出最昂貴代價的一句話。如果房地產在你的財富中占了絕大部分，那麼，是時候把配置比例降下來了。“不要把所有的雞蛋放在同一個籃子裡”這句話總該聽得進去的吧。
從樂觀的角度看，當前所見的泡沫不是第一次了，泡沫的破滅也不是第一次了，當然，一定也不會是最後一次。
資本經濟（市場經濟）的週期特徵就是經歷危機、蕭條、復蘇、高漲、然後又進入危機與低迷這樣的迴圈，在一輪輪的週期中螺旋式上升和進步。
在悲觀者的眼裡，一年中的每一天，要麼是在冬天，要麼是在走向冬天的路上，而在樂觀者眼裡，每一個寒冬的到來都是為下一個春天做準備。為了實現財富保值增值的目標，我們需要保持樂觀的心態，然而保持樂觀的同時不應影響我們為必將到來的冬天準備好棉襖。
「 本文僅代表作者個人觀點 」
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刺激了房地產市場的繁榮，被認為是“用一個泡沫來替代了另一個泡沫”。到了2006年初房地產峰值之時，美國家庭房地產資產總值已升至21.6萬億美元，在家庭財產中的比例提高到56%，比10年前的不超過8萬億美元翻了近兩倍。然而在當時，也沒有多少投資人覺得有問題。在房地產價格持續上漲的拉動下，房地產信貸也在膨脹。在房地產按揭貸款規模擴張的過程中，由於行業競爭，准入標準被降低，許多原本無資格或沒有償還能力的樓市投資者輕易獲得按揭貸款。投資房產獲得按揭貸款的“門檻”也被降至“零首付”、“零文件”，不需收入證明、無需資產核查，貸款人可以在沒有自有資金、無穩定收入的條件下買若干套房。 低利率環境下加上房價一直上漲讓投資人的信心越來越膨脹。
最終，隨著房產價格的逐漸回落和利率的逐步上升，大量借款者無力償還貸款，導致以房屋按揭貸款為基礎資產的次級債出現大面積違約，於是引爆了次級債危機，加上各種的“杠杆”與“創新產品”大大地加劇了危機的傳導。在這場危機之中，許多全球知名的一流金融機構被一舉擊倒，美國自身經濟遭受重創，而且引發了一場影響深遠的全球金融風暴。
回到國內，當今情況與美國次級債危機爆發的前夜極為相似：房地產已經持續上漲十多年，2015年A股的“人工牛市”破滅後，央行維持寬鬆的貨幣政策為救市提供流動性支持，而且為拉動增速下行的經濟以“去庫存”為名直接刺激樓市，樓市在本來高價的基礎上再次迅猛上漲。投資人在房地產價格只漲不跌的思維定式驅使下四處奔走買房。全球知名房屋估值機構第一太平大衛斯估計，全國房產的總值當年為300萬億人民幣，是同期一年中國GDP總值的4倍多。順便提一句，1990年日本泡沫破滅前，房地產總值/GDP為200%；2006年美國次級債危機發生的前夜，房地產總值/GDP為170％。面對遠超負擔能力的幾百萬、上千萬的房貸毫不猶豫地去承擔的投資人，首付往往又通過高利率的無抵押貸款、信用卡貸款、或是P2P獲得，想法很簡單：房價漲了，一切都不是問題。
根據海通證券的資料，2016年個人房貸高達5.68萬億元，占全年新增貸款的44.91%，也就是說2016年有近乎一半的新增貸款都被個人貸款買房了。截止到2016年12月份，個人中長期貸款（主要是房貸）餘額高達23.44萬億。2016年居民買房的房貸占比已經超過50%，意味著首付比例不到一半，已經低於美國金融危機前2006年平均50%的首付比例，中國居民的購房杠杆率已經超過了次貸危機之前的美國。如果算上繞道“消費貸”、“信用卡貸”等等名目下被投入房地產的貸款，實際上的杠杆比例更高。
而且除了部分房貸以外，我們還有其他地方融資平臺債務，企業融資，非標融資，通過信託平臺的各種房地產融資，以各種形式提供擔保的P2P等等類似次級貸。這些規模龐大的次級貸以及通過表面上是“金融創新”而實際上是“監管套利”的各種“通道與嵌套”複雜結構實際上也與美國2006-2007年的狀態類似。
就全球經濟而言，金融海嘯以來，全球範圍的低利率和空前的流動性支持下經濟全面復蘇，再度繁榮似乎也已經來臨。
然而，從歷史週期來看，全球經濟週期基本上就是十年左右一輪回，“危機-蕭條-復蘇-高漲”，最後又走入下一次的危機，周而復始……
從古今中外的歷史經驗看，我們是沒有足夠的能力和智慧去避免週期中的蕭條的。因此對於那些已經經過艱苦創業，又或是通過成功投資而積累起可觀財富的人，是時候通過以下各方面合理的財富規劃實現財富在個人、企業、家庭之間的合理配置來抵禦未來會到來的風險了，就好比面對終將到來的海嘯，預先建立起堅固的防波堤。
作為第一代富人，我國私人創富的主要模式多為實業經營（或加上資本運作），個人資產與企業資產的關係甚為緊密（甚至到難以分離的地步），即使有真正獨立與實業以外的個人資產，投資的管道相對非常單一。一旦泡沫破滅，會受嚴重影響（實業碰上困境而同時個人財富顯著縮水）。因而，是時候考慮包括理順個人與所控制的企業之間資產關係的財富規劃了。其實，在個人與企業資產分離的情況下，如企業需要資金支援，依然可以用通過（如個人資產質押擔保為企業取得貸款等）不同方式達到其目的。
家庭財富規劃（如安排好自己和家人的退休資產和子孫教育基金等）與事業繼承安排（重點關注稅務問題）應提到議事日程。我國目前尚未引進遺產稅，但參照國外的經驗並考慮到我國的實際情況，將來開徵遺產稅的可能性越來越大。海外廣泛使用的各種信託計畫（資產信託、遺產信託、以慈善捐贈為目的的專項信託等）以及各種豐富多樣的保障型保險計畫可作為我們財富規劃與事業繼承安排的他山之石予以借鑒。
過去十五年來，房地產不失為國內最佳投資品，投資房產永不敗已經成了國人信仰的一部分。然而，筆者還是想不合時宜地奉勸一句：世上從無只漲不跌的投資品。大家肯定又會說：我們這次完全不同！然而，大家可能忘了，這正是歷史上投資人為之付出最昂貴代價的一句話。如果房地產在你的財富中占了絕大部分，那麼，是時候把配置比例降下來了。“不要把所有的雞蛋放在同一個籃子裡”這句話總該聽得進去的吧。
從樂觀的角度看，當前所見的泡沫不是第一次了，泡沫的破滅也不是第一次了，當然，一定也不會是最後一次。
資本經濟（市場經濟）的週期特徵就是經歷危機、蕭條、復蘇、高漲、然後又進入危機與低迷這樣的迴圈，在一輪輪的週期中螺旋式上升和進步。
在悲觀者的眼裡，一年中的每一天，要麼是在冬天，要麼是在走向冬天的路上，而在樂觀者眼裡，每一個寒冬的到來都是為下一個春天做準備。為了實現財富保值增值的目標，我們需要保持樂觀的心態，然而保持樂觀的同時不應影響我們為必將到來的冬天準備好棉襖。
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