李克平：資管新規對資產端的衝擊或超金融範疇
2018年，銀行理財市場將隨著資管新規的逐步落地而發生重大變革。在去年11月17日央行牽頭出臺的《關於規範金融機構資產管理業務指導意見(徵求意見稿)》中，打破剛性兌付、去資金池/去錯配、淨值法估值等政策劍指規模龐大的資管市場。
資管新規給出了一年半的過渡期，但對於過渡期結束之後未到期的理財產品如何處置？中國投資有限責任公司原總經理李克平認為，對於這一部分產品，要有確定的解決方案。一個簡單的方式是延長過渡期，讓期限匹配。當然還可能有其他選擇。無論如何，對於已知的不確定性因素，完全放空並不是好的處理方式。
李克平指出，未來中國資管行業會有很大的發展空間，但在中期之內可能要面臨行業發展放緩的壓力。資管新政無論最終如何確定，都不是防範化解金融風險的核心，只有金融機構本身提高並加深對這一問題的認識且沿著正確的方向成長，才能真正實現有效防範、化解風險。
他強調，資管新規對資產端的衝擊和影響，應該更加關注，這裡面不確定因素相對更多。
金融機構本身是防範化解風險的核心所在
by 李克平
監管者面臨雙重任務
在我們考慮市場的挑戰以及派生的延續性的問題之前，我認為當前一個非常突出的問題是監管者面臨的挑戰——新出臺的《指導意見》包含了兩個任務。第一個任務是建立新框架、新原則、新規範，這是著眼於資產管理行業長期發展的基本原理，也是基於全球金融市場數百年來發展的經驗，
這樣一個雙重任務使得兩者之間必然出現巨大差異。因此，如何平衡雙重任務對於監管者來說就是一個重要問題。從現實來說，為了平滑、穩妥處理現有問題，相關標準太高會引發一些意外風險。但是如果把標準降得較低，
剛剛結束的2017年經濟工作會議把防範和化解重大風險列為今後三年“三大攻堅任務”之首，而重大風險之首便是金融風險。可見，中央把防範化解金融風險提到前所未有的高度。從某種意義上將，這不僅會給監管者帶來壓力，也會使其心態產生微妙的變化。所有這些都會對兩大任務的取捨、權衡產生相關的影響。
對於監管者而言，我認為最重要的是在制定政策方案的時候，向決策者充分、實事求是、全面地展示問題和各種真實的資訊，各種可能出現的風險以及風險應對預案。任何超出預期的重大風險在今後的實施過程當中，都可能導致顛覆性的影響。所以全面、真實、實事求是地反映問題、提出預案對監管者至關重要。
情景模擬和壓力測算對市場至關重要
從產品的角度來看，銀行理財及相關領域受打破剛兌、淨值法估值等影響，應該是受衝擊最大的領域。保守而言，這將影響銀行理財新增產品的資金，而新增資金的減少會引發連帶可能的資產處置發生調整，由此還可能引發一些產品贖回。無論對於監管者還是資管機構以及資管子行業來講，最關鍵的是分析並搞清楚傳導機制。
現在最重要的是要瞭解真實資料，這對每個機構，每個資管子行業，乃至整個資管行業來說都是如此。我覺得最核心的是，能夠有效地進行情景模擬和壓力測試，搞清可能產生的影響，以及被衝擊的深度和廣度。
需要提醒注意的是，對於過渡期結束之後未到期的理財產品要有確定的應對預案。從目前的資料看，約九成理財產品在一年內到期，另外理財產品的剩餘年限大約是3-4年。按照目前一年半的過渡期安排，勢必有相當一部分會被甩在外面，對此要有確定的解決方案。一個簡單的方式是延長過渡期，讓期限匹配。當然還可能有其他選擇。無論如何，對於已知的不確定性因素，完全放空並不是好的處理方式。
對資產端的衝擊可能超出金融範疇
我個人認為，對於資產端的衝擊和影響我們應該更加關注。現在對行業內的問題有很多機構在關注，並且以各種創新去應對，但是對於資產端的衝擊和影響，我個人認為不確定因素相對更多。
對資產端的第一波衝擊是剩餘期限的問題。這必須要找到應對預案，否則非常危險，可能引發其他事件，比如地方政府和相關機構或個人的反應力量遠遠大於金融機構，這種不確定性會超出一行三會的控制範圍。
第二波衝擊可能會超出金融領域的範疇。實際上，這幾年我們一直在清理和規範地方政府、公共投資、地方融資平臺，也採取了一些新措施，包括財政部門不能再擔保，中央政府代發國債以幫助地方政府，國家採用兩個政策性銀行幫助地方搞專項基金建設。目前，我們也在對這些問題進行反思，銀行對相關融資也在規範。整體來看，地方對準公共基礎設施建設、投資的運作環境在趨緊，將來這一定會反映到實體經濟中。這個問題的解決恐怕會超出一行三會的管轄範圍，需要更大範圍地統籌、協調和創新。我認為這是一個非常大的挑戰，而且存在著變數，應當做好預案。
需要延伸考慮對銀行體系的間接影響
對銀行體系的直接影響，在座各位銀行工作者可能天天都在思考。我以中國歷來清理整頓以及遇到相關問題的處理方式的經驗和教訓，在這裡可以提出幾個問題供大家討論或參考。銀行在非標理財和與地方政府平臺合作過程中，過去的協議和承諾未來的有效性如何？銀行和通道機構在和地方政府協調的時候，用不用承擔法律上的義務？有沒有合作夥伴的關係？用不用盡人情道德的義務？如果都沒有，會不會影響銀行的信用？這可能對很多機構來說是一種羈絆。
此外，如果地方政府、銀行、資管都在進行規範，那麼當地方政府遇到投融資壓力而又得不到資金的時候，這個問題會如何演變？是否會引發新一輪影子銀行的問題？我覺得這需要延伸討論。
防止政策效應疊加是對監管協調的考驗
對於監管和政策協調的挑戰，我覺得核心是防止政策疊加。目前已經存在一些疊加的事實和效應。但是從2017年經濟工作會議整個中央政策的中性基調來看，我認為已經考慮到了資管新政以及相關規範可能對經濟產生的壓力，以及在規範過程當中可能會遇到的問題。所以我個人的解讀是包含了一定的彈性，這個彈性和防範化解金融風險有關。
從中長期來看，從緊政策對真正解決機制當中存在的導致風險的因素是有利的。但是在密集處理化解金融風險時期，過緊的經濟政策，特別是貨幣、信貸政策，以及相關的財政政策，可能會造成化解風險當中出現新的風險因素。政策定位應有利於發展，所以對這種可能出現的狀況會有對沖的作用。
這是監管方面面臨的一個較突出的問題。作為三大攻堅任務之一，從中央政策和宏觀審慎的角度以及相關的監管角度，我期待一個更加協同的效應。否則可能會導致在處理現有問題過程的過程中引發新問題，或是加劇一些問題。
資管機構面臨競爭壓力和產品創新的挑戰
在規範大資管進程的下一步，資管機構的競爭會更加激烈。但是統一監管規制、確定新的運作框架，對促進資管行業發展，資管行業有效競爭，確立機構競爭優勢總體而言具有好的推動作用。這其中，人才競爭是一個較突出的問題。通過人才的重新配置和調整可以大大加快機構的轉型，但是人才競爭涉及到很多理念和操作習慣的問題，轉型和轉變相對緩慢。
此外，國際化競爭的因素也不能忽視。2017年以來，我們整個開放進程在加快，特別是在金融領域。而且全球資金對中國經濟和中國資本市場的關注度越來越高。中國經濟已經成為世界經濟增長的重要引擎，中國資管市場國際化的加速，也取決於國內資本市場的環境。現在這種壓力、趨勢和供給力量已經擺在那裡，關鍵是我們步伐快慢的問題。我認為，外資團隊在標準化、風險管理和產品設計方面有很多值得本土團隊借鑒的地方，這也是外資機構的競爭力所在。這對本土機構是巨大的競爭壓力。所以時不我待，我們也要加快自己的步伐，且規範本身對行業也是一種重新洗牌。
金融服務實體經濟不應教條化、簡單化
毫無疑問，金融服務實體經濟是金融工作的根本目標。但是不能把服務實體經濟教條化、簡單化。教條化和簡單化不僅會為一些錯誤做法提供藉口，而且會使得金融創新本身受到一些不應有的制約，還會給化解金融風險製造不必要的矛盾，浪費我們的精力。這對於關注主要矛盾、主要工作是不利的，有時候還會演化為一種不應有的干擾因素。所以要堅持基本原則，不能把金融服務實體經濟教條化、簡單化。
金融機構本身才是防範化解風險的核心所在
在當前、近期以及中期的一段時間，資管行業面臨壓力可能是該行業的主要矛盾。在這個過程當中，無論供給方和需求方，還是監管者方，都需要一個適應乃至重構的過程。資管行業在這一時期出現行業發展放緩是完全正常的，否則反而影響行業前景，監管部門對此應有充分考慮。
從整個中國經濟發展趨勢、中國直接融資間接融資的現狀、中國資本市場發展的空間以及中國資管行業的現狀和提升空間來看，我對資管行業的中長期發展充滿信心。因為那些基本的資料和事實擺在那裡，不以人的意志為轉移。從全球來看，中國是世界第二大經濟體，而中國比較落後的領域就是金融，金融中比較落後的領域是直接融資，然後是資管，這是基本現實而不是個人偏好的問題。因此，我認為這當中存在機遇。資管新規的建立是中國大資管行業發展的起點。在這個起點下，在確定了相關理念和原則的基礎上，我們可以期待更多新資管機構和人才隊伍的出現，期待資管機構可以真正專注於塑造自己的核心能力和優勢競爭力。
和十幾年前相比，中國的投資者背景發生了很多變化，投資者的風險承受能力有了很大提升。如果在取消剛兌之後，能有一個互動式教育，中國的資管產品可能將更加豐富，這是由投資者的基礎背景變化所引發的。另外，從資產端來看，實際經濟中的還存在大量需求沒有相應的資產和產品去合理地匹配，因此這個發展空間也是巨大的。
對於仲介服務機構來說，過去由於套利取巧是賺錢最快的方式，導致真正相對較規範的仲介服務機構反而價值不大。隨著資管行業回歸本源，資管領域中的仲介服務機構也會有好的發展，因為每家機構不可能什麼都做，包括相關的中後臺，所以仲介服務機構的發展空間也是蠻大的。
最後，無論監管機構怎麼做，無論新的規制如何確定，金融機構本身才是真正有效化解防範金融風險的核心。只有大多數金融機構自身從理念、方法、程式上有控制風險的意識和相關技術手段，我們才可能真正實現有效化解風險，否則僅靠監管部門的規制是遠遠不夠的。2008年的金融危機正是發生在相對發達且規範的美國資本市場。金融和風險永遠相生相伴，因此最有效的化解防範風險的辦法就是所有金融機構加深對這一問題的認識，並延著正確方向成長。
原創聲明
本文系作者為中國金融四十人論壇（CF40）獨家供稿，轉載請注明出處。文章僅代表作者個人觀點，不代表CF40及其所在機構立場。
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中國金融四十人論壇（CF40）成立於2008年4月12日，是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺，專注于經濟金融領域的政策研究與交流。
CF40旗下有四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會、北京大學數字金融研究中心。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”。
CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。
所有這些都會對兩大任務的取捨、權衡產生相關的影響。對於監管者而言，我認為最重要的是在制定政策方案的時候，向決策者充分、實事求是、全面地展示問題和各種真實的資訊，各種可能出現的風險以及風險應對預案。任何超出預期的重大風險在今後的實施過程當中，都可能導致顛覆性的影響。所以全面、真實、實事求是地反映問題、提出預案對監管者至關重要。
情景模擬和壓力測算對市場至關重要
從產品的角度來看，銀行理財及相關領域受打破剛兌、淨值法估值等影響，應該是受衝擊最大的領域。保守而言，這將影響銀行理財新增產品的資金，而新增資金的減少會引發連帶可能的資產處置發生調整，由此還可能引發一些產品贖回。無論對於監管者還是資管機構以及資管子行業來講，最關鍵的是分析並搞清楚傳導機制。
現在最重要的是要瞭解真實資料，這對每個機構，每個資管子行業，乃至整個資管行業來說都是如此。我覺得最核心的是，能夠有效地進行情景模擬和壓力測試，搞清可能產生的影響，以及被衝擊的深度和廣度。
需要提醒注意的是，對於過渡期結束之後未到期的理財產品要有確定的應對預案。從目前的資料看，約九成理財產品在一年內到期，另外理財產品的剩餘年限大約是3-4年。按照目前一年半的過渡期安排，勢必有相當一部分會被甩在外面，對此要有確定的解決方案。一個簡單的方式是延長過渡期，讓期限匹配。當然還可能有其他選擇。無論如何，對於已知的不確定性因素，完全放空並不是好的處理方式。
對資產端的衝擊可能超出金融範疇
我個人認為，對於資產端的衝擊和影響我們應該更加關注。現在對行業內的問題有很多機構在關注，並且以各種創新去應對，但是對於資產端的衝擊和影響，我個人認為不確定因素相對更多。
對資產端的第一波衝擊是剩餘期限的問題。這必須要找到應對預案，否則非常危險，可能引發其他事件，比如地方政府和相關機構或個人的反應力量遠遠大於金融機構，這種不確定性會超出一行三會的控制範圍。
第二波衝擊可能會超出金融領域的範疇。實際上，這幾年我們一直在清理和規範地方政府、公共投資、地方融資平臺，也採取了一些新措施，包括財政部門不能再擔保，中央政府代發國債以幫助地方政府，國家採用兩個政策性銀行幫助地方搞專項基金建設。目前，我們也在對這些問題進行反思，銀行對相關融資也在規範。整體來看，地方對準公共基礎設施建設、投資的運作環境在趨緊，將來這一定會反映到實體經濟中。這個問題的解決恐怕會超出一行三會的管轄範圍，需要更大範圍地統籌、協調和創新。我認為這是一個非常大的挑戰，而且存在著變數，應當做好預案。
需要延伸考慮對銀行體系的間接影響
對銀行體系的直接影響，在座各位銀行工作者可能天天都在思考。我以中國歷來清理整頓以及遇到相關問題的處理方式的經驗和教訓，在這裡可以提出幾個問題供大家討論或參考。銀行在非標理財和與地方政府平臺合作過程中，過去的協議和承諾未來的有效性如何？銀行和通道機構在和地方政府協調的時候，用不用承擔法律上的義務？有沒有合作夥伴的關係？用不用盡人情道德的義務？如果都沒有，會不會影響銀行的信用？這可能對很多機構來說是一種羈絆。
此外，如果地方政府、銀行、資管都在進行規範，那麼當地方政府遇到投融資壓力而又得不到資金的時候，這個問題會如何演變？是否會引發新一輪影子銀行的問題？我覺得這需要延伸討論。
防止政策效應疊加是對監管協調的考驗
對於監管和政策協調的挑戰，我覺得核心是防止政策疊加。目前已經存在一些疊加的事實和效應。但是從2017年經濟工作會議整個中央政策的中性基調來看，我認為已經考慮到了資管新政以及相關規範可能對經濟產生的壓力，以及在規範過程當中可能會遇到的問題。所以我個人的解讀是包含了一定的彈性，這個彈性和防範化解金融風險有關。
從中長期來看，從緊政策對真正解決機制當中存在的導致風險的因素是有利的。但是在密集處理化解金融風險時期，過緊的經濟政策，特別是貨幣、信貸政策，以及相關的財政政策，可能會造成化解風險當中出現新的風險因素。政策定位應有利於發展，所以對這種可能出現的狀況會有對沖的作用。
這是監管方面面臨的一個較突出的問題。作為三大攻堅任務之一，從中央政策和宏觀審慎的角度以及相關的監管角度，我期待一個更加協同的效應。否則可能會導致在處理現有問題過程的過程中引發新問題，或是加劇一些問題。
資管機構面臨競爭壓力和產品創新的挑戰
在規範大資管進程的下一步，資管機構的競爭會更加激烈。但是統一監管規制、確定新的運作框架，對促進資管行業發展，資管行業有效競爭，確立機構競爭優勢總體而言具有好的推動作用。這其中，人才競爭是一個較突出的問題。通過人才的重新配置和調整可以大大加快機構的轉型，但是人才競爭涉及到很多理念和操作習慣的問題，轉型和轉變相對緩慢。
此外，國際化競爭的因素也不能忽視。2017年以來，我們整個開放進程在加快，特別是在金融領域。而且全球資金對中國經濟和中國資本市場的關注度越來越高。中國經濟已經成為世界經濟增長的重要引擎，中國資管市場國際化的加速，也取決於國內資本市場的環境。現在這種壓力、趨勢和供給力量已經擺在那裡，關鍵是我們步伐快慢的問題。我認為，外資團隊在標準化、風險管理和產品設計方面有很多值得本土團隊借鑒的地方，這也是外資機構的競爭力所在。這對本土機構是巨大的競爭壓力。所以時不我待，我們也要加快自己的步伐，且規範本身對行業也是一種重新洗牌。
金融服務實體經濟不應教條化、簡單化
毫無疑問，金融服務實體經濟是金融工作的根本目標。但是不能把服務實體經濟教條化、簡單化。教條化和簡單化不僅會為一些錯誤做法提供藉口，而且會使得金融創新本身受到一些不應有的制約，還會給化解金融風險製造不必要的矛盾，浪費我們的精力。這對於關注主要矛盾、主要工作是不利的，有時候還會演化為一種不應有的干擾因素。所以要堅持基本原則，不能把金融服務實體經濟教條化、簡單化。
金融機構本身才是防範化解風險的核心所在
在當前、近期以及中期的一段時間，資管行業面臨壓力可能是該行業的主要矛盾。在這個過程當中，無論供給方和需求方，還是監管者方，都需要一個適應乃至重構的過程。資管行業在這一時期出現行業發展放緩是完全正常的，否則反而影響行業前景，監管部門對此應有充分考慮。
從整個中國經濟發展趨勢、中國直接融資間接融資的現狀、中國資本市場發展的空間以及中國資管行業的現狀和提升空間來看，我對資管行業的中長期發展充滿信心。因為那些基本的資料和事實擺在那裡，不以人的意志為轉移。從全球來看，中國是世界第二大經濟體，而中國比較落後的領域就是金融，金融中比較落後的領域是直接融資，然後是資管，這是基本現實而不是個人偏好的問題。因此，我認為這當中存在機遇。資管新規的建立是中國大資管行業發展的起點。在這個起點下，在確定了相關理念和原則的基礎上，我們可以期待更多新資管機構和人才隊伍的出現，期待資管機構可以真正專注於塑造自己的核心能力和優勢競爭力。
和十幾年前相比，中國的投資者背景發生了很多變化，投資者的風險承受能力有了很大提升。如果在取消剛兌之後，能有一個互動式教育，中國的資管產品可能將更加豐富，這是由投資者的基礎背景變化所引發的。另外，從資產端來看，實際經濟中的還存在大量需求沒有相應的資產和產品去合理地匹配，因此這個發展空間也是巨大的。
對於仲介服務機構來說，過去由於套利取巧是賺錢最快的方式，導致真正相對較規範的仲介服務機構反而價值不大。隨著資管行業回歸本源，資管領域中的仲介服務機構也會有好的發展，因為每家機構不可能什麼都做，包括相關的中後臺，所以仲介服務機構的發展空間也是蠻大的。
最後，無論監管機構怎麼做，無論新的規制如何確定，金融機構本身才是真正有效化解防範金融風險的核心。只有大多數金融機構自身從理念、方法、程式上有控制風險的意識和相關技術手段，我們才可能真正實現有效化解風險，否則僅靠監管部門的規制是遠遠不夠的。2008年的金融危機正是發生在相對發達且規範的美國資本市場。金融和風險永遠相生相伴，因此最有效的化解防範風險的辦法就是所有金融機構加深對這一問題的認識，並延著正確方向成長。
原創聲明
本文系作者為中國金融四十人論壇（CF40）獨家供稿，轉載請注明出處。文章僅代表作者個人觀點，不代表CF40及其所在機構立場。
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中國金融四十人論壇
中國金融四十人論壇（CF40）成立於2008年4月12日，是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺，專注于經濟金融領域的政策研究與交流。
CF40旗下有四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會、北京大學數字金融研究中心。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”。
CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。