詳解港股做空機制之三：投資者如何規避做空風險？

分類＼財經
時間＼2017-05-13

編者按：除了基本面不被看好、對沖等原因而被賣空之外，港股被做空也常常與被質疑財務造假聯繫在一起。從研究的近年來被做空機構狙擊的22個港股案例來看，無論最終質疑被證實與否，

做空報告一般造成股價當日平均暴跌 10%，如果財務造假無法澄清長期跌幅很可能超過 50%，甚至停牌和退市。

我們建議從以下方面規避做空相關風險：1 )留意“流動性陷阱 ”和高估值個股；2 )警惕做空交易異常飆升；3 ) 參與做空也有風險。

如何識別和規避做空相關風險?

留意“流動性陷阱”和高估值個股

流動性是做空交易對股價影響程度的重要因素。恒生大型股指數成分股做空交易占比約14%，

而恒生小型股指數的賣空比例僅有8%，做空激增往往對小盤股衝擊更大。對於流動性好的大市值港股做空交易比例經常達到20~30%(見圖表17~20)，做空是正常交易的一部分，對股價衝擊有限。

小市值港股“流動性陷阱”值得留意，做空或導致劇烈股價波動。港股市場流動性分佈極不均勻，恒生指數的50 支成分股僅占全部港股數量的2%，但市值和成交額卻占到了港股市場的54%和47%。

港股市場1/4 的公司日均成交額不足50 萬港幣，近60%的公司日均成交額小於300 萬港幣，超過5000 萬港幣的流動性較好的上市公司僅有不到200支(10%)。絕大部分小市值港股流動性較差，一旦被做空股價波動性可能更大;深港通下421 支港股通標的已對市值進行50 億港幣的限制(AH 兩地上市公司除外)，因此絕大多數流動性較好，60%標的日均成交額大於3000 萬。

高估值的個股容易成為做空目標，

被做空往往股價波動較大。股票被高估的特徵通常包括過高的估值倍數、大股東頻繁減持、上市公司高位融資、股權質押規模大等，這些股票容易成為做空的對象，股價受到做空衝擊也通常更大。

識別賣空風險：警惕做空交易異常飆升和財務造假

短期賣空比例和倉位迅速飆升預示股價下跌風險。根據我們對近年來22 個港股被做空機構狙擊案例的研究，在報告發佈前2~3 周個股賣空比例和倉位往往大幅上升，特別是無重大利空消息、做空比例卻異常上升的情況更加值得警惕。圖表24~27 中我們梳理了近期做空交易和淡倉占比較高、上升較快的港股，供投資者參考。

警惕財務造假。財務造假是做空機構狙擊港股最常見的理由，

容易成為質疑對象的股票常常具有以下特徵：民營企業、經營狀況不夠透明、頻繁更換審計機構、異常高的利潤水準等。我們將在之後的港股普及系列中對港股財務造假的識別方法進行詳細梳理。

參與做空也有風險：長期停牌、大股東行為及流動性風險

做空成本相對做多更高，收益卻更有限。相對於一般的做多策略，做空的收益僅來自股價下跌的差價，不僅無法享受分紅和公司成長的價值增加，還要向證券出借人支付融券利息、手續費。另外相對於做多收益無上限的特點，賣空交易收益最多100%(不考慮杠杆和借券費用、分紅補償等)。除此以外，做空還可能遇到以下風險：

1. 上市公司長期停牌：不少上市公司遭遇做空機構做空後都會迅速停牌，導致賣空盤無法平倉。港交所對停牌時間並無嚴格規定，上市公司停牌時間可長達數月甚至幾年，導致賣空者承擔高額利息費用。

2. 大股東澄清與反擊：上市公司遭遇做空時也會進行澄清，大股東也可能大量增持，導致股價不降反升，使做空機構承受損失。此外，香港監管部門也對“惡意做空”進行限制，如2012 年6 月Citron 做空恒大地產被香港證監會以“行為失當”處罰市場禁入，恒大地產做空以來股價反而上漲196%。

3. 流動性風險(“軋空”)：一旦做空情緒出現逆轉，可能觸發空頭大量回補，形成空頭回補-股價上漲-更多空頭平倉的迴圈，甚至出現踩踏，在流動性緊缺時不得不以高價平倉，造成高額損失(即“軋空”)。

另外，賣空交易也可能因無法融到證券、提價法則導致無法完成：在香港市場無擔保的裸賣空是被嚴格禁止的，賣空交易必須預先向券商借券，熱門做空標的不僅融券利率更高而且經常無法借到。另外，由於賣空提價法則的要求(賣空價不得低於當前最佳賣盤價)，在股價暴跌時賣空交易無法完成。

參與做空也有風險：長期停牌、大股東行為及流動性風險