2017豐收年之後，港股2018年如何配置？

市場走勢回顧：海外中資股市場上周在小幅上漲中結束了2017年最後一周的交易，因年末假期因素市場整體走勢平穩，交投略顯清淡。與前一周相比， MSCI中國指數小幅上漲0.2%，而恒生國企指數周度漲幅0.48%。

板塊方面，房地產板塊大漲6%，表現最佳。原材料、交通運輸和醫療保健也有不錯表現；相反保險、資訊技術和公用事業板塊表現最差，跌幅在1%左右

市場前景展望：回顧2017年，海外中資股市場表現可圈可點、投資者獲利頗豐。我們對2017年海外中資股市場的總結如下：1)大幅跑贏全球主要市場。 MSCI中國指數2017年52%的強勁表現使之成為全球表現最佳的市場之一，

不僅跑贏多數新興市場，更是顯著好於發達國家股市。

2)市場風格方面，成長股好於價值股；同時板塊之間分化十分顯著。雖然恒生國企指數2017年高達25%漲幅已經可圈可點，但與MSCI中國指數依然不可同日而語，主要是由於恒生國企指數中70%左右的權重均是金融板塊，但卻缺少騰訊和美國上市中概股等偏成長性的標的，而後者貢獻了MSCI中國指數中~67%的漲幅。不僅如此，板塊之間的分化和差異也非常巨大。表現最好的資訊技術板塊2017年全年漲幅高達92%，而電信板塊卻下跌了1%。

3)盈利是推動市場上漲的主要因素。實際上， 2017年海外中資股市場出現的估值和盈利雙輪驅動，還是2009年以來的首次。不過，儘管市盈率出現明顯擴張，

企業盈利仍然是驅動市場上漲的主要因素，在一些情況下甚至起到決定性作用。例如，恒生國企指數2017年25%的漲幅中盈利貢獻幅度高達23個百分點。同樣，除醫療保健和日常消費以外，多數板塊上漲的驅動力主要來自盈利層面。

4)流動性方面，南下資金流入毋庸置疑是2017年H股市場流動性的主導因素。 2017年南向資金累計淨流入規模達到約3,400億港元，明顯高於2016年全年的2,460億港元;日均淨流入幅度達到14億港元，快於2016年的10億港元。

相比之下，海外資金流入規模相對較小，而且多數為被動性流入。與此同時，去年南向交易額在港交所成交總額中占比持續攀升，目前達到12%左右，這一比例在2016年底是僅不到8%。此外，我們將2017年出現淨流入標的的南下投資者持倉市值規模的淨變化與這些股票自由流通市值的淨變化進行比較，

這一粗略的對比顯示，平均來看，這部分股票2017年整體漲幅的一半可能都得益於南下資金所貢獻。

由於海外中資股市場在2017年已經累積了客觀的收益，部分投資者對未來市場前景心存憂慮也並不奇怪(尤其是估值進一步擴張空間和盈利增長持續性)。

我們認為，海外中資股市場2018年前景依然向好，預計今年年底恒生國企指數將攀升至13,500點，主要基於三方面邏輯：1)基本面穩健，企業盈利增速仍有望實現雙位數增長。在中國經濟增長仍然具有相當“韌性”、甚至有望好於預期的背景下，我們預計海外中資股2018年盈利同比增速有望達到13.4%，

主要驅動因素來自企業利潤率的進一步擴張。

不過，由於名義GDP增速可能下滑，預計企業收入增速略有放緩。雖然在2017年高基數影響下非金融行業盈利增速可能回歸至19.7%的正常區間，但金融行業增速則有望加速至8.5%，成為推動整體業績增長的主要驅動因素。實際上， 2017年下半年以來MSCI中國指數12個月動態每股盈利市場一致預測持續上調，恰恰反映了市場對於未來盈利前景向好的積極預期。

2)與A股和全球市場相比，海外中資股市場估值仍然具有相當的比較優勢。雖然2017年估值已經出現明顯擴張，但與歷史水準相比，海外中資股市場估值整體水準仍然處於合理區間，更不用說各板塊間估值仍然存在明顯分化。實際上，

除資訊技術和消費類板塊外，多數板塊目前估值與歷史均值相比仍然存在較為明顯的折讓。另外，與A股(無論是板塊比較還是兩地上市股票A-H溢價水準)和全球股市相比， H股市場均具有明顯的比較優勢，因此對南下和海外投資者仍然具有足夠的吸引力。

3)在南下資金持續流入的背景下，海外資金也有望加速回流。配置需求有望繼續推動南向資金持續流入，在此基礎上，中國資產回報吸引力的不斷增強可能會推動海外資金加速流入H股市場。更不用說海外投資者目前依然低配中國市場，因此其倉位仍然存在很大上升空間。

總而言之，雖然2018年受內地和海外因素擾動海外中資股市場波動和盤整的風險在所難免，不過，從大趨勢上來看，在穩健的基本面、仍然具有比較優勢的估值水準、以及國內外配置需求驅動資金流入等因素共同推動下，我們認為海外中資股市場整體上行趨勢將保持不變，市場重估仍將繼續。

另外，證監會上週五宣佈將開展H股上市公司“全流通”試點。我們認為此舉對H股市場構成長期利好，可以增加自由流通股(根據我們統計共有152家H股公司，未流通股市值約2.6萬億港元)。此外，“全流通”試點也有望提升市場交易活躍度，因此可能也會中長期利好港交所和券商機構。那些被納入試點同時伴隨其他公司治理改革的公司值得密切關注。不過，短期來看，我們預計H股“全流通”試點的直接影響可能相對有限，因為這一進展將是漸進的、且初期試點範圍也相對有限，而且不排除“全流通”試點可能會帶來增加供給的負面壓力。

投資建議：展望2018年，我們繼續建議投資者超配：1)大金融板塊(銀行與保險)：盈利增速改善，估值低於歷史均值和A股，而且直接受益於海外資金的潛在回流；2)醫療保健與大消費板塊：城鎮化和扶貧政策長期受益標的；3)石油天然氣板塊：表現落後但有望追趕、並受益於高位油價。

流動性與市場情緒：上周南向資金日均流入規模攀升至16.5億港元左右，高於此前一周的15億港元。另外，來自EPFR的統計資料顯示，海外資金加速流入，流入規模達到13億美元，明顯高於此前一周的3.90億美元，創出2017年10月中旬以來單周最高紀錄。

重要關注事件：1)新年前後國內政策動向;2)美聯儲12月份會議紀要。

MSCI中國指數上周小幅上漲