行業基本情況
2017年我國調味品市場規模超1000億元（餐飲管道占比60%，
家庭占比40%，
餐飲業因較高的調味品用量，
現階段貢獻巨大的調味品消費量），
近十年複合增長率9%，
其中醬油規模超650億元，
2017年市場占比63%，
複合增速11%高於調味品行業整體。
2017年醬油CR5占比達到17.9%。
其中，
海天7.1%、美味鮮3.9%、欣和2.7%、李錦記2.6%、加加1.5%，
集中度仍然非常低。
整體來看海天和李錦記屬於全國性品牌，
欣和、廚邦、千禾分別主要集中在山東、東南和西南地區，
為區域性品牌。
我國醬油產品結構目前正在發生變化，
生抽、鮮醬油正在逐步取代老抽等重鹽重色產品。
未來產品結構的改變將帶動行業價格帶上移。
（商超管道中，
高中低端產品的比例大致為1:3:6）千和主要經營的產品多為中高端，
並且在西南以外地區僅銷售中高端產品。
餐飲管道進駐門檻較高
餐飲管道作為醬油品牌的主戰場，
是各品牌企業必爭之地。
但是千和在餐飲市場現在仍是空白。
餐飲管道5元以下的低端產品占了9成，
管道選擇產品的主要因素為品牌知名度及價格。
海天、李錦記以較低的產品價格盤踞餐飲管道多年，
很難撼動它們的市場地位。
廚師掌控著調味品的選擇權，
新品牌進入初期接受度較低，
需長期培養。
千和起步于焦糖色的生產和銷售，
原本是調味品行業的上游供應商。
通過定位中高端市場高舉高打進入醬油市場，
低價位產品幾乎沒有，
進入餐飲管道必然也受到限制。
2017年千和組建團隊開始開拓餐飲這塊。
戰略上看千和還是繼續走商超，
通過管道覆蓋擴張有助於曝光率的提升，
從而帶動品牌認知度提升，
逐漸成為全國性品牌。
當市場佔有率提升，
規模效應下降低成本、以及品牌認知的加強，
餐飲市場才有打開的可能。
對於千和來說，
作為新秀品牌，
餐飲這塊市場進駐門檻較高，
短期內沒太多期望。
產能釋放助力營收規模增長
千和目前產銷情況較為良好，
看它過往的產銷量變化，
基本上是產多少賣多少。
按照千和2017年年報資料顯示，
主營收入中醬油5.06億元，
占比53%，
是最主要的貢獻來源；食醋1.52億元，
占比16%；焦糖色2.19億元，
占比23%；料酒及其它產品收入0.71億元，
占比8%。
醬油2016、2017年收入增速分別為43%、37%，
食醋兩年增速維持30%。
醬油和食醋的銷售增速過往相當高，
拉動了公司整體的收入增長。
但是占整個營收23%的焦糖色這塊業務卻在拖累千和。
2016年千和發行股份募集資金3.4億，
新建10萬噸醬油和食醋產能。
2017年繼續投入了5.4億新建20萬噸醬油、5萬噸食醋產能。
預計2018年底新建10萬噸醬油產能將會陸續投產完畢；2020年底，
另外10萬噸醬油、5萬噸食醋產能將建成。
到時千和將擁有醬油產能約30萬噸、食醋產能約10萬噸。
基於產能釋放，
公司營業收入規模將持續增長。
2018年業績增長測算
千禾2017年財報這裡不做具體分析了，
一切安好。
主要毛估一下2018年的業績增長情況。
今年醬油產量預計能夠投產10萬噸，
醋沒什麼變化。
加上現有產能10萬噸，
總共20萬噸產能。
當然，
醬油的投產是陸續的，
不可能按照全年計算20萬噸，
所以打個7折算。
醬油按照15萬噸產量計算，
當前出廠價5435元/噸；食醋4.1萬噸的產量，
當前出廠價3788元/噸；2013年以來千和的醬油出廠噸價年年提升，
增幅2%至3%；2014-2017年千和食醋噸價年均提高3.65%。
故測算2018年醬油這塊7.4億營收。
食醋業務2018年營收1.57億。
焦糖色預計會繼續保持下滑，
2018年測算這塊業務2.14億營收。
再加上料酒等其他業務0.71億元（保守估計不算增速，
與去年持平）。
2018年的總計營收11.85億元。
大概同比增25%上下。
成本端上看。
營收增長覆蓋成本增速大概率，
2018年毛利測算大概46%，
同比增3個百分點。
毛利率的持續提升主要受益於出廠噸價的提高和產銷率，
該趨勢有望繼續保持。
費用上測算基本持平去年水準，
大概25%的占比，
營業利潤率能達到21%，
按照15%的稅率來計算，
扣非後淨利潤2.12億元，
17.9%的淨利率。
利潤同比增63%左右。
以現價計算大概30倍PE，
低於歷史平均水準。
綜上所述，
本人認為千和目前繼續保持良好的成長態勢，
key point主要是產能這塊，
後續將密切關注。
（作者：亦戰亦退）
