影響百萬億資金的資管新規“靴子”終於落地。
4月27日，
中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局聯合發佈《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）。
相比《徵求意見稿》，
正式稿的內容在以下幾方面做了調整：
二是在產品淨值化管理方面，
《意見》要求資產管理業務不得承諾保本保收益，
明確剛性兌付的認定及處罰標準，
鼓勵以市值計量所投金融資產，
同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，
兼顧市場訴求，
允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。
正式稿調整的主要原因在於：打破剛性兌付和淨值化管理的關鍵是估值和流動性管理。
估值的波動會導致客戶更為頻繁的申購、贖回行為，
從而對流動性管理提出更高的要求。
從當前的情況來看，
公允價值結合攤余成本來計價有助於降低公允價值法可能引起的債券價格波動拉低理財產品淨值的交互影響，
並對可能出現的信用風險和流動性風險採取合理的應對措施。
因此公允價值結合攤余成本來計價更符合相應的風險收益屬性，
又能在一定程度上降低銀行理財產品淨值的波動性。
三是在統一杠杆水準方面，
《意見》充分考慮了市場需求和承受力，
根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠杆，
參照行業監管標準，
對允許分級的產品設定了不同的分級比例。
這一調整有助於在產品端滿足具有不同風險偏好的客戶群體的投資需求；同時，
由於債券、股票等標準化資產具有公允價值和較好的流動性，
在做好投資者適當性管理的基礎上，
放開可分級產品投資債券、股票等標準化資產的比例限制，
有助於支持證券市場的長期穩定發展。
四是在消除多層嵌套方面，
《意見》統一同類資管產品的監管標準，
要求監管部門對資管業務實行平等准入，
促進資管產品獲得平等主體地位，
從根源上消除多層嵌套的動機。
同時，
將嵌套層級限制為一層，
禁止開展多層嵌套和通道業務。
資管產品多層嵌套，
不僅增加了產品的複雜性，
導致底層資產和風險難以穿透，
也拉長了資金鏈條，
增加資金體內迴圈和融資成本。
《意見》要求禁止開展多層嵌套和通道業務表現出了對於多層嵌套以及通道業務的加強監管。
但由於不同的資管機構專業方向、專業能力不同，
通過投資其他資管產品，
可以在某一個領域獲得更加專業的管理支持，
因此將嵌套層級限制為一層是資管機構的合理需求。
總體來看，
資管新規對整個資產管理行業的格局、未來盈利模式將產生深遠影響，
短期內對商業銀行資產管理業務的轉型發展和收入增長帶來一定的挑戰。
但資管新規已經經過一段時間的充分醞釀，
市場參與者也有了充分預期，
從當前的情況來看，
商業銀行理財的淨值化轉型步伐明顯加快，
再加上一定時間的過渡期，
這些都為金融機構留下了較大的緩衝餘地，
因此不會產生很大的影響。
而且，
長期來看，
資管新規有助於促進資產管理業務規範發展，
降低金融風險，
未來銀行理財業務轉型之後，
也將會形成商業銀行新的業務增長點。
由於資管新規是資產管理行業的綱領性的檔，
後續在統一規則的監管框架內將會有更多配套實施細則陸續出臺，
因此最終對業務的影響還要結合實際業務的調整來進行深入評估。
對於股票市場而言，
以往的資管產品會借助信託通道以及多層嵌套方式流入股市，
在去通道化背景下，
這部分資金將面臨清出的壓力，
短期內可能會出現入市資金減少的情況。
但長期來看，
市場規範程度提升，
有助於市場的長期健康發展。
對債券市場而言，
銀行理財產品受到監管規範，
債券作為泛資管產品的重要投資品種也會受到一定影響。
但長遠來看，
打破剛兌、淨值核算以及非標轉標等規範都有助於資管行業和債券市場的健康成長。
（作者系交通銀行金融研究中心高級研究員）
