（上接）
2.原首旅部分
（1）收入端
基本結論：
Ø2017首旅部分在加盟店基本沒有擴張， Revpar與出租率基本為為同店增速。 2017年前三季度首旅經濟型酒店Revpar增長為8.23%， 中高端為9.17%。
Ø預計2018年首旅部分Revpar增長為5%， 貢獻收入增長3051萬。
根據下表的邊際收益表， 分別測算原首旅酒店單季度收入。 原首旅部分的酒店業務2017年增長0.46億元收入。
（2）酒店費用端
基本結論：
Ø首旅部分酒店還處於出租率上漲階段。 2017年經濟型酒店出租率上漲優於中高端， 未來提價空間更大；
Ø預計2018年首旅部分出租率為1%， 對應產生費用增長120萬；
首旅部分的費用增長測算方法與如家集團基本一致， 2017年， 預計出租率上升產生的費用增長為133萬。
原首旅酒店業務由於出租率提升帶來的成本增長如下表所示：
（3）原首旅景區業務
公司控股74.805%的海南南山景區運營主要通過景區的門票、餐飲、商品、住宿、園區內交通等獲得收入利潤。 南山景區為公司唯一經營的 5A 級景區， 位於三亞市南部， 距離市區40公里。 根據2016年年報， 2016年南山景區共實現收入3.72億元（+4.6%）， 實現營業利潤9925萬元，
公司控股子公司海南南山文化旅遊開發有限公司於2011年3月與三亞南山觀音苑建設發展有限公司簽訂了南山文化旅遊區門票收入分成協議。 根據協定， 南山公司享有門票收入40%的比例， 觀音苑公司享有60%收入；
基本結論：
Ø預計2017年南山景區收入4.2億， 增長13%， 對應淨利潤增長為3800萬；
Ø預計2018年南山景區保持12%的營收增長， 對應淨利潤增長3400萬；
五．首旅酒店盈利、成長性與估值
1.估值假設
Ø銷售費用僅包括客房費用增長；收入僅僅包括客房收入與南山景區增長；
Ø南山景區按照2016年13%的營收增長預計， 2018年利潤增長額為3500萬；
Ø所得稅、營業成本、營業稅金均按照2016年相同比例預計；
2.估值結論
(1)保守估計：
酒店Revpar增長5%， 出租率增長1%（或Revpar增長4%， 出租率0增長）， 則如下表所示：首旅酒店全年客房利潤增加貢獻3億淨利潤， 疊加南山景區預計增長12%的收入， 首旅酒店全年利潤增長超過32%， EPS1.07， 對應PE為30X左右， 2019年如果保持相同速度增長， 測算得到EPS為1.31， 對應PE22X；
(2)激進估計：
激進估計酒店Revpar增長6%，出租率0增長，則對應2018淨利潤為9.41億，增長率接近42.7%，EPS1.15，PE26X，2019年EPS1.46，PE20.5X。
(2)激進估計：
激進估計酒店Revpar增長6%，出租率0增長，則對應2018淨利潤為9.41億，增長率接近42.7%，EPS1.15，PE26X，2019年EPS1.46，PE20.5X。