國信證券——中青旅2017年一季報點評：整合行銷業務季節擾動影響增速，烏鎮模式構築堅實價值

一季度業績增長9.54%,扣非後增18%,基本符合預期

2017Q1,公司實現收入20.42億元,同比下降14.04%,主要系受營改增政策影響及整合行銷業務季度性波動所致;實現淨利潤8666萬元,同比增長9.54%(扣非後增長18.42%),EPS0.12元,基本符合預期。

古北持續爆發,烏鎮高基數下平穩增長,中青博聯帶來季度擾動

17Q1,古北持續爆發,客流/收入增105.61%/73.36%,在折攤+財務費用增加下,估算減虧20-30%;烏鎮客流在去年同期增長52%的高基數下基本持平,收入則增9.77%(酒店去年3月中下旬提價),推動其業績穩定增長。 旅行社+遨遊網積極優化,預計減虧。 山水酒店收入增15.96%,估算業績趨勢相當。

但是,受營改增影響和季節性波動,中青博聯營業收入同比下降48.15%(去年Q1承接較多大項目),加之權益比例從82%降至72.5%從而拖累了上市公司整體的業績增長。 剔除其影響,我們預計主業增速望25%+。 綜合來看,公司毛利率增3.78pct(景區占比提升),而期間費用率增2.78pct,其中銷售/管理/財務費用率增加1.02/1.45/0.31pct(前兩者或與人工等增長相關)。

景區有望接連發力,旅行社戰略升級,輕資產擴張仍值得關注

17年,烏鎮伴隨積極向會議小鎮的轉型,烏村產品優化+門票8.1提價,在折攤或增加的情況下仍有望支援業績增長;古北作為成長型景區客流仍有望持續爆發,產品的豐富和夜遊門票優惠的取消有望提升其客單價和盈利能力;儲備項目濮院16年已開建,預計3年後推出,有望接力成長,且公司未來擬通過產業基金等形式加碼景區業務拓展。

雖然中青博聯Q1有擾動,但全年來看仍大項目不斷,新中標世園會等項目帶來業績支撐。 公司旅行社業務戰略升級(旅遊+教育/體育/康養),加之遨遊網優化,未來旅行社+遨遊網有望持續減虧。

風險提示

自然災害或大規模傳染疫情;旅行社競爭環境惡化。

長期優質白馬,景區模式卓越,建議中長線投資者可戰略配置

維持17-19年EPS為0.75/0.99/1.22元,對應PE28/21/17倍。 從中長期角度,公司烏鎮模式有望持續受益於核心城市圈休閒遊爆發,市值依然具有較好潛力,建議穩健性投資者中長線戰略配置。