作者：Kevin Liu
大家好，
昨天美股市場出現較大幅度的回檔， 標普500指數下跌1.24%， 為去年10月份以來的最大單日跌幅， 其中銀行和生物科技板塊跌幅較大。 除此之外， 美元指數跌至100以下， 美債10年期國債利率從2.5%左右直落至2.4%附近， 而黃金則因此相對受益。 對於市場和各類資產的劇烈波動， 投資者關注較多， 是大選以來主導市場的“特朗普交易”終結的開始、還僅是暫時的波動？對此， 我們點評如下：
首先， 從觸發市場下跌的原因來看：
醫改法案可能受阻損害市場對特朗普政策推進信心。 觸發市場下跌的最直接導火索， 是市場擔心，
市場擔心如果本週四的投票無法順利通過的話， 將會使得特朗普其他主要政策日程、特別是市場期待已久的大規模基建和稅改政策不得不推延甚至蒙上陰影。 即使獲得通過， 由於反對聲音來自共和黨內部，
近期其他政策推進速度弱於預期。 從近期其他的政策承諾兌現來看， 經歷了1月20日上任之後密集的政策兌現期之後（如1月底和2月份總統行政命令）， 3月以來， 政策整體上的兌現速度弱於市場預期。 上週四OMB公佈的2018年預算藍圖中， 除了國防等少數部門預算大幅增加， 其他部門的預算安排均相比2017年不同程度縮減， 特別是交通運輸部削減13%。 雖然聯邦ZF支出從歷史經驗來看並非美國基建投資的主要資金來源， 但依然在一定程度上引發市場對於未來基建投資力度的擔心， 因此拖累交通運輸板塊上周領跌美股市場。
市場在等待政策兌現， 但預期上的分歧前期已經出現。 大選以來市場和各類資產沿著特朗普交易的邏輯大幅演進， 但更多仍以情緒推動（反映為估值的擴張是市場上行的主要動力， 但盈利相對貢獻有限）。 因此， 當市場上漲和估值擴張到一定程度之後， 投資者需要政策的兌現。 但進入3月份以來， 市場走勢開始變得更為糾結。 我們在3月初發表的《海外配置3月報：預期分歧加大、政策不確定性上升》中也明確的指出， 當前不同資產價格中計入預期的分歧（如股債同漲、以及新興市場對美元和加息的反應、所謂的“特朗普交易”在2月份已經出現放緩甚至逆轉等）， 及其背後反映出的不同投資者觀點上的差異可能隱含一定的波動風險；同時疊加政策上的不確定性，
往前看， 我們認為仍需要防範因政策推進進展和力度不達預期、以及獲利回吐情緒可能帶來的風險， 畢竟累計了較多漲幅同時估值偏高；但對於中長期的市場前景無需過分悲觀， 因為估值雖然偏高並沒有出現全面的“泡沫化”、經濟基本面和企業盈利都在明顯改善、財政和減稅政策推進仍有空間和可能性。
短期， 市場已經相對充分計入了“特朗普新政”的預期。 實際上， 3月以來市場走勢相對糾結、表現為橫盤震盪， 主要是由於目前市場對於“特朗普新政”已經計入了相對充分的預期。 我們在2月20日發表的專題報告《當前美股計入了多少對“特朗普新政”的預期？》中通過量化手段詳細拆解了當前市場中已經計入了多少預期，
雖然18倍左右動態估值算不上“泡沫化”， 但美聯儲加息的背景下， 如果沒有政策進一步兌現和盈利增長推動， 單純寄希望於估值擴張推動的市場上漲並不現實。 因此， 在這一背景下， 前期累積的漲幅和相對偏高的估值， 再加上政策推進如果存在不確定性而動搖市場信心的話， 短期將會帶來獲利回吐和回檔風險。