從國際糧價到國內CPI糧食
“撥雲見日”之一
摘要
從資料分析結果看， 國際主糧價格上漲對國內期貨有較明顯帶動作用、對國內主糧現價影響不顯著、對CPI糧食同比增速的影響更是微乎其微。 但考慮到CPI糧食同比增速歷史上平均同比增速較高、目前已經超過五年滯漲， 且在CPI中權重達到7%， 仍需關注主糧價格是否會出現異動。
國際主糧價格短期內大幅上漲。 2017年以來， 受美國近期主糧主產區氣候乾旱炎熱少雨， 以及作物出芽率不及預期的影響， 國際三大主糧價格均呈現波動上漲之勢。 截至7月11日， 除去CBOT玉米連續合約收盤價較年初上漲13.51%，
從國際期貨到國內CPI傳導的邏輯。 期貨傳導管道是指國際主糧期貨價格通過全球資本市場聯動效應影響到國內期貨市場， 由於期貨市場價格發現功能的存在， 國內期貨市場價格的波動又將傳導到現貨價格上， 現貨價格變動後， 又可能會將這種消費價格的變動傳導到CPI。
資料實證上看， 國際期貨到國內CPI糧食的傳導並不順暢。 從玉米、小麥和稻穀歷史資料分析的結果看， 國際期貨與國內期貨、國內期貨與國內現貨、國內現貨與CPI糧食之間， 或多或少存在一定的聯繫。 但整體看來， 國際期貨價格的變動較少影響國內現貨的價格，
糧食在CPI中權重極大， CPI糧食同比連續五年滯漲。 從大類權重來看， 食品煙酒的權重最大， 接近30%， 從食品煙酒內部的權重來看， 糧食的權重最大， 在CPI的全部細項中占比超過7%， 遠高於豬肉的不到4%和鮮菜的不到3%。 從歷史資料來看， 有三個時段CPI糧食同比增速高於同期CPI同比增速5個百分點以上， 分別是1994-1995年、2003年11月-2005年2月、和2009年2月-2011年10月。 1996年以來CPI糧食月平均同比增速在3-4%， 從CPI糧食的歷史同比增速情況看， 近五年來持續處於較低水準， 月平均同比增速在2-3%， 2015年以來月平均同比增速僅為1.29%。
目錄
國際糧價暴漲， CPI糧食滯漲
國際主糧價格短期內大幅上漲
國際農產品價格傳導的邏輯
糧價是CPI的灰犀牛
從歷史資料驗證價格傳導關係
玉米：期貨對現貨價格的影響較大
小麥：國內期貨對現貨的影響很小
稻穀：現貨價格受到CPI的影響
從供需關係看主糧價格
玉米：收儲制度導致庫存過高
小麥：供需出現剪刀差， 庫存上升較快
稻穀：供需平衡
結論
正文
國際糧價暴漲， CPI糧食滯漲
國際主糧價格短期內大幅上漲
CBOT稻穀和小麥近兩月來大幅上漲。 2017年以來， 受美國近期主糧主產區氣候乾旱炎熱少雨， 以及作物出芽率不及預期的影響， 國際三大主糧價格均呈現波動上漲之勢。 據WIND資料統計， 截至7月11日， 除去CBOT玉米連續合約收盤價較年初上漲13.51%， 漲幅較為溫和以外， CBOT稻穀和CBOT小麥連續合約收盤價較年初分別上漲23.91%和36.83%， 漲幅遠超市場預期。 美國作為世界主糧主要生產國和貿易國， 其農產品供求對世界農產品供求有一定影響， 另外由於期貨發達的定價功能， 美國發達的期貨交易市場， 也對全球農產品價格產生外溢影響。
國際農產品價格傳導的邏輯
從國際期貨到國內CPI傳導的邏輯。期貨傳導管道是指國際主糧期貨價格通過全球資本市場聯動效應影響到國內期貨市場，由於期貨市場價格發現功能的存在，國內期貨市場價格的波動又將傳導到現貨價格上，現貨價格變動後，又可能會將這種消費價格的變動傳導到CPI。以下研究將著重分析三個傳導過程的時滯和有效性。
糧價是CPI的灰犀牛
糧食在CPI中權重極大。CPI涵蓋全國城鄉居民生活消費的食品煙酒、衣著、居住、生活用品及服務、交通和通信、教育文化和娛樂、醫療保健、其他用品和服務等8大類。由於統計局未公佈CPI各項的具體權重，因此綜合CPI的歷史權重和2016年之後權重調整的情況，我們對CPI的構成權重進行了回歸分析。從大類權重來看，食品煙酒的權重最大，接近30%，從食品煙酒內部的權重來看，糧食的權重最大，在CPI的全部細項中占比超過7%，遠高於豬肉的不到4%和鮮菜的不到3%。
糧食價格的波動將對CPI產生重大影響。從CPI的歷史波動來看，CPI的短期波動主要受到波動較為頻繁的項目影響，如豬肉、鮮菜、汽柴油等等，但部分時間內，CPI受到糧食價格波動的影響很大。從歷史資料來看，有三個時段CPI糧食同比增速高於同期CPI同比增速5個百分點以上，分別是1994-1995年、2003年11月-2005年2月、和2009年2月-2011年10月。1996年以來CPI糧食月平均同比增速在3-4%，而2012年至今CPI糧食價格同比增速一直維持在低位，已持續了超過五年，月平均同比增速在2-3%， 2015年以來月平均同比增速僅為1.29%。
從歷史資料驗證價格傳導關係
考慮到國際農產品漲價品種、國內主糧品種和CPI採樣籃子，我們分別對國際三大主糧：玉米、小麥、稻穀的價格傳導關係進行梳理。我們使用計量經濟學中的VAR模型和脈衝回應函數進行分析。從驗證結果來看，玉米的傳導關係最為顯著，小麥次之，而稻穀在國內期貨與國內現貨、國內現貨和CPI糧食之間的傳導都是不顯著的。
玉米：期貨對現貨價格的影響較大
總的來看，國際玉米期貨對CPI糧食的影響顯著。國際玉米期貨價格滯後一天影響國內期貨價格，CBOT玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計DCE玉米期貨價格預計增長0.49%；國內玉米期貨價格發生變動，則大約會產生23天左右的時滯影響玉米現貨價格， DCE玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計國內玉米現貨價格預計增長0.74%；玉米現貨和CPI存在相互影響，並不存在一定的誰領先誰滯後的問題。
國際期貨對國內期貨的影響顯著。我們選取CBOT玉米期貨連續合約收盤價和DCE玉米期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
CBOT玉米期貨價格是DCE玉米期貨價格的格蘭傑原因，格蘭傑因果檢驗是在統計上檢驗兩個時間序列先後順序的常用方法，可以說明國際玉米期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT玉米期貨價格有一個衝擊，DCE玉米期貨價格到了第二期有一個明顯的正向反映，影響達到最大，到了第三期波動又收斂回歸到0，說明CBOT玉米期貨價格的波動會對DCE玉米期貨產生影響，且存在1期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計DCE玉米期貨價格預計增長0.49%。
國內期貨對國內現貨的影響顯著。我們選取DCE玉米期貨連續合約收盤價和國內玉米現貨平均價兩組時間序列進行研究。從國內玉米期貨收盤價和國內玉米現貨平均價的歷史曲線來看，可以看出兩種產品的價格變動趨勢基本一致且具有很強的相關性，經過計算，兩組時間序列的相關係數達到0.8。
DCE玉米期貨價格是玉米現貨價格的格蘭傑原因，可以說明國內玉米期貨價格的變動確實會引起國內現貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對DCE玉米期貨價格有一個衝擊之後，玉米現貨價格從第二期開始有了一個明顯的正向反映，至大約23期處達到最大，之後影響開始逐漸削弱，最後收斂到0。綜上，如果國內玉米期貨價格發生變動，則大約會產生23天左右的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果DCE玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計國內玉米現貨價格預計增長0.74%。
玉米現貨和CPI存在相互影響。我們選用CPI當月同比資料和國內玉米現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。從國內玉米現貨月平均價和CPI當月同比的歷史曲線來看，兩個指標變動趨勢具備一定的一致性，但較多時間內二者走勢差異也較大。
國內玉米現貨價格是CPI的格蘭傑原因，同時CPI也是國內玉米現貨的格蘭傑原因，也就是說，玉米作為主糧之一，它的價格變動將會最終對CPI指數的計算產生影響，同時CPI的變動，反過來又會影響玉米現貨的價格，對於這一點我們考慮的是CPI指數的變動將會改變人們對於物價的預期，從而推高了現貨價格。
從脈衝回應圖可以看出，當給玉米現貨一個衝擊之後，CPI變動從第二期開始，到第四期收斂到0，而給CPI一個衝擊後，現貨玉米的價格從第二期開始變動，到第三期收斂到0，所以當玉米現貨價格發生變動後，對CPI的影響將產生4期左右的時滯，而CPI變動對玉米現貨的價格影響大約存在3期左右的時滯，所以玉米現貨價格實際上和CPI是相互作用的，並不存在一定的誰領先誰滯後的問題。
小麥：國內期貨對現貨的影響很小
國際小麥期貨對國內期貨的傳導大約滯後一天，CBOT小麥連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE小麥期貨價格預計增長0.31%；國內小麥期貨國內現貨的趨勢比較一致，但影響較小；國內小麥現貨對CPI的傳導大約滯後三個月。
國際小麥期貨對國內期貨的傳導大約滯後一天。我們選取CBOT小麥期貨連續合約收盤價和CZCE玉米期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
從國內外小麥期貨收盤價的歷史曲線來看，2013年之前CBOT小麥和CZCE小麥的價格呈現同向上漲的趨勢，但是2013年之後，兩種期貨價格呈現“剪刀差”，變動方向相反，這可能是受到國內外小麥供需環境的影響。
CBOT小麥期貨價格是CZCE小麥期貨價格的格蘭傑原因，可以說明國際小麥期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT小麥期貨價格有一個衝擊，CZCE小麥期貨價格到了第二期有一個明顯的正向反映，影響達到最大，到了第三期波動又收斂回歸到0，說明CBOT小麥期貨價格的波動會對CZCE小麥期貨產生影響，且存在1期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT小麥連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE小麥期貨價格預計增長0.31%。
國內小麥期貨國內現貨的趨勢比較一致，但影響較小。我們選取CZCE小麥期貨連續合約收盤價和國內小麥現貨平均價兩組時間序列進行研究。
從國內小麥期貨收盤價和國內小麥現貨平均價的歷史曲線來看，兩種產品的價格變動趨勢基本一致且具有很強的相關性，經過計算，兩組時間序列的相關係數達到0.73。
CZCE強麥期貨價格是小麥現貨價格的格蘭傑原因，可以說明國內小麥期貨價格的變動確實會引起國內現貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CZCE強麥期貨價格有一個衝擊之後，小麥現貨價格基本不受期貨價格波動的衝擊，從12期開始形成短暫衝擊，至大約18期處衝擊達到最大，之後快速收斂到0，但是相對來說這種衝擊基本可以忽略。綜上，如果國內小麥期貨價格發生變動，則大約會產生18期左右的時滯，但是衝擊很小，現貨更多是受自身趨勢性變動的影響。
國內小麥現貨對CPI的傳導大約滯後三個月。我們選用CPI當月同比資料和國內小麥現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。
從國內小麥現貨月平均價和CPI當月同比的歷史曲線來看，兩個指標的價格變動趨勢並沒有很強的一致性，可以說小麥現貨價格並沒有大的波動，長期處於穩定狀態，與CPI的變動不符合，而且還出現了CPI同比下降但是現貨價格上升的現象。
從檢驗結果看，國內小麥現貨價格是CPI的格蘭傑原因，也就是說，小麥作為主糧之一，它的價格變動將會最終對CPI指數的計算產生影響，從脈衝響應圖可以看出，當給小麥現貨一個衝擊之後，CPI變動從第二期開始，到第三期達到最大，到第五期開始收斂為0，所以當小麥現貨價格發生變動後，對CPI的影響將產生3期左右的時滯。
稻穀：現貨價格受到CPI的影響
國際稻穀期貨對國內期貨的傳導大約滯後五天，如果CBOT稻穀連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE早秈稻期貨價格預計增長0.02%；國內大米現貨價格變動與期貨價格是脫節的；CPI同比領先大米現貨價格同比大約半年時間。
國際稻穀期貨對國內期貨的傳導大約滯後五天。我們選取CBOT稻穀期貨連續合約收盤價和CZCE稻穀期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
CBOT稻穀期貨價格是CZCE早秈稻期貨價格的格蘭傑原因，可以說明國際稻穀期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT稻穀期貨價格有一個衝擊，CZCE稻穀期貨價格當期即有一個正向反映，但是衝擊效果並不明顯，到第五期波動又收斂回歸到0，說明CBOT小麥期貨價格的波動會對CZCE小麥期貨產生影響，且存在5期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT稻穀連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE早秈稻期貨價格預計增長0.02%。
國內期貨對國內現貨的傳導。我們選取CZCE早秈稻期貨連續合約周收盤價和50個城市大米周平均價兩組時間序列進行研究。
相比國內早秈稻期貨收盤價來說，國內大米現貨平均價波動較少，價格相對穩定。
CZCE早秈稻期貨價格並不是大米現貨價格的格蘭傑原因，同時大米現貨價格也不是CZCE早秈稻價格的格蘭傑原因，可以說明國內大米期貨價格的變動對於國內現貨市場的價格傳導路徑並不順暢，我們並不能得到這組時間序列在時間上的顯著的領先滯後關係，也就是說國內大米現貨價格變動與期貨價格可能是脫節的。
國內現貨對CPI的傳導。下面我們將研究國內大米現貨貨價格的變動是否會引起CPI明顯的波動，我們選用CPI當月同比資料和國內大米現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。
2010年以來國內大米現貨平均價同比和CPI糧食當月同比的歷史曲線來看，大米現貨價格同比不斷下降但保持正增長，說明大米價格同比上漲的幅度在變小，大米價格愈發穩定，兩個指標的變動趨勢具有很強的一致性，基本處於同漲同跌的狀態。大米作為中國人的主要口糧作物，在居民消費中佔有較大比例。
從兩組時間序列進行分析中發現，CPI糧食同比是國內大米現貨價格同比的格蘭傑原因，也就是說，CPI糧食同比的變動引起大米現貨價格同比資料的波動，這種領先滯後關係比較顯著，從脈衝回應圖亦可以看出，給CPI糧食同比一個衝擊，當期即會引起大米現貨同比的較大波動，且衝擊時間較長，大約持續六期左右，所以我們認為其實大米現貨價格是受到CPI變動的影響，如果CPI的變動影響人們對於物價的預期，實際上會對物價產生推動作用，所以CPI的變動大約會帶來六期左右的時滯，其中前四期的影響將更加強烈。
從供需關係看主糧價格
國內主糧與國際上最大的差異之一，在於儲備糧制度。由於國內玉米、小麥、稻穀的庫存水準都相對較高，因此從供需層面上對國內現貨市場價格形成一定壓制，長時期內表現為主糧價格表現平穩，從市場定價的角度看，未來主糧漲價動力不大。
玉米：收儲制度導致庫存過高
國際庫存穩定，供需上升較快。從全球玉米的供需關係來看，玉米的總供給、總需求、還有總產量均呈現不斷上漲的態勢，且總供給要高於總需求，玉米總體庫存穩定。再看美國市場，由於CBOT期貨價格更多的是對標美國，所以美國玉米的供需情況，對國際期貨價格起到十分重要的作用，美國作為玉米主產區和主要貿易國，價格上漲還可能通過進出口管道傳導到其他國家。從美國玉米的供需關係來看，供需基本一致，庫存穩定。綜上，從全球市場的角度來看，玉米供給明顯大於需求，庫存穩定且伴隨小幅度的上漲；從美國市場來看，由於供需並未出現明顯的量差，所以當供給受到衝擊或者預期變化時，可能催生價格上漲，從而影響國際期貨價格。
中國玉米庫存量亟待消化。中國在總需求量並沒有較大幅度波動的情況下，玉米總供給量大幅上漲，可以看到，相比美國中國的耕種面積存在更大幅度的增加。庫存方面，可以看到，中國的玉米庫存隨供給呈現快速上漲，除了供給量增加的因素外，還可能與中國的收儲制度有關，更多的糧食並沒有決定於市場，而是國家以相對優惠的價格收繳糧庫，再加上進口糧價與國內現貨價格出現“倒掛”，更加推高了國內庫存，所以玉米庫存過剩壓力大，短時間供給仍將處於高位，我們預計，中國的玉米在一定時間內供給將繼續遠遠超過需求，國內玉米漲價存在較大壓力。
小麥：供需出現剪刀差，庫存上升較快
美國小麥出現產銷缺口。從全球小麥的供需關係來看，小麥的總供給、總需求和總產量均呈現不斷上漲的態勢，且總供給要高於總需求，小麥總體庫存穩定上升。從美國小麥的供需關係來看，供需基本一致，但是供給和需求均呈現下降的趨勢，且供給下降的速度快於需求，但小麥庫存處於高位。預計供給下降將會拉動庫存進一步下降，不排除氣候異常的情況加大供需缺口對小麥期貨價格的影響。綜上，從全球市場的角度來看，小麥價格供給明顯大於需求，庫存穩定且小幅度上漲；從美國市場來看，由於供給可能下降帶來的衝擊，可能催生價格上漲，從而影響國際期貨價格。
中國小麥庫存較高。中國小麥需求量整體比較穩定，但近年來總產量持續上升，導致小麥庫存大幅度上漲。從中美小麥播種面積變動情況來看，相比中國，美國的耕種面積存在更大幅度的下降，中國小麥播種面積雖然平穩，但是由於小麥高庫存的存在，使得國內小麥價格可能並不會隨時市場有太大波動，國內高儲糧的背景下，小麥價格難有大幅上漲。
稻穀：供需平衡
全球稻穀庫存穩定上升。從全球稻穀的供需關係來看，稻穀的總需求和總產量相對保持穩定，總需求量長期高於產量，二者呈現同向溫和上漲趨勢，稻穀總體庫存也呈現出溫和上漲的趨勢。由於美國並非稻穀的主要產地和消費地，因此美國稻穀的供需都較為穩定，但從近年的趨勢看，美國大米需求量和產量出現一定剪刀差，同時庫存較為穩定，對稻穀價格有一定的支撐。從全球市場的角度來看，稻穀價格存在持續溫和上漲的空間；從美國市場來看，由於供需並未出現明顯的量差，但需求已經大於供給，且預計將持續下去，所以從供需角度來看有可能催生價格上漲。
國內稻穀供需基本一致，庫存小幅上行。在總需求量和總產量並沒有較大幅度波動的情況下，稻穀庫存有所上漲。稻穀作為中國的主要口糧之一，耕種面積保持穩定，但是由於庫存走高，使得國內稻穀價格可能並不會隨市場有太大波動，國內高儲糧的背景下，從供需層面來看，預計稻穀價格短時間沒有價格上漲的壓力。
結論
資料實證上看，國際期貨到國內CPI糧食的傳導並不順暢。從玉米、小麥和稻穀歷史資料分析的結果看，國際期貨與國內期貨、國內期貨與國內現貨、國內現貨與CPI糧食之間，或多或少存在一定的聯繫。但整體看來，國際期貨價格的變動較少影響國內現貨的價格，對CPI糧食的影響更小。
國際期貨價格上漲或對國內期貨價格有明顯影響。從前述資料分析情況來看，CBOT玉米、小麥和稻 穀價格上漲對國內期貨價格有一定影響，玉米和小麥的國內期貨都較國際期貨滯後一天，國際期貨上漲1%，一天后相應的國內玉米期貨約上漲0.49%，小麥期貨上漲月0.31%。稻穀期貨的對國際期貨的反映則比較微弱，時滯較長，漲跌幅受到的影響也不大。
國內期貨價格對國內現貨的影響並不顯著。國內期貨價格發生變動時，玉米大約滯後23天影響國內現貨玉米的價格，小麥現貨價格受到的影響則不顯著，大米現貨價格與期貨價格則是脫節的。
國內現貨價格與CPI糧食同比存在一定相互影響的關係。從資料實證方面看，國內現貨對CPI糧食傳導最明顯的是小麥，小麥現貨價格對CPI糧食的傳導大約滯後三個月。玉米現貨和CPI糧食存在相互影響的關係，但沒有明顯的領先滯後關係。而國內大米現貨的價格則是反受CPI糧食同比波動的影響，大約滯後半年隨之變動。
因此從實證資料來看，國際農產品期貨價格上漲，對國內CPI糧食的波動影響微乎其微。國內糧食價格更多受到國內的產量、需求、庫存的影響，以及儲備政策的影響。
從CPI糧食的歷史同比增速情況看，近五年來持續處於較低水準，月平均同比增速在2-3%， 2015年以來月平均同比增速僅為1.29%。而歷史上大約每7-10年，出現兩年左右CPI糧食同比增速高於CPI同比5個百分點以上的情況。因此當前的情況是，海外農產品漲價帶動國內CPI糧食同比增速上升的可能性不大，但糧食價格漲幅長期低於CPI同比增速累積到一定時期，可能出現糧食價格政策的調整，需要對此有所預防。
* 感謝實習生董昊為本文做出的貢獻。
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國際農產品價格傳導的邏輯
從國際期貨到國內CPI傳導的邏輯。期貨傳導管道是指國際主糧期貨價格通過全球資本市場聯動效應影響到國內期貨市場，由於期貨市場價格發現功能的存在，國內期貨市場價格的波動又將傳導到現貨價格上，現貨價格變動後，又可能會將這種消費價格的變動傳導到CPI。以下研究將著重分析三個傳導過程的時滯和有效性。
糧價是CPI的灰犀牛
糧食在CPI中權重極大。CPI涵蓋全國城鄉居民生活消費的食品煙酒、衣著、居住、生活用品及服務、交通和通信、教育文化和娛樂、醫療保健、其他用品和服務等8大類。由於統計局未公佈CPI各項的具體權重，因此綜合CPI的歷史權重和2016年之後權重調整的情況，我們對CPI的構成權重進行了回歸分析。從大類權重來看，食品煙酒的權重最大，接近30%，從食品煙酒內部的權重來看，糧食的權重最大，在CPI的全部細項中占比超過7%，遠高於豬肉的不到4%和鮮菜的不到3%。
糧食價格的波動將對CPI產生重大影響。從CPI的歷史波動來看，CPI的短期波動主要受到波動較為頻繁的項目影響，如豬肉、鮮菜、汽柴油等等，但部分時間內，CPI受到糧食價格波動的影響很大。從歷史資料來看，有三個時段CPI糧食同比增速高於同期CPI同比增速5個百分點以上，分別是1994-1995年、2003年11月-2005年2月、和2009年2月-2011年10月。1996年以來CPI糧食月平均同比增速在3-4%，而2012年至今CPI糧食價格同比增速一直維持在低位，已持續了超過五年，月平均同比增速在2-3%， 2015年以來月平均同比增速僅為1.29%。
從歷史資料驗證價格傳導關係
考慮到國際農產品漲價品種、國內主糧品種和CPI採樣籃子，我們分別對國際三大主糧：玉米、小麥、稻穀的價格傳導關係進行梳理。我們使用計量經濟學中的VAR模型和脈衝回應函數進行分析。從驗證結果來看，玉米的傳導關係最為顯著，小麥次之，而稻穀在國內期貨與國內現貨、國內現貨和CPI糧食之間的傳導都是不顯著的。
玉米：期貨對現貨價格的影響較大
總的來看，國際玉米期貨對CPI糧食的影響顯著。國際玉米期貨價格滯後一天影響國內期貨價格，CBOT玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計DCE玉米期貨價格預計增長0.49%；國內玉米期貨價格發生變動，則大約會產生23天左右的時滯影響玉米現貨價格， DCE玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計國內玉米現貨價格預計增長0.74%；玉米現貨和CPI存在相互影響，並不存在一定的誰領先誰滯後的問題。
國際期貨對國內期貨的影響顯著。我們選取CBOT玉米期貨連續合約收盤價和DCE玉米期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
CBOT玉米期貨價格是DCE玉米期貨價格的格蘭傑原因，格蘭傑因果檢驗是在統計上檢驗兩個時間序列先後順序的常用方法，可以說明國際玉米期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT玉米期貨價格有一個衝擊，DCE玉米期貨價格到了第二期有一個明顯的正向反映，影響達到最大，到了第三期波動又收斂回歸到0，說明CBOT玉米期貨價格的波動會對DCE玉米期貨產生影響，且存在1期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計DCE玉米期貨價格預計增長0.49%。
國內期貨對國內現貨的影響顯著。我們選取DCE玉米期貨連續合約收盤價和國內玉米現貨平均價兩組時間序列進行研究。從國內玉米期貨收盤價和國內玉米現貨平均價的歷史曲線來看，可以看出兩種產品的價格變動趨勢基本一致且具有很強的相關性，經過計算，兩組時間序列的相關係數達到0.8。
DCE玉米期貨價格是玉米現貨價格的格蘭傑原因，可以說明國內玉米期貨價格的變動確實會引起國內現貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對DCE玉米期貨價格有一個衝擊之後，玉米現貨價格從第二期開始有了一個明顯的正向反映，至大約23期處達到最大，之後影響開始逐漸削弱，最後收斂到0。綜上，如果國內玉米期貨價格發生變動，則大約會產生23天左右的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果DCE玉米連續期貨合約收盤價上漲1%，預計國內玉米現貨價格預計增長0.74%。
玉米現貨和CPI存在相互影響。我們選用CPI當月同比資料和國內玉米現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。從國內玉米現貨月平均價和CPI當月同比的歷史曲線來看，兩個指標變動趨勢具備一定的一致性，但較多時間內二者走勢差異也較大。
國內玉米現貨價格是CPI的格蘭傑原因，同時CPI也是國內玉米現貨的格蘭傑原因，也就是說，玉米作為主糧之一，它的價格變動將會最終對CPI指數的計算產生影響，同時CPI的變動，反過來又會影響玉米現貨的價格，對於這一點我們考慮的是CPI指數的變動將會改變人們對於物價的預期，從而推高了現貨價格。
從脈衝回應圖可以看出，當給玉米現貨一個衝擊之後，CPI變動從第二期開始，到第四期收斂到0，而給CPI一個衝擊後，現貨玉米的價格從第二期開始變動，到第三期收斂到0，所以當玉米現貨價格發生變動後，對CPI的影響將產生4期左右的時滯，而CPI變動對玉米現貨的價格影響大約存在3期左右的時滯，所以玉米現貨價格實際上和CPI是相互作用的，並不存在一定的誰領先誰滯後的問題。
小麥：國內期貨對現貨的影響很小
國際小麥期貨對國內期貨的傳導大約滯後一天，CBOT小麥連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE小麥期貨價格預計增長0.31%；國內小麥期貨國內現貨的趨勢比較一致，但影響較小；國內小麥現貨對CPI的傳導大約滯後三個月。
國際小麥期貨對國內期貨的傳導大約滯後一天。我們選取CBOT小麥期貨連續合約收盤價和CZCE玉米期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
從國內外小麥期貨收盤價的歷史曲線來看，2013年之前CBOT小麥和CZCE小麥的價格呈現同向上漲的趨勢，但是2013年之後，兩種期貨價格呈現“剪刀差”，變動方向相反，這可能是受到國內外小麥供需環境的影響。
CBOT小麥期貨價格是CZCE小麥期貨價格的格蘭傑原因，可以說明國際小麥期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT小麥期貨價格有一個衝擊，CZCE小麥期貨價格到了第二期有一個明顯的正向反映，影響達到最大，到了第三期波動又收斂回歸到0，說明CBOT小麥期貨價格的波動會對CZCE小麥期貨產生影響，且存在1期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT小麥連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE小麥期貨價格預計增長0.31%。
國內小麥期貨國內現貨的趨勢比較一致，但影響較小。我們選取CZCE小麥期貨連續合約收盤價和國內小麥現貨平均價兩組時間序列進行研究。
從國內小麥期貨收盤價和國內小麥現貨平均價的歷史曲線來看，兩種產品的價格變動趨勢基本一致且具有很強的相關性，經過計算，兩組時間序列的相關係數達到0.73。
CZCE強麥期貨價格是小麥現貨價格的格蘭傑原因，可以說明國內小麥期貨價格的變動確實會引起國內現貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CZCE強麥期貨價格有一個衝擊之後，小麥現貨價格基本不受期貨價格波動的衝擊，從12期開始形成短暫衝擊，至大約18期處衝擊達到最大，之後快速收斂到0，但是相對來說這種衝擊基本可以忽略。綜上，如果國內小麥期貨價格發生變動，則大約會產生18期左右的時滯，但是衝擊很小，現貨更多是受自身趨勢性變動的影響。
國內小麥現貨對CPI的傳導大約滯後三個月。我們選用CPI當月同比資料和國內小麥現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。
從國內小麥現貨月平均價和CPI當月同比的歷史曲線來看，兩個指標的價格變動趨勢並沒有很強的一致性，可以說小麥現貨價格並沒有大的波動，長期處於穩定狀態，與CPI的變動不符合，而且還出現了CPI同比下降但是現貨價格上升的現象。
從檢驗結果看，國內小麥現貨價格是CPI的格蘭傑原因，也就是說，小麥作為主糧之一，它的價格變動將會最終對CPI指數的計算產生影響，從脈衝響應圖可以看出，當給小麥現貨一個衝擊之後，CPI變動從第二期開始，到第三期達到最大，到第五期開始收斂為0，所以當小麥現貨價格發生變動後，對CPI的影響將產生3期左右的時滯。
稻穀：現貨價格受到CPI的影響
國際稻穀期貨對國內期貨的傳導大約滯後五天，如果CBOT稻穀連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE早秈稻期貨價格預計增長0.02%；國內大米現貨價格變動與期貨價格是脫節的；CPI同比領先大米現貨價格同比大約半年時間。
國際稻穀期貨對國內期貨的傳導大約滯後五天。我們選取CBOT稻穀期貨連續合約收盤價和CZCE稻穀期貨連續合約收盤價兩組時間序列進行研究。
CBOT稻穀期貨價格是CZCE早秈稻期貨價格的格蘭傑原因，可以說明國際稻穀期貨價格確實會引起國內期貨價格的變化，從脈衝回應圖可以看出，對CBOT稻穀期貨價格有一個衝擊，CZCE稻穀期貨價格當期即有一個正向反映，但是衝擊效果並不明顯，到第五期波動又收斂回歸到0，說明CBOT小麥期貨價格的波動會對CZCE小麥期貨產生影響，且存在5期的時滯。通過回歸方程最後可以確定，如果CBOT稻穀連續期貨合約收盤價上漲1%，預計CZCE早秈稻期貨價格預計增長0.02%。
國內期貨對國內現貨的傳導。我們選取CZCE早秈稻期貨連續合約周收盤價和50個城市大米周平均價兩組時間序列進行研究。
相比國內早秈稻期貨收盤價來說，國內大米現貨平均價波動較少，價格相對穩定。
CZCE早秈稻期貨價格並不是大米現貨價格的格蘭傑原因，同時大米現貨價格也不是CZCE早秈稻價格的格蘭傑原因，可以說明國內大米期貨價格的變動對於國內現貨市場的價格傳導路徑並不順暢，我們並不能得到這組時間序列在時間上的顯著的領先滯後關係，也就是說國內大米現貨價格變動與期貨價格可能是脫節的。
國內現貨對CPI的傳導。下面我們將研究國內大米現貨貨價格的變動是否會引起CPI明顯的波動，我們選用CPI當月同比資料和國內大米現貨月度平均價兩組時間序列進行檢驗。
2010年以來國內大米現貨平均價同比和CPI糧食當月同比的歷史曲線來看，大米現貨價格同比不斷下降但保持正增長，說明大米價格同比上漲的幅度在變小，大米價格愈發穩定，兩個指標的變動趨勢具有很強的一致性，基本處於同漲同跌的狀態。大米作為中國人的主要口糧作物，在居民消費中佔有較大比例。
從兩組時間序列進行分析中發現，CPI糧食同比是國內大米現貨價格同比的格蘭傑原因，也就是說，CPI糧食同比的變動引起大米現貨價格同比資料的波動，這種領先滯後關係比較顯著，從脈衝回應圖亦可以看出，給CPI糧食同比一個衝擊，當期即會引起大米現貨同比的較大波動，且衝擊時間較長，大約持續六期左右，所以我們認為其實大米現貨價格是受到CPI變動的影響，如果CPI的變動影響人們對於物價的預期，實際上會對物價產生推動作用，所以CPI的變動大約會帶來六期左右的時滯，其中前四期的影響將更加強烈。
從供需關係看主糧價格
國內主糧與國際上最大的差異之一，在於儲備糧制度。由於國內玉米、小麥、稻穀的庫存水準都相對較高，因此從供需層面上對國內現貨市場價格形成一定壓制，長時期內表現為主糧價格表現平穩，從市場定價的角度看，未來主糧漲價動力不大。
玉米：收儲制度導致庫存過高
國際庫存穩定，供需上升較快。從全球玉米的供需關係來看，玉米的總供給、總需求、還有總產量均呈現不斷上漲的態勢，且總供給要高於總需求，玉米總體庫存穩定。再看美國市場，由於CBOT期貨價格更多的是對標美國，所以美國玉米的供需情況，對國際期貨價格起到十分重要的作用，美國作為玉米主產區和主要貿易國，價格上漲還可能通過進出口管道傳導到其他國家。從美國玉米的供需關係來看，供需基本一致，庫存穩定。綜上，從全球市場的角度來看，玉米供給明顯大於需求，庫存穩定且伴隨小幅度的上漲；從美國市場來看，由於供需並未出現明顯的量差，所以當供給受到衝擊或者預期變化時，可能催生價格上漲，從而影響國際期貨價格。
中國玉米庫存量亟待消化。中國在總需求量並沒有較大幅度波動的情況下，玉米總供給量大幅上漲，可以看到，相比美國中國的耕種面積存在更大幅度的增加。庫存方面，可以看到，中國的玉米庫存隨供給呈現快速上漲，除了供給量增加的因素外，還可能與中國的收儲制度有關，更多的糧食並沒有決定於市場，而是國家以相對優惠的價格收繳糧庫，再加上進口糧價與國內現貨價格出現“倒掛”，更加推高了國內庫存，所以玉米庫存過剩壓力大，短時間供給仍將處於高位，我們預計，中國的玉米在一定時間內供給將繼續遠遠超過需求，國內玉米漲價存在較大壓力。
小麥：供需出現剪刀差，庫存上升較快
美國小麥出現產銷缺口。從全球小麥的供需關係來看，小麥的總供給、總需求和總產量均呈現不斷上漲的態勢，且總供給要高於總需求，小麥總體庫存穩定上升。從美國小麥的供需關係來看，供需基本一致，但是供給和需求均呈現下降的趨勢，且供給下降的速度快於需求，但小麥庫存處於高位。預計供給下降將會拉動庫存進一步下降，不排除氣候異常的情況加大供需缺口對小麥期貨價格的影響。綜上，從全球市場的角度來看，小麥價格供給明顯大於需求，庫存穩定且小幅度上漲；從美國市場來看，由於供給可能下降帶來的衝擊，可能催生價格上漲，從而影響國際期貨價格。
中國小麥庫存較高。中國小麥需求量整體比較穩定，但近年來總產量持續上升，導致小麥庫存大幅度上漲。從中美小麥播種面積變動情況來看，相比中國，美國的耕種面積存在更大幅度的下降，中國小麥播種面積雖然平穩，但是由於小麥高庫存的存在，使得國內小麥價格可能並不會隨時市場有太大波動，國內高儲糧的背景下，小麥價格難有大幅上漲。
稻穀：供需平衡
全球稻穀庫存穩定上升。從全球稻穀的供需關係來看，稻穀的總需求和總產量相對保持穩定，總需求量長期高於產量，二者呈現同向溫和上漲趨勢，稻穀總體庫存也呈現出溫和上漲的趨勢。由於美國並非稻穀的主要產地和消費地，因此美國稻穀的供需都較為穩定，但從近年的趨勢看，美國大米需求量和產量出現一定剪刀差，同時庫存較為穩定，對稻穀價格有一定的支撐。從全球市場的角度來看，稻穀價格存在持續溫和上漲的空間；從美國市場來看，由於供需並未出現明顯的量差，但需求已經大於供給，且預計將持續下去，所以從供需角度來看有可能催生價格上漲。
國內稻穀供需基本一致，庫存小幅上行。在總需求量和總產量並沒有較大幅度波動的情況下，稻穀庫存有所上漲。稻穀作為中國的主要口糧之一，耕種面積保持穩定，但是由於庫存走高，使得國內稻穀價格可能並不會隨市場有太大波動，國內高儲糧的背景下，從供需層面來看，預計稻穀價格短時間沒有價格上漲的壓力。
結論
資料實證上看，國際期貨到國內CPI糧食的傳導並不順暢。從玉米、小麥和稻穀歷史資料分析的結果看，國際期貨與國內期貨、國內期貨與國內現貨、國內現貨與CPI糧食之間，或多或少存在一定的聯繫。但整體看來，國際期貨價格的變動較少影響國內現貨的價格，對CPI糧食的影響更小。
國際期貨價格上漲或對國內期貨價格有明顯影響。從前述資料分析情況來看，CBOT玉米、小麥和稻 穀價格上漲對國內期貨價格有一定影響，玉米和小麥的國內期貨都較國際期貨滯後一天，國際期貨上漲1%，一天后相應的國內玉米期貨約上漲0.49%，小麥期貨上漲月0.31%。稻穀期貨的對國際期貨的反映則比較微弱，時滯較長，漲跌幅受到的影響也不大。
國內期貨價格對國內現貨的影響並不顯著。國內期貨價格發生變動時，玉米大約滯後23天影響國內現貨玉米的價格，小麥現貨價格受到的影響則不顯著，大米現貨價格與期貨價格則是脫節的。
國內現貨價格與CPI糧食同比存在一定相互影響的關係。從資料實證方面看，國內現貨對CPI糧食傳導最明顯的是小麥，小麥現貨價格對CPI糧食的傳導大約滯後三個月。玉米現貨和CPI糧食存在相互影響的關係，但沒有明顯的領先滯後關係。而國內大米現貨的價格則是反受CPI糧食同比波動的影響，大約滯後半年隨之變動。
因此從實證資料來看，國際農產品期貨價格上漲，對國內CPI糧食的波動影響微乎其微。國內糧食價格更多受到國內的產量、需求、庫存的影響，以及儲備政策的影響。
從CPI糧食的歷史同比增速情況看，近五年來持續處於較低水準，月平均同比增速在2-3%， 2015年以來月平均同比增速僅為1.29%。而歷史上大約每7-10年，出現兩年左右CPI糧食同比增速高於CPI同比5個百分點以上的情況。因此當前的情況是，海外農產品漲價帶動國內CPI糧食同比增速上升的可能性不大，但糧食價格漲幅長期低於CPI同比增速累積到一定時期，可能出現糧食價格政策的調整，需要對此有所預防。
* 感謝實習生董昊為本文做出的貢獻。
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