每週5講是尋找中國創客推出的精品分享小課堂， 每週分享5篇聚焦創業公司關注領域的乾貨文章。
投資人也好， 自己也好， 每一輪估值多少，
前3講， 我們分享了創業融資的秘訣與教訓、融資需要注意的法律知識：創業融資的14個教訓；
資深投資人告訴你， 初創公司尋求融資的秘訣；
不做這些法律準備， 談什麼融資？今天， 創始人在公司不斷融資， 股權不斷被稀釋的過程中， 如何還能保持對公司的一定控制？本文作者李朝應， 漢坤律師事務所創始合夥人。 混沌大學（ID：dfscx2014）授權轉載。 乾貨滿滿， 歡迎轉發。 以下， enjoy
股權的安排
第一部分是股權的安排。
如何分配股權
投資人來了， 拿多少錢， 分多少股？
這往往是個很藝術的過程， 沒有定規， 要結合創業者的實際情況而定， 也更多的是結合人性，
站在律師的角度看， 一定要投資人的實際出資。
儘量避免所謂勞務、資源、技術出資， 儘量避免拿“幹股”；智慧財產權等可以作價出資。
為什麼？因為勞務、資源、技術這些東西， 往往都需要創業者自己去組織， 但你最看重的， 其實還是投資人的錢。
投資人來了好幾個， 怎麼分配股權？比如說滴滴這樣的， 至少有好幾十個投資人了。 就是投資人越多越好， 占的股越低越好， 永遠保證創始人自己一股獨大。
公平最重要， 但是絕對的公平是追求不到的。
投資人也好， 自己也好， 每一輪估值多少， 給投資人占多少， 往往是一個藝術的決定， 不見得有那麼多客觀的衡量，
境外VS境內上市的股權安排
股權安排會涉及境內上市和境外上市模式， 階段又會涉及天使、A輪、B輪等直到IPO。 最理想的狀態是直到IPO， 創始人還是控股股東， 至少是最大股東。
現在融資都是一輪一輪的， 每一次融資對匯兌公司有一定的稀釋。 稀釋來稀釋去， 最後到上市的時候， 我們看來幾個指標。
境外上市模式：
天使輪最好不要超過20%；
沒有天使， 直接A輪的， 最好不要超過20%；
A+B輪不要超過30%;
依次類推， 到IPO時， 投資人最好不要超過50%，
而IPO往往又會增發10-20%， 又會稀釋， 最終上市後， 創始人持股可能在40%左右。
境內上市模式：
與上述類似， 最好幾個創始人還處於控股的地位， 作為實際控制人並將簽署一致行動協議， 或者投資人等將股權的投票權授權創始人的方式。
（即將經濟權益和投票表決權分開， 美國上市可以弄A/B股， 創始人1股可有10個投票權。 ）
在境內境外上市的模式不一樣， 我們舉的兩個例子最終的結果也是不一樣的， 因為特定的行業， 對資金的需求也是不一樣的。
唯品會境外上市案例：
像唯品會， 相對來說控制得比較好， B輪以後， 創始人控股還有63.73%， 上市了以後創始人還有45%點多。
A輪融資後， 創始人持股比例為70.27%;
B輪融資後， 創始人持股比例為63.73%；
上市後， 創始人持股比例為45.71%， 投資人共同持股比例為32.52%。
58同城境外上市案例：
58同城的例子略微有點不一樣， A輪融了之後， 創始人變成了48.99%， B輪之後變成33%多， 再到上市的時候， 只有28%多了。
但是這個並沒有妨礙它的發展，
A輪融資後， 創始人持股比例為48.99%；
B輪後， 創始人持股比例不少於33.83%， 且並無單個投資人單獨超過此比例；
上市後， 創始人持股比例為28.44%， 且並無單個投資人超過此比例（投資人共占61.9%， 最高一位投資人持股25.4%）
這兩個例子其實就是告訴大家， 這種具體操作不是一個一成不變的， 可以根據實際的公司運營的情況做一些調整。
股權安排裡面碰到的一些特定的事， 最主要的是說你的股權結構， 究竟是國內還是海外的架構， 在一些股權的控制和安排上面， 比如授予這方面的安排， 海外架構就非常方便， 在國內就不行。
幾個朋友創業， 如何切分股權？
一般情況下， 可以根據下面幾個條件來判斷幾個股東之間如何切分股權。
股東在公司創立之初及運營時投入的資金；
股東對公司長久持股的意願。股東是否全職為公司工作。
股東個人的專業能力、技術、管理、市場，每一部分對公司業務的影響力大小。
股東可以為公司帶來的資源，比如客戶或融資。
有時候幾個朋友特別熟一起創業，剛開始也不太講究，大家都按照同樣的比例切分股權。
而且每個人的專業能力也不一樣，有的人擅長技術，有的人擅長管理，每個股東給公司帶來的資源也不一樣，大家也不能做特別好的股權切分。
但是以我們的經驗來看，我們給創業者的建議還是，要有一個相對更核心更主要的任務，這個人應該多占一些股，比如CEO要比CTO多占一些股份這樣。
有一個核心的人，往往是能夠大大提高早期公司很多運作效率的。
公司如何估值
再要跟大家分享一下估值的概念。在我們法律裡面，有很多的工具來避免股權的稀釋，比如調整估值就是其中的一種。
如果一個投資人給你估值10個億，你可能哪些權益就要給到他，如果估值5個億，你哪些權益就沒有必要給他。
從律師的角度來看，是可以通過權力的釋放和利益的交換，來保持這些比例上的一致性的。
具體如何來估值呢？我觀察很多公司和投資人都是拍腦袋決定的，比較主觀，但還是會參考一些估值方法拍個數字。
最簡單的，就是淨利潤估值法，也叫PE估值法。
一般按照當前市值或公司當前年度預計利潤計算得出，再乘以一個倍數，一般10-20倍，這個叫市盈率；公司估值=預測市盈率*公司未來12個月利潤。
這個方法往往是能夠參考的，很多上市公司都是這樣做的。但是這種方法對於很多早期的創業公司是不適用的，因為還沒有利潤。
緊接著可以參考的，叫做市銷率，用銷售收入來乘以一個倍數，甚至還有人用平臺收入（GMV）來計算的。
比如阿裡巴巴和淘寶，經常提的一個概念就是GMV。這個概念既不是銷售收入也不是利潤，指的是平臺上產生的交易量，有的時候也會用這個作為一個估值的參考。
可比公司法：以同行業可比或可參照的非上市公司或上市公司為參考。
按同類公司的股價與財務資料為依據，計算出主要財務比率，用這些比率作為市場價格乘數，來推算出目標公司的估值，市盈率（PE），市銷率（PS）。
另外一個方法，根據相應公司的估值來做參考。比如我是做出行的公司，我看看Uber是怎麼估值的，然後我根據它的估值來判斷我自己的估值。
這個參考公司一般是一個上市公司，因為非上市公司這些財務資訊往往是比較私密的，我們不太可能知道。
但是如果你和上市公司比較的時候，你的市盈率這些就可能要打很大的折扣。
為什麼呢，因為人家一個上市公司的市銷率是6-8倍，如果一個初創公司也是6-8倍，我為什麼要買你的股票呢，我直接去買上市公司的股票就可以了。
所以你起碼要給對方打一個對折，這樣投資人才有機會賺一倍。
可比交易法，以近期被投資、並購的同行業定價為參考，獲取財務或非財務資料，得出合適的計算依據。
現金流折現：比較適合成熟、偏後期的公司；
資產法，通常是以公司發展所支出的資金為基礎。
後面這幾個，可比交易法、現金流、資產，這幾個都是挺偏財務的演算法。
這些方法都是可以用來對你們公司的估值做一個測算，最終形成了一個讓你們覺得比較滿意的數字，告訴投資人。
最後和投資人談估值的時候，我們還有一個投前投後的概念，比如說投前你說自己的估值是一個億，投資人打算投五千萬，實際上最後的估值是變成了一億五千萬。
股票期權和ESOP
ESOP是在我們經常都會提到的一個概念，所以期權其實是創業融資過程中非常重要的一件事情。
因為創業我說了，不是一個簡單的比誰跑得快，是要比誰跑得久。
如果我們能夠恰當地把期權利用好，鼓勵整個團隊一起來做一件事情，這個事情肯定是更好的。
為什麼早期的創業公司對期權激勵那麼強調呢？很簡單，其實就是因為沒錢，所以我們就是靠期權來激勵大家，讓員工利益和公司利益實現長期的一致。
另一方面，從員工角度來看，員工也能夠依賴公司估值的增長，實現自己財富的增加。
從公司授予你權利到行權，到最後受益，裡面涉及三個階段：
股票期權發放後並非立即就可以行使，而是有一個成為既得（Vesting）的過程；
根據員工入職的具體情況，成為既得的時間表可能不同，大多是四年。
比如本次規定是授予後滿一年25%成為既得，兩年後50%成為既得，三年後75%成為既得，滿四年後100%成為既得。
時間太短了也不行，因為公司股票可能還沒漲，或者還沒有上市，對於員工來說也是沒有辦法期待收益的。
成為既得才可以行權（Exercise），從而真正獲得股份，享有股票收益。
對於一個上市公司來說，這個非常好理解，但是對於一個不上市的公司來說，往往這個價格是公司定的，坦白說不是很透明。
不上市的公司股票，就沒有市場價，往往對員工沒有特別大的吸引力。
離職時沒成為既得的部分就自動終止，成為既得的部分才存在行權的可能性。
期權的行權期一般是10年，但是如果你要離職， 就必須要在離職後三個月內把這個權利給行了，不然的話就過期作廢了。
期權一般沒有表決權。（表決權自動授予董事會或其指定人行使），只有經濟權利。
而且如果你要賣的話，也是優先賣給公司。這個是也是為了加強公司的控制。
控制權
下面一部分講一下創始人的控制權。這部分和大家分享的是，創始人在公司不斷融資，股權不斷被稀釋的過程中，如何還能保持對公司的一定控制？
除了我們開頭說的控制股權比例，我們還有很多工具可以使用。常見的途徑有以下兩種：
一、在投票權上做文章
1、股權架構（螞蟻金服—有限合夥）
確定一個有意義的股權架構。螞蟻金服的有限合夥是很有趣的。
有限合夥是什麼意思？這種制度天然地允許表決權和經濟權利分離。
合夥人裡面有一個GP(普通合夥人)，一個LP(有限合夥人)。GP的概念就是說，我在公司裡的股份可以只占1%，但是投票權我說了算。不需要再做別的約定。這就是有限合夥企業的特點。
通過這種安排，雖然馬雲在螞蟻金服上市前僅持股不到8.8%，但是基本上公司大小事務都是他說了算，湖畔合夥人是阿裡巴巴的LP，螞蟻員工(LP)、阿裡員工(LP)的股權都照顧到了，但是核心安排就是所有控制權都在馬雲一個GP的名下。
2、投票權委託。
適用於未上市的公司。比如京東在沒上市之前，劉強東就把投資人的投票權都集中到自己名下了。雖然他的股份只有18.8%，但是投票權卻有51.2%。
為什麼劉強東能做到這點呢？因為京東在上市以前就已經很強大了，很多投資人追著投他。
2013年京東要融資，劉老闆就說，你們要投我可以，但是要和我簽一個授權書，你的投資進來以後，所有的投票權要給我，要不然就別投了。
當時的京東雖然是一個創業公司，但是不是找不到錢的創業公司，他早已經脫離了創業公司的特點了，所以他能夠有底氣和投資人談條件。
所以大家可以看到，在融資早期，投資人往往會向創業者索要很多保護權利，要投票權、控制權、否決權等等等等。
但是到了後期，特別是快要上市的時候，其實是創始人反而變得強勢了，因為你上市馬上股票就要漲了，所以這個時候創始人開什麼條件，投資人都會接受。
當然你提條件的時候，先問問自己，有沒有這樣的底氣，也不是每個公司也敢這麼做。所以一般這樣的公司都是比較好的公司。
3、AB股安排（上市後，百度、京東案例）
公司上市時候，如果是境外公司，可以用AB股的安排。
本身AB股在中國是不認可的，中國法律講的是同股同權，香港也不認可這個。也是因為香港不認可這個，導致阿裡巴巴本來要在香港上市，最後去了美國。
美國允許高科技公司在上市的時候，創始人把自己的股份分為一種新類型的B類股。
B類股的1股有N個投票權，比如百度的創始人B股，1股等於10個投票權，京東的創始人B股，一股等於20個投票權。這樣投票權一下子就集中了。
4、一致行動協議（騰訊）
我們舉一下騰訊的例子，騰訊有一個大股東叫MIH，這個公司對騰訊的幫助很大，但是在公司控制上面一直沒有發聲。
為什麼呢？因為在2004年，騰訊創始團隊和MIH有一致行動協議：在重大投資、重組等相關事項上，MIH願意和創始團隊保持意見一致。
5、維持董事會的多數席位
創始團隊有權指定董事會的多數席位。還是以阿裡巴巴為例。
阿裡巴巴並沒有採用其他公司常用的AB股模式，在馬雲看來AB股不利於有限合夥人制度，所以他就在招股說明書裡面對所有投資人說：
買我的股票之前，你要看清楚是不是接受這個條件：董事會成員裡面，我的合夥人要占一半以上，就是董事會永遠我要控制。如果你要改這一條款，還要股東大會95%以上的人通過。
這樣一個條款，還是能讓大家都趨之若鶩地搶他的股票，就說明這個公司真的很牛，很強大。
總結：
最後，我們在講團隊的控制，搞這些控制權安排的時候，最重要的還是公司要有足夠的資本和條件去和投資人談這些東西。
另外一個，有些條款比如AB股這種安排，中國境內公司是做不了的，有限合夥、一致行動、投票權委託都是能做的。這一點也需要大家留意。
可以根據下面幾個條件來判斷幾個股東之間如何切分股權。股東在公司創立之初及運營時投入的資金；
股東對公司長久持股的意願。股東是否全職為公司工作。
股東個人的專業能力、技術、管理、市場，每一部分對公司業務的影響力大小。
股東可以為公司帶來的資源，比如客戶或融資。
有時候幾個朋友特別熟一起創業，剛開始也不太講究，大家都按照同樣的比例切分股權。
而且每個人的專業能力也不一樣，有的人擅長技術，有的人擅長管理，每個股東給公司帶來的資源也不一樣，大家也不能做特別好的股權切分。
但是以我們的經驗來看，我們給創業者的建議還是，要有一個相對更核心更主要的任務，這個人應該多占一些股，比如CEO要比CTO多占一些股份這樣。
有一個核心的人，往往是能夠大大提高早期公司很多運作效率的。
公司如何估值
再要跟大家分享一下估值的概念。在我們法律裡面，有很多的工具來避免股權的稀釋，比如調整估值就是其中的一種。
如果一個投資人給你估值10個億，你可能哪些權益就要給到他，如果估值5個億，你哪些權益就沒有必要給他。
從律師的角度來看，是可以通過權力的釋放和利益的交換，來保持這些比例上的一致性的。
具體如何來估值呢？我觀察很多公司和投資人都是拍腦袋決定的，比較主觀，但還是會參考一些估值方法拍個數字。
最簡單的，就是淨利潤估值法，也叫PE估值法。
一般按照當前市值或公司當前年度預計利潤計算得出，再乘以一個倍數，一般10-20倍，這個叫市盈率；公司估值=預測市盈率*公司未來12個月利潤。
這個方法往往是能夠參考的，很多上市公司都是這樣做的。但是這種方法對於很多早期的創業公司是不適用的，因為還沒有利潤。
緊接著可以參考的，叫做市銷率，用銷售收入來乘以一個倍數，甚至還有人用平臺收入（GMV）來計算的。
比如阿裡巴巴和淘寶，經常提的一個概念就是GMV。這個概念既不是銷售收入也不是利潤，指的是平臺上產生的交易量，有的時候也會用這個作為一個估值的參考。
可比公司法：以同行業可比或可參照的非上市公司或上市公司為參考。
按同類公司的股價與財務資料為依據，計算出主要財務比率，用這些比率作為市場價格乘數，來推算出目標公司的估值，市盈率（PE），市銷率（PS）。
另外一個方法，根據相應公司的估值來做參考。比如我是做出行的公司，我看看Uber是怎麼估值的，然後我根據它的估值來判斷我自己的估值。
這個參考公司一般是一個上市公司，因為非上市公司這些財務資訊往往是比較私密的，我們不太可能知道。
但是如果你和上市公司比較的時候，你的市盈率這些就可能要打很大的折扣。
為什麼呢，因為人家一個上市公司的市銷率是6-8倍，如果一個初創公司也是6-8倍，我為什麼要買你的股票呢，我直接去買上市公司的股票就可以了。
所以你起碼要給對方打一個對折，這樣投資人才有機會賺一倍。
可比交易法，以近期被投資、並購的同行業定價為參考，獲取財務或非財務資料，得出合適的計算依據。
現金流折現：比較適合成熟、偏後期的公司；
資產法，通常是以公司發展所支出的資金為基礎。
後面這幾個，可比交易法、現金流、資產，這幾個都是挺偏財務的演算法。
這些方法都是可以用來對你們公司的估值做一個測算，最終形成了一個讓你們覺得比較滿意的數字，告訴投資人。
最後和投資人談估值的時候，我們還有一個投前投後的概念，比如說投前你說自己的估值是一個億，投資人打算投五千萬，實際上最後的估值是變成了一億五千萬。
股票期權和ESOP
ESOP是在我們經常都會提到的一個概念，所以期權其實是創業融資過程中非常重要的一件事情。
因為創業我說了，不是一個簡單的比誰跑得快，是要比誰跑得久。
如果我們能夠恰當地把期權利用好，鼓勵整個團隊一起來做一件事情，這個事情肯定是更好的。
為什麼早期的創業公司對期權激勵那麼強調呢？很簡單，其實就是因為沒錢，所以我們就是靠期權來激勵大家，讓員工利益和公司利益實現長期的一致。
另一方面，從員工角度來看，員工也能夠依賴公司估值的增長，實現自己財富的增加。
從公司授予你權利到行權，到最後受益，裡面涉及三個階段：
股票期權發放後並非立即就可以行使，而是有一個成為既得（Vesting）的過程；
根據員工入職的具體情況，成為既得的時間表可能不同，大多是四年。
比如本次規定是授予後滿一年25%成為既得，兩年後50%成為既得，三年後75%成為既得，滿四年後100%成為既得。
時間太短了也不行，因為公司股票可能還沒漲，或者還沒有上市，對於員工來說也是沒有辦法期待收益的。
成為既得才可以行權（Exercise），從而真正獲得股份，享有股票收益。
對於一個上市公司來說，這個非常好理解，但是對於一個不上市的公司來說，往往這個價格是公司定的，坦白說不是很透明。
不上市的公司股票，就沒有市場價，往往對員工沒有特別大的吸引力。
離職時沒成為既得的部分就自動終止，成為既得的部分才存在行權的可能性。
期權的行權期一般是10年，但是如果你要離職， 就必須要在離職後三個月內把這個權利給行了，不然的話就過期作廢了。
期權一般沒有表決權。（表決權自動授予董事會或其指定人行使），只有經濟權利。
而且如果你要賣的話，也是優先賣給公司。這個是也是為了加強公司的控制。
控制權
下面一部分講一下創始人的控制權。這部分和大家分享的是，創始人在公司不斷融資，股權不斷被稀釋的過程中，如何還能保持對公司的一定控制？
除了我們開頭說的控制股權比例，我們還有很多工具可以使用。常見的途徑有以下兩種：
一、在投票權上做文章
1、股權架構（螞蟻金服—有限合夥）
確定一個有意義的股權架構。螞蟻金服的有限合夥是很有趣的。
有限合夥是什麼意思？這種制度天然地允許表決權和經濟權利分離。
合夥人裡面有一個GP(普通合夥人)，一個LP(有限合夥人)。GP的概念就是說，我在公司裡的股份可以只占1%，但是投票權我說了算。不需要再做別的約定。這就是有限合夥企業的特點。
通過這種安排，雖然馬雲在螞蟻金服上市前僅持股不到8.8%，但是基本上公司大小事務都是他說了算，湖畔合夥人是阿裡巴巴的LP，螞蟻員工(LP)、阿裡員工(LP)的股權都照顧到了，但是核心安排就是所有控制權都在馬雲一個GP的名下。
2、投票權委託。
適用於未上市的公司。比如京東在沒上市之前，劉強東就把投資人的投票權都集中到自己名下了。雖然他的股份只有18.8%，但是投票權卻有51.2%。
為什麼劉強東能做到這點呢？因為京東在上市以前就已經很強大了，很多投資人追著投他。
2013年京東要融資，劉老闆就說，你們要投我可以，但是要和我簽一個授權書，你的投資進來以後，所有的投票權要給我，要不然就別投了。
當時的京東雖然是一個創業公司，但是不是找不到錢的創業公司，他早已經脫離了創業公司的特點了，所以他能夠有底氣和投資人談條件。
所以大家可以看到，在融資早期，投資人往往會向創業者索要很多保護權利，要投票權、控制權、否決權等等等等。
但是到了後期，特別是快要上市的時候，其實是創始人反而變得強勢了，因為你上市馬上股票就要漲了，所以這個時候創始人開什麼條件，投資人都會接受。
當然你提條件的時候，先問問自己，有沒有這樣的底氣，也不是每個公司也敢這麼做。所以一般這樣的公司都是比較好的公司。
3、AB股安排（上市後，百度、京東案例）
公司上市時候，如果是境外公司，可以用AB股的安排。
本身AB股在中國是不認可的，中國法律講的是同股同權，香港也不認可這個。也是因為香港不認可這個，導致阿裡巴巴本來要在香港上市，最後去了美國。
美國允許高科技公司在上市的時候，創始人把自己的股份分為一種新類型的B類股。
B類股的1股有N個投票權，比如百度的創始人B股，1股等於10個投票權，京東的創始人B股，一股等於20個投票權。這樣投票權一下子就集中了。
4、一致行動協議（騰訊）
我們舉一下騰訊的例子，騰訊有一個大股東叫MIH，這個公司對騰訊的幫助很大，但是在公司控制上面一直沒有發聲。
為什麼呢？因為在2004年，騰訊創始團隊和MIH有一致行動協議：在重大投資、重組等相關事項上，MIH願意和創始團隊保持意見一致。
5、維持董事會的多數席位
創始團隊有權指定董事會的多數席位。還是以阿裡巴巴為例。
阿裡巴巴並沒有採用其他公司常用的AB股模式，在馬雲看來AB股不利於有限合夥人制度，所以他就在招股說明書裡面對所有投資人說：
買我的股票之前，你要看清楚是不是接受這個條件：董事會成員裡面，我的合夥人要占一半以上，就是董事會永遠我要控制。如果你要改這一條款，還要股東大會95%以上的人通過。
這樣一個條款，還是能讓大家都趨之若鶩地搶他的股票，就說明這個公司真的很牛，很強大。
總結：
最後，我們在講團隊的控制，搞這些控制權安排的時候，最重要的還是公司要有足夠的資本和條件去和投資人談這些東西。
另外一個，有些條款比如AB股這種安排，中國境內公司是做不了的，有限合夥、一致行動、投票權委託都是能做的。這一點也需要大家留意。