有這麼一家名不見經傳且成立時間不長、固定資產區區只有20余萬、無形資產只有數萬元、業績持續性尚待觀察的生產型企業， 在近期因被上市公司青睞而烏雞變鳳凰， 身價暫態暴增到3億元， 如此具有傳奇色彩的公司就是雪萊特(002076,診股)花大價錢收購的卓譽自動化。
對於雪萊特， 很多股民並不陌生， 其是一家照明領域的綜合型上市企業， 近年來不斷進行的投資行為時不時地搶佔一下市場頭條。 如， 2014年公司為進一步拓展產業鏈， 以4.95億元的交易價格並購了以LED照明產品、LED顯示系統以及櫃檯服務產品為核心的富順光電，
雪萊特的過往投資經歷並不是我們此次探討的核心， 在此探討的只是其最近花大價錢收購的卓譽自動化， 畢竟該標的公司有著很多不平凡之處， 被以超過淨資產2465.73萬元11倍的價格收購， 這對於一家生產型企業而言， 溢價幅度可以稱之為神話。 那麼， 卓譽自動化到底有何驚人特長， 從而獲得雪萊特如此高溢價的呢？
溢價11倍並購
在對卓譽自動化的並購上， 雪萊特擬以發行股份及支付現金的方式完成交易。 其中， 交易對價的65%以發行股份的方式支付， 交易對價的35%以現金方式支付。 根據交易各方協商確定，
回顧雪萊特近幾年的並購行動， 可以看到公司並沒有因持續並購行為而徹底改變自己的業績持續下滑局面。 在並購草案中， 公司披露， 因完成對富順光電的並購， 雖然在2015年營業收入和淨利潤均實現了大幅增長， 但在對富順光電完成並表後的2016年， 營業收入卻僅增長不到2%， 淨利潤下滑48.93%。 今年上半年， 根據其半年報披露的營收和業績進行年化後， 雖然營業收入有所增長， 但淨利潤卻出現進一步惡化的趨勢， 總體呈現為增收不增利的格局。 然而就是在這樣不利的背景下， 雪萊特又開始選擇以3億元的重金溢價11倍並購2017年上半年營收相較2016年全年增長不過才50%左右、淨利潤離奇增長2.5倍的卓譽自動化。
卓譽自動化全稱為深圳市卓譽自動化科技有限公司， 成立於2013年6月17日， 註冊資本500萬元， 主要從事鋰離子電池自動化生產設備的研發、設計、生產、銷售與服務， 屬於鋰電設備製造業。
資料顯示， 動力鋰電池生產設備主要分為前段設備、中段設備、後段設備等。 其中， 前段設備主要有攪拌機、塗布機、輥壓機等， 中段設備有捲繞機、疊片機、焊接設備等， 後段設備有注液機、檢測設備、PACK自動化設備等。 卓譽自動化的產品恰恰就處於鋰電池整條生產工藝鏈的中後段。 就對卓譽自動化收購而言， 與主營業務在光科技應用領域和消費電子領域的雪萊特並無太大關聯性， 如果非要在兩者之間找點聯繫的話，
本次並購， 往好聽點就是為了拓展公司產業鏈， 可事實上， 如此高溢價收購對於跨界收購經驗本身就不足的雪萊特來說卻是有一定風險的， 因為該公司在此前跨界控股曼塔智慧時就是不太順利， 被收購標的在收購後曾出現連續兩年虧損， 即2015年淨利潤虧損了604萬元、2016年虧損2640萬元， 直到2017年上半年， 曼塔智慧才成功盈利1126萬元。
生產型企業“輕資產”豈能高產出？
並購草案披露， 截至2017年6月30日， 卓譽自動化的固定資產帳面原值只有30萬元， 帳面淨值則只有25萬元，
另外， 從公司列出的產品來看， 其所生產的方形動力電池正壓氦檢測漏機、方形動力電池自動入化成釘機等諸多產品均有好幾噸的重量， 而該公司的其他設備帳面原值總共只有不到12萬元。 問題在於， 公司在生產過程中又是靠什麼組裝和運輸這些設備的呢？難道只是靠人抬肩扛的不成？
固定資產少的可憐， 那麼無形資產情況又如何呢？從並購草案披露的情況來看， 標的公司的無形資產合計金額只有8.41萬元，其中專利金額為6.16萬元。由此看來，無形資產似乎也沒有什麼可吸引人的地方。
可值得奇怪的是，其專利的評估結果卻是非常令人興奮的。根據草案披露的專利資訊，卓譽自動化的專利共計有16項，其中有8項是2013年10月29日申請的，即公司於2013年6月17日成立後僅4個月後就開始申請了，其餘的8項專利均是公司成立的第二年也就是2014年申請的，其後便再無專利產生了。值得注意的是，這16項專利全部為實用新型，有7項還是“無償受讓”的。就專利提供的資訊看，其價值十分有限。可令人吃驚的是，這家公司的專利權與軟體著作權在此次收購過程中，評估值竟然高達2220.00萬元，評估增值2213.84萬元，增值率35938.96%。如此高的評估價值，其評估結果究竟是依照什麼標準來評估的？
經營資料疑點重重
既然在上文敘述中，卓譽自動化並沒有什麼明顯的資產優勢，而雪萊特卻又願意高溢價並購，那是不是卓譽自動化的經營情況是值得稱讚和看好的呢？對此，《紅週刊》記者仔細查看了一下收購草案披露的該公司的經營狀況，希望能從中找出讓人信服的地方。
單從草案披露的近兩年半以來利潤變化看，卓譽自動化的淨利潤增長速度還是不錯的，尤其2017年上半年，在營業收入創出5535.75萬元新高的同時，淨利潤也實現了1471.79萬元，遠超2016年全年。然而問題在於，對於該公司披露的這些資料，《紅週刊》記者在仔細核算後發現，這些資料的真實性是有待商榷的。
疑點一：存在大客戶依賴，業績恐不穩定
從並購草案披露的卓譽自動化向前五大客戶銷售情況來看，2015年、2016年和2017年1~6月，公司向前五大客戶銷售金額分別為477.78萬元、2868.50萬元和5487.65萬元，占營業收入的比例則分別為42.52%、82.37%和99.13%。僅由此來看，其向前五大客戶的銷售額占比越來越高，到了今年上半年銷售額幾乎全部來自前五大客戶了。另外，公司在2016年和2017年1~6月向第一大客戶的銷售金額也占營業收入比例的52.16%和53.11%。僅從數值占比看，公司在經營上是存在很嚴重的大客戶依賴的。
眾所周知的是，生產設備類產品的更新週期比較長，客戶很少有持續性需求，大客戶依賴現象對於設備生產企業來說，這並不是什麼好消息，而一旦失去現有大客戶，經營業績就很可能會出現很大下滑。對於卓譽自動化而言，恰恰是需要值得擔憂的。
回過頭看，在本次並購中，雪萊特對於卓譽自動化未來業績的預測是按照業績持續大幅增長的基礎之上進行的，不知評估機構在評估過程中是否考慮過大客戶依賴的現實問題？
疑點二：與大客戶交易的真實性存疑
其實，除了大客戶依賴的問題外，卓譽自動化與其所依賴的大客戶的交易本身也是存在可疑之處的。
2015年，卓譽自動化主要生產、銷售消費電池設備，深圳市譽辰自動化設備有限公司（以下簡稱“譽辰自動化”）成為了當時的卓譽自動化第一大客戶；2016年，隨著卓譽自動化改變經營策略，由此前的生產、銷售消費電池設備轉型為主要生產、銷售動力電池設備，而此時，譽辰自動化仍然是公司第一大客戶。到了2017年上半年，其還在公司前五大客戶名單之列。該客戶的“忠誠度”實在是值得稱讚。但讓人難以理解的是，譽辰自動化的經營方向一直是跟隨著卓譽自動化經營策略變化而變化的嗎？
值得注意的是，這家“忠誠度”很高的大客戶還同時是卓譽自動化的供應商。其中，2015年卓譽自動化向其銷售產品158.12萬元，而與此同時卻又向其採購了194.74萬元產品。關於這一點，在雪萊特的並購草案中解釋為：2015年卓譽自動化從深圳市譽辰自動化設備有限公司採購的產品為方形電池自動清洗機，該產品不是公司從事鋰電池生產設備生產所需的原材料，標的公司採購後直接用於出售。也就是說，這兩家公司在相互銷售自己生產的設備。僅在2016年譽辰自動化為卓譽自動化貢獻銷售收入1816.44萬元，占其當年營業收入的52.16%，並成為其第一大客戶。
既是客戶又是供應商，而且產品均為同類設備，那麼交易雙方所發生交易的真實性和目的性就很值得懷疑了，而這也就需要卓譽自動化在新的方案中做進一步說明。
當然，問題並非止於此。2017年1~6月，卓譽自動化向大客戶深圳市譽辰自動化設備有限公司銷售產品206.30萬元，而當期前者對後者不但有390.92萬元的應收賬款，還有400.14萬元的應收票據。就算當期390.92萬元的應收賬款是2016年結轉過來尚未收回的應收賬款部分，如考慮到應收票據中銀行承兌匯票作為短期票據一般期限都僅在半年以內的事實，則此次遠遠超過銷售額的400.14萬元的應收票據又究竟是怎麼回事呢？
除此之外，在其2017年1~6月應付帳款大客戶名單中，依然不乏有深圳市譽辰自動化設備有限公司的身影，而且該公司還排在應付帳款大客戶第一的位置，應付金額為91.60萬元。奇怪的是，當期該公司並不在採購大客戶名單中，即這91.60萬元應付帳款又是怎麼出來的呢？
疑點三：營業收入得不到現金流的支撐
除大客戶方面存在疑點之外，卓譽自動化實現的營業收入也很難得到現金流的支撐。就拿2017年上半年來說，當期實現的營業收入為5535.75萬元，算上17%的增值稅後，其實際的含稅收入則高達6476.83萬元。然而反映當年經營現金流入情況的銷售商品、提供勞務收到的現金卻只有1697.65萬元，考慮到當期預收款項相比期初減少了1018.99萬元的影響，則含稅營業收入超出現金流入達3760.19萬元。由此可見其以現金方式收回的收入相當少。從財務勾稽關係看，這相差的3760.19萬元應該是以負債的形式存在，即當期應收賬款和應收票據的合計將會新增金額。
從卓譽自動化財務資料來看，2017年上半年期末應收賬款和應收票據合計比期初新增了僅2440.90萬元，相比上述的3760.19萬元差值還有1319.29萬元的營業收入未能通過現金流和債權的體現，那麼這部分收入又是如何產生的呢？
同樣，經過《紅週刊》記者核算，卓譽自動化2016年也有1853.87萬元的營業收入既沒有通過現金流入企業，也沒有形成債權。
當然，如果企業收到的應收票據被背書轉讓出去也會出現上述差異，那麼，該公司是否存在票據背書轉讓的情況呢？對此，《紅週刊》記者在並購草案中並未找到相關內容。不過，從雪萊特發佈的卓譽自動化的審計報告中披露的相關資訊來看，其2017年1~6月和2016年已背書或貼現尚未到期的應收票據金額分別為833萬元和40萬元，該數值相比上文中核算出的1319.29萬元和1853.87萬元差值仍然分別有近500萬元和1800多萬元差額無法得到資料印證。很顯然，卓譽自動化披露的營業收入資料是有一定可疑之處的。
總之，對於一家資產少得可憐、經營狀況又存在很大疑點的公司，雪萊特卻以超過11倍的溢價進行並購，這究竟是“人傻錢多”還是存在“利益輸送”呢？
標的公司的無形資產合計金額只有8.41萬元，其中專利金額為6.16萬元。由此看來，無形資產似乎也沒有什麼可吸引人的地方。可值得奇怪的是，其專利的評估結果卻是非常令人興奮的。根據草案披露的專利資訊，卓譽自動化的專利共計有16項，其中有8項是2013年10月29日申請的，即公司於2013年6月17日成立後僅4個月後就開始申請了，其餘的8項專利均是公司成立的第二年也就是2014年申請的，其後便再無專利產生了。值得注意的是，這16項專利全部為實用新型，有7項還是“無償受讓”的。就專利提供的資訊看，其價值十分有限。可令人吃驚的是，這家公司的專利權與軟體著作權在此次收購過程中，評估值竟然高達2220.00萬元，評估增值2213.84萬元，增值率35938.96%。如此高的評估價值，其評估結果究竟是依照什麼標準來評估的？
經營資料疑點重重
既然在上文敘述中，卓譽自動化並沒有什麼明顯的資產優勢，而雪萊特卻又願意高溢價並購，那是不是卓譽自動化的經營情況是值得稱讚和看好的呢？對此，《紅週刊》記者仔細查看了一下收購草案披露的該公司的經營狀況，希望能從中找出讓人信服的地方。
單從草案披露的近兩年半以來利潤變化看，卓譽自動化的淨利潤增長速度還是不錯的，尤其2017年上半年，在營業收入創出5535.75萬元新高的同時，淨利潤也實現了1471.79萬元，遠超2016年全年。然而問題在於，對於該公司披露的這些資料，《紅週刊》記者在仔細核算後發現，這些資料的真實性是有待商榷的。
疑點一：存在大客戶依賴，業績恐不穩定
從並購草案披露的卓譽自動化向前五大客戶銷售情況來看，2015年、2016年和2017年1~6月，公司向前五大客戶銷售金額分別為477.78萬元、2868.50萬元和5487.65萬元，占營業收入的比例則分別為42.52%、82.37%和99.13%。僅由此來看，其向前五大客戶的銷售額占比越來越高，到了今年上半年銷售額幾乎全部來自前五大客戶了。另外，公司在2016年和2017年1~6月向第一大客戶的銷售金額也占營業收入比例的52.16%和53.11%。僅從數值占比看，公司在經營上是存在很嚴重的大客戶依賴的。
眾所周知的是，生產設備類產品的更新週期比較長，客戶很少有持續性需求，大客戶依賴現象對於設備生產企業來說，這並不是什麼好消息，而一旦失去現有大客戶，經營業績就很可能會出現很大下滑。對於卓譽自動化而言，恰恰是需要值得擔憂的。
回過頭看，在本次並購中，雪萊特對於卓譽自動化未來業績的預測是按照業績持續大幅增長的基礎之上進行的，不知評估機構在評估過程中是否考慮過大客戶依賴的現實問題？
疑點二：與大客戶交易的真實性存疑
其實，除了大客戶依賴的問題外，卓譽自動化與其所依賴的大客戶的交易本身也是存在可疑之處的。
2015年，卓譽自動化主要生產、銷售消費電池設備，深圳市譽辰自動化設備有限公司（以下簡稱“譽辰自動化”）成為了當時的卓譽自動化第一大客戶；2016年，隨著卓譽自動化改變經營策略，由此前的生產、銷售消費電池設備轉型為主要生產、銷售動力電池設備，而此時，譽辰自動化仍然是公司第一大客戶。到了2017年上半年，其還在公司前五大客戶名單之列。該客戶的“忠誠度”實在是值得稱讚。但讓人難以理解的是，譽辰自動化的經營方向一直是跟隨著卓譽自動化經營策略變化而變化的嗎？
值得注意的是，這家“忠誠度”很高的大客戶還同時是卓譽自動化的供應商。其中，2015年卓譽自動化向其銷售產品158.12萬元，而與此同時卻又向其採購了194.74萬元產品。關於這一點，在雪萊特的並購草案中解釋為：2015年卓譽自動化從深圳市譽辰自動化設備有限公司採購的產品為方形電池自動清洗機，該產品不是公司從事鋰電池生產設備生產所需的原材料，標的公司採購後直接用於出售。也就是說，這兩家公司在相互銷售自己生產的設備。僅在2016年譽辰自動化為卓譽自動化貢獻銷售收入1816.44萬元，占其當年營業收入的52.16%，並成為其第一大客戶。
既是客戶又是供應商，而且產品均為同類設備，那麼交易雙方所發生交易的真實性和目的性就很值得懷疑了，而這也就需要卓譽自動化在新的方案中做進一步說明。
當然，問題並非止於此。2017年1~6月，卓譽自動化向大客戶深圳市譽辰自動化設備有限公司銷售產品206.30萬元，而當期前者對後者不但有390.92萬元的應收賬款，還有400.14萬元的應收票據。就算當期390.92萬元的應收賬款是2016年結轉過來尚未收回的應收賬款部分，如考慮到應收票據中銀行承兌匯票作為短期票據一般期限都僅在半年以內的事實，則此次遠遠超過銷售額的400.14萬元的應收票據又究竟是怎麼回事呢？
除此之外，在其2017年1~6月應付帳款大客戶名單中，依然不乏有深圳市譽辰自動化設備有限公司的身影，而且該公司還排在應付帳款大客戶第一的位置，應付金額為91.60萬元。奇怪的是，當期該公司並不在採購大客戶名單中，即這91.60萬元應付帳款又是怎麼出來的呢？
疑點三：營業收入得不到現金流的支撐
除大客戶方面存在疑點之外，卓譽自動化實現的營業收入也很難得到現金流的支撐。就拿2017年上半年來說，當期實現的營業收入為5535.75萬元，算上17%的增值稅後，其實際的含稅收入則高達6476.83萬元。然而反映當年經營現金流入情況的銷售商品、提供勞務收到的現金卻只有1697.65萬元，考慮到當期預收款項相比期初減少了1018.99萬元的影響，則含稅營業收入超出現金流入達3760.19萬元。由此可見其以現金方式收回的收入相當少。從財務勾稽關係看，這相差的3760.19萬元應該是以負債的形式存在，即當期應收賬款和應收票據的合計將會新增金額。
從卓譽自動化財務資料來看，2017年上半年期末應收賬款和應收票據合計比期初新增了僅2440.90萬元，相比上述的3760.19萬元差值還有1319.29萬元的營業收入未能通過現金流和債權的體現，那麼這部分收入又是如何產生的呢？
同樣，經過《紅週刊》記者核算，卓譽自動化2016年也有1853.87萬元的營業收入既沒有通過現金流入企業，也沒有形成債權。
當然，如果企業收到的應收票據被背書轉讓出去也會出現上述差異，那麼，該公司是否存在票據背書轉讓的情況呢？對此，《紅週刊》記者在並購草案中並未找到相關內容。不過，從雪萊特發佈的卓譽自動化的審計報告中披露的相關資訊來看，其2017年1~6月和2016年已背書或貼現尚未到期的應收票據金額分別為833萬元和40萬元，該數值相比上文中核算出的1319.29萬元和1853.87萬元差值仍然分別有近500萬元和1800多萬元差額無法得到資料印證。很顯然，卓譽自動化披露的營業收入資料是有一定可疑之處的。
總之，對於一家資產少得可憐、經營狀況又存在很大疑點的公司，雪萊特卻以超過11倍的溢價進行並購，這究竟是“人傻錢多”還是存在“利益輸送”呢？