鄧海清：進口回升透支未來需求 人民幣匯率拖累出口

作者：鄧海清， “海清FICC頻道”全球首席經濟學家；陳曦， “海清FICC”大資管頻道研究員

中國9月貿易帳（按人民幣計）1930億， 預期2660.5億， 前值2865億。 中國9月進口同比（按人民幣計）19.5％， 預期16.5％， 前值14.4％。 中國9月出口同比（按人民幣計）9％， 預期10.9％， 前值6.9％。

1、9月進出口資料總體平穩， 進出口同比增速均出現一定程度回升， 但9月貿易帳資料大幅走低， 達到近6個月以來的最低值， 外貿因素對經濟的拉動作用可能逐漸減弱， 2017年經濟大概率“前高後低”， 既沒有“強復蘇”， 也沒有“二次探底”。 儘管9月進出口資料均出現一定程度回升， 但由於出口的回升幅度要明顯小於進口，

反映出人民幣升值的不利影響正逐漸顯現， 從而大幅拉低了外貿因素對經濟的貢獻程度。 但目前來看， 由於房地產投資斷崖式下滑可能性不大， 出口同比仍處於歷史較高水準， 且三季度以來美日歐經濟再度強勢走好， 中國經濟也不存在“二次探底”的可能性， 總體上， 2017年經濟大概率“前高後低”， 既沒有“強復蘇”， 也沒有“二次探底”。

2、9月進口同比19.5％， 較8月明顯回升， 大幅好於市場預期， 可能企業的生產提前以及增加原材料庫存的行為有關。 由於10月存在國慶假期與重要會議， 企業存在提前進行生產的動機， 從而使得內需提前釋放， 同時， 也與國際大宗商品價格走強中， 企業增加原材料庫存來防止成本的進一步提升， 因此， 由於企業的生產提前以及增加原材料庫存的行為，

導致了9月進口增速的超預期回升。 但需要注意的是， 在中國經濟內需沒有強支撐的情況下， 需要警惕9月進口增速超預期對未來需求的透支效應。

3、9月出口同比9％， 較8月小幅回升， 但回升幅度低於市場預期， 從趨勢上看， 2017年出口同比呈現震盪下行的趨勢， 出口高點在二季度。 我們認為， 9月出口回升主要在於高基數效應的消退， 2016年9月出口明顯低於8月出口， 另一方面， 由於人民幣升值因素對出口存在一定不利影響， 使得出口的回升明顯要弱於預期。 與此同時， 我們觀察到， 2017年8月之後， 全球經濟再次進入強勢復蘇階段， 主要表現在美、日、歐等主要經濟體的製造業PMI資料開始進一步快速回升，

未來隨著全球經濟的再度走強， 進口大幅下滑的可能性也較小。

4、至於央行貨幣政策， 我們認為， 無論是央行貨幣政策、公開市場操作、市場資金面走勢， 都仍然以“穩”字為核心， “不松不緊”才是主基調。 一方面， 9月30日央行公佈“定向將准”政策、以及今日10月13日超額續作MLF， 均反映出央行對於貨幣政策的維穩態度， 貨幣政策不存在進一步收緊的可能性；另一方面， 由於棚改、基建投資等對經濟的支撐作用， 使得經濟下行壓力並不明顯， 貨幣政策也不存在“大水漫灌”的可能性。 因此， 在“穩健中性”的總基調下， 央行通過預調微調與預期管理來調控資金面， 使得市場處於“不松不緊”， 資金面的持續“緊”、持續“松”均不會出現。

5、關於2017年四季度債市走勢，

我們維持震盪慢牛觀點：一方面， 目前“維穩”訴求遠超過其他因素， 以及央行定調“維護債券市場平穩運行”， 且央行發佈“定向將准”政策、超額續作MLF， 穩定市場預期將成為大概率事件；另一方面， “穩”字基調以及總需求回落下， 未來經濟資料上行沒有可能性， 經濟過熱、通脹上行的預期將被證偽， 預期的修正將利好債市。

本文源自海清FICC頻道

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