作者：鄧海清， “海清FICC頻道”全球首席經濟學家；陳曦， “海清FICC”大資管頻道研究員
中國11月CPI同比1.7%， 預期1.8%， 前值1.9%。 中國11月CPI環比0.0%。 中國11月PPI同比5.8%， 預期5.8%， 前值6.9%。 中國11月PPI環比0.5%。
1、11月通脹資料明顯下行， 低於市場高通脹的預期， 可能的原因在於， 一方面食品部門存在供給過剩的情況， 食品項“價格窪地”目前依然持續， 另一方面， 在大宗商品價格高位回落的情況下， 非食品項的通脹壓力將逐步回落緩解， 從而導致了11月通脹資料的回落。
海清FICC頻道認為， 在食品供給過剩看不到明顯好轉之前， 特別是豬肉價格尚未趨勢性走高之前， 食品價格回補帶來的通脹壓力並不會出現，
2、11月CPI同比 1.7%， 低於市場預期， 主要在於豬肉、鮮菜、水產品價格走低。 市場有觀點認為， 由於當前觀察到母豬的存欄資料已經明顯處於較低水準， 反映出未來豬肉的供給會明顯短缺， 這樣的情況下， 豬肉價格的趨勢性上漲將會大幅推升食品項通脹壓力。
但是， 11月豬肉價格環比-0.8%， 儘管環比資料中存在一定的季節性因素， 但在豬肉價格已經明顯低位（11月豬肉同比-9.0%）的情況下， 豬肉價格並沒有止跌， 這已經足以說明“豬週期”說法明顯缺乏合理性。 究其原因， 可能在於規模化的養殖使得在母豬存欄不高的情況下， 豬肉供給依然充足，
此外， 11月鮮菜環比-4.8%、同比-9.5%， 水產品環比-1.3%、同比3.2%（前值3.8%、2016年同期5.0%）， 鮮菜和水產品價格的持續走低同樣導致了11月CPI同比資料的走低。
3、11月PPI同比5.8%， 較前值出現大幅回落， 主要在於高基數的原因。 由於2016年11月以來， 供給側改革、環保限產、經濟回暖情況下， 供需兩端共同推升了大宗商品價格飛漲， 但目前來看， 由於經濟的高位震盪以及供給進一步壓縮可能性較小的情況下， 大宗商品價格的快速上漲可能已然見頂， 未來PPI同比將會在高基數的作用下快速回落。
4、至於央行貨幣政策， 我們認為， 央行政策態度、通貨膨脹、公開市場操作走勢， 均反映出“不松不緊”仍是貨幣政策的主基調。 11月CPI、PPI均明顯走低，
從歷史經驗來看， CPI同比不超過2.5%， 央行不會通過收緊貨幣來控制通脹壓力， 因此， 從通脹上看， 貨幣政策進一步收緊的概率較低， “不松不緊”是貨幣政策主基調。
5、對於債券市場， 我們認為， 長期來看國債3.8%以上閉著眼睛買！由於市場普遍認為2018年通脹將會明顯上臺階， 當前的債市利率並未反映通脹壓力， 但目前來看， 無論是經濟增長的高點已然出現， 還是2018年CPI同比大概率僅為2-2.2%， 反映出當前3.9%的國債相對於基本面已經明顯偏高， 長期來看國債3.8%以上閉著眼睛買！
至於監管政策下金融體系將面臨“負債-資產再平衡”， 我們認為認為， 在利率市場化改革下， 金融體系的負債流向機制是：央行-大行-中小銀行-非銀。
海清FICC頻道認為， 金融體系“負債-資產再平衡”， 大體上分為三個階段：
（1）第一階段中， 2014年-2016年10月， 銀行體系“負債-資產”處於初始狀態， 貨幣政策、監管政策寬鬆下， 金融體系“資產荒”， 債券市場牛市；
（2）第二階段中， 2016年11月至今， 銀行體系“負債-資產”再平衡正在進行時， 貨幣政策趨緊、監管政策趨嚴, 金融體系“負債荒”、“結構性負債荒”， 債券市場熊市；
（3）第三階段中， 銀行體系“負債-資產”再平衡完成， 貨幣政策、監管政策常態化， 金融體系負債成本系統性下降，
我們認為， 隨著監管政策的逐步落地， 當前的債券市場正處於第二階段“負債-資產再平衡切換進程”的尾聲， 2018年債券市場具有更為確定的投資價值， 長期來看國債3.8%以上閉著眼睛買！