距家居裝飾及傢俱商場龍頭紅星美凱龍(01528)回歸A股， 已過了三個月， 4月26日， 市場迎來了其回A後的首份季度報。
智通財經APP觀察到， 紅星美凱龍2018年一季度營業收入同比增長25.36%至28.89億元(人民幣， 下同)， 淨利潤同比增長30.76%至11.82億元， 扣非淨利潤同比增長37.35%至8億元。
這樣的業績， 可以說是“亮眼”， 但股價似乎並不配合， 截止4月27日收盤， 紅星美凱龍A股漲0.51%， H股平價收盤。 說好的“業績是股價的催化劑”呢?不按套路出牌的路子又“耍”了多少散戶?這份業績的背後究竟隱藏著什麼?
市場疑慮?
據智通財經APP觀察， 市場在意的可能是這兩點：
其一， 新收入會計準則的接入對委管業務收入影響的不清晰
2017年7月5日， 財政部發佈了經修訂的《企業會計準則第14號-收入》(即新收入會計準則)， 新準則於2018年1月1日起對境內外同時上市， 以及境外上市並採用國際財務報告準則的企業開始正式實行。
新準則與原準則相比，
這樣的情況下， 紅星美凱龍第一季度的委管業務收入較去年同期相比， 會因新準則的接入而多出。
圖：整理於公司公告
不僅如此， 根據新收入準則的銜接規定， 公司可以不用對去年同期的可比業績資訊進行調整， 這也就導致了該公司2018年第一季度營收較可比期間出現較大漲幅。 當然， 該公司對此也做出了相應提示。 但重點在於， 投資者不知道有多大比例的業績是因新準則的接入而增長的， 所以市場並未妄動。
其二， 目前估值或處於相對高位
紅星美凱龍作為國內領先的家居裝飾及傢俱商城運營商， 不論是A股還是港股， 都沒有適合與其做估值比較的企業， 只能從歷史估值中一探究竟。
紅星美凱龍H股於2015年6月26日上市交易， 彼時PE高達9.56倍， 2018年1月份， 受回A利好消息的影響， PE最高升至9.81倍， 而截止4月27日收盤， PE為7.54倍。
圖：紅星美凱龍歷史估值
在上市不到兩年的時間中， 歷史平均PE為6.6倍， 6.6倍的PE， 可看作市場對於紅星美凱龍內在價值的估值， 而目前的7.54倍PE， 相對偏高， 且現在大市動盪， 資金不願冒險。
而從紅星美凱龍A股的走勢看， 市場正在消化回A帶來的高估值。
自營+委管雙輪驅動
但這樣價值回歸的下跌， 對於未進場的投資者未嘗不是好事。 因為價格圍繞價值波動， 良好業績是能逐步釋放企業價值的， 而作為家居裝飾及傢俱商場龍頭的紅星美凱龍， 對於內在價值的釋放， 是有一定保障的， 比如商業模式。
紅星美凱龍主要通過經營和管理自營商場和委管商場， 為家居裝飾及傢俱商場的商戶、消費者和合作方提供全面的服務。
就自營商場而言， 該公司向商場中的商戶提供包括設計購物空間、員工培訓、銷售及市場行銷、日常經營及管理等綜合服務， 以收取固定的月租金及管理費。 而委管商場，則是為合作夥伴提供包括選址、施工諮詢、設計裝修、招商等服務，以收取相應服務的費用。
為了減少自營商場的資本貶值，紅星美凱龍對自營商場作了戰略性佈局，確保大多數自營商場在一二線城市，尤其是直轄市的核心佈局。
智通財經APP瞭解到，截止2018年3月31日，該公司經營的自營商場為71家，較上一報告期無變化。其中，有18家分佈在北京、上海、天津、重慶四個直轄市，比例達25.4%。
報告期內的自營商場業務，發展態勢良好，營業收入同比增長9.8%至17.36億元，毛利率為78.7%，與去年同期持平。
圖：整理於公司2018年第一季度報
輕資產運作的委管商場，則大部分位於三線及其他城市，在減少資本開支的同時有效擴大地域覆蓋面以增加公司的市場份額及提升品牌知名度。截止2018年3月31日，委管商場增加2家，關閉1家，總數為186家。
受新收入準則實施的影響，今年一季度委管業務的營收、毛利率資料未披露，且在委管業務收入占公司總收入比例提升的情況下，該公司綜合毛利率下降0.5個百分點至70.6%，但期間費用率也減少2.6個百分點至29%，致公司淨利率同比增加1.7個百分點至40.9%。
針對費用減少，淨利潤提升，該公司其實也作出了解釋，“將堅持自營+委管雙輪驅動的商業模式，繼續擴大商業版圖。”截止今年一季度末，該公司有25家籌備中的自營商場，其中自有22家，租賃3家;籌備的委管商場中，有348個委管簽約項目已取得土地使用權證或已獲得地塊，後續發展儲備充足。
線上線下一體化
2017年，紅星美凱龍圍繞“線上線下業務一體化”目標拉開資訊化建設。自2017年9月推廣“閃購”活動至2017年底，該公司的互聯網零售平臺共完成1.1萬“閃購”訂單，“閃購”銷售額1737萬元。通過線上平臺優惠券實現線下門店銷售6.8萬單，成交金額達24.4億元。
于2017年底，紅星美凱龍的互聯網零售平臺已累計實現11781家商戶簽約入駐，基於公司自行開發的新零售系統，實現了16座城市42家線下商場與線上平臺的商品及服務對接。
不管是從線上線下的配合促銷，還是線下商城入駐線上平臺的數量，都說明該公司的線上線下協同化效應逐漸明顯。
行業快速發展
除此之外，家居裝飾及傢俱零售行業的快速發展將成為紅星美凱龍市場擴張的“溫床”。2017年，我國按可比價格計算的GDP增速為6.9%，全國居民人均可支配收入增速為9%，扣除價格因素，實際增長7.3%，傢俱類與建築及裝潢材料類商品零售額累計值增速為11.5%。
而2017年，我國家居裝飾及傢俱零售市場的零售金額為2.95億元，同比增長13.7%，預計未來5年的年複合增長率為10.9%，行業增速高於中國宏觀經濟整體增速。
圖：整理於公司2017年年報
2017年，就零售額而言，紅星美凱龍占連鎖家居裝飾及傢俱商場行業市場份額的13.5%，占商場市場份額的5.3%，在中國的家居裝飾及傢俱零售行業中所占市場份額最大。
在目前市場資金逐漸收緊，企業融資成本上升，且行業並未飽和仍快速發展的情況下，“強者恒強”的效應將更加明顯，作為行業龍頭的紅星美凱龍，能更快速的擴大市占率。
在行業快速發展，線上線下一體化效果明顯，自營+委管雙輪驅動且後續儲備充足的情況下，紅星美凱龍或能良好發展，但應該注意的是，公司資金流動性的不足可能限制業績的發展。
據智通財經APP觀察，截止2018年第一季度，紅星美凱龍經營活動產生的現金流量淨額為負的1.08億元，較去年同期下滑116.84%，雖有114.97億的貨幣資金，但流動比率僅0.5倍，這樣的情況下，紅星美凱龍是降低發展速度還是融資火力全開呢?
所以，對紅星美凱龍需要考慮兩點，價值回歸後的估值是否合適，企業是否融資。
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而委管商場，則是為合作夥伴提供包括選址、施工諮詢、設計裝修、招商等服務，以收取相應服務的費用。為了減少自營商場的資本貶值，紅星美凱龍對自營商場作了戰略性佈局，確保大多數自營商場在一二線城市，尤其是直轄市的核心佈局。
智通財經APP瞭解到，截止2018年3月31日，該公司經營的自營商場為71家，較上一報告期無變化。其中，有18家分佈在北京、上海、天津、重慶四個直轄市，比例達25.4%。
報告期內的自營商場業務，發展態勢良好，營業收入同比增長9.8%至17.36億元，毛利率為78.7%，與去年同期持平。
圖：整理於公司2018年第一季度報
輕資產運作的委管商場，則大部分位於三線及其他城市，在減少資本開支的同時有效擴大地域覆蓋面以增加公司的市場份額及提升品牌知名度。截止2018年3月31日，委管商場增加2家，關閉1家，總數為186家。
受新收入準則實施的影響，今年一季度委管業務的營收、毛利率資料未披露，且在委管業務收入占公司總收入比例提升的情況下，該公司綜合毛利率下降0.5個百分點至70.6%，但期間費用率也減少2.6個百分點至29%，致公司淨利率同比增加1.7個百分點至40.9%。
針對費用減少，淨利潤提升，該公司其實也作出了解釋，“將堅持自營+委管雙輪驅動的商業模式，繼續擴大商業版圖。”截止今年一季度末，該公司有25家籌備中的自營商場，其中自有22家，租賃3家;籌備的委管商場中，有348個委管簽約項目已取得土地使用權證或已獲得地塊，後續發展儲備充足。
線上線下一體化
2017年，紅星美凱龍圍繞“線上線下業務一體化”目標拉開資訊化建設。自2017年9月推廣“閃購”活動至2017年底，該公司的互聯網零售平臺共完成1.1萬“閃購”訂單，“閃購”銷售額1737萬元。通過線上平臺優惠券實現線下門店銷售6.8萬單，成交金額達24.4億元。
于2017年底，紅星美凱龍的互聯網零售平臺已累計實現11781家商戶簽約入駐，基於公司自行開發的新零售系統，實現了16座城市42家線下商場與線上平臺的商品及服務對接。
不管是從線上線下的配合促銷，還是線下商城入駐線上平臺的數量，都說明該公司的線上線下協同化效應逐漸明顯。
行業快速發展
除此之外，家居裝飾及傢俱零售行業的快速發展將成為紅星美凱龍市場擴張的“溫床”。2017年，我國按可比價格計算的GDP增速為6.9%，全國居民人均可支配收入增速為9%，扣除價格因素，實際增長7.3%，傢俱類與建築及裝潢材料類商品零售額累計值增速為11.5%。
而2017年，我國家居裝飾及傢俱零售市場的零售金額為2.95億元，同比增長13.7%，預計未來5年的年複合增長率為10.9%，行業增速高於中國宏觀經濟整體增速。
圖：整理於公司2017年年報
2017年，就零售額而言，紅星美凱龍占連鎖家居裝飾及傢俱商場行業市場份額的13.5%，占商場市場份額的5.3%，在中國的家居裝飾及傢俱零售行業中所占市場份額最大。
在目前市場資金逐漸收緊，企業融資成本上升，且行業並未飽和仍快速發展的情況下，“強者恒強”的效應將更加明顯，作為行業龍頭的紅星美凱龍，能更快速的擴大市占率。
在行業快速發展，線上線下一體化效果明顯，自營+委管雙輪驅動且後續儲備充足的情況下，紅星美凱龍或能良好發展，但應該注意的是，公司資金流動性的不足可能限制業績的發展。
據智通財經APP觀察，截止2018年第一季度，紅星美凱龍經營活動產生的現金流量淨額為負的1.08億元，較去年同期下滑116.84%，雖有114.97億的貨幣資金，但流動比率僅0.5倍，這樣的情況下，紅星美凱龍是降低發展速度還是融資火力全開呢?
所以，對紅星美凱龍需要考慮兩點，價值回歸後的估值是否合適，企業是否融資。
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