分析｜基建投資率越高的地方，債務風險就越大嗎？

中國的基建做得太多了嗎？

中國金融四十人論壇（CF40）4月23日在北京發佈第35期宏觀政策季度報告。 CF40高級研究員張斌在報告會上指出， 基建問題是債務的根源， 而債務問題是金融系統性風險中最大的隱患。

張斌表示， 過去一年中國基建增速放緩。 2013年基建增速曾達到20%， 到了去年年底基建增速只有14%， 今年則可能會更低。

但是， 儘管基建增速都在下降， 基建在固定資產投資中的占比在提高。 其中增長最快的是各種市政、公共服務方面的基建投資。 張斌將中國大陸地區的情況與東亞其他幾個經濟體進行了比較。

比如根據日本的經驗， 在城市化率達到75%以前， 基建投資和公共資本形成在GDP中的占比持續提高。 但到了城市化率75%以後就慢慢下降。

目前中國的城市化率還不到60%， 從日本等幾個東亞經濟體的經驗來看， 中國未來基建資本形成在GDP中的占比還會持續提高。

張斌認為， 目前中國可能確實基建投資偏高， 但不失為一種次優選。 因為中國的改革是一個漸進的過程， 在這個漸進的過程中有很多改革是不到位的， 社會保障不到位、公共服務不到位、房地產市場存在扭曲， 金融市場發展不平均。 於是居民消費的增長跟不上收入的增長。 一旦內部需求的增長跟不上總需求的增長， 就要依靠外需、出口， 那麼在出口不好的時候就要靠基建。

從資源配置的角度， 居民消費是最優解， 但是在改革跟不上的情況下， 供求失衡， 基建投資就成了一個次優選。

張斌還從人口流動角度研究了基建是否過剩的問題。 他指出， 一線城市的基建投資率不算高， 一個重要的原因在於2017年北京和天津人口出現負增長。 二線城市大部分為人口流入， 基建增長速度比一線偏高， 其中杭州、長沙、西安、武漢、佛山的基建投資率達到20%-25%， 同時人口快速流出。 綜合人口流動和經濟增長而言， 重慶、西安、南京、合肥、武漢、鄭州基建投資率雖然較高， 但相對於經濟增長來說並不算高。

全國目前大約有1000多個融資平臺， 結合功能和債務可持續的角度， 張斌將城市分為6類。 其中一類城市， 潛力特別大，

基建相對增長， 人口流動不算多， 同時債務風險也非常低， 可持續性較強， 如一線城市中的深圳， 二線城市中的重慶、長沙、鄭州、合肥、武漢、蘇州；一線城市中的天津和廣州雖然潛力很大， 但是風險偏高。 二線城市中的瀋陽、大連、無錫、溫州因為經濟增長速度相對基建來說並不高， 風險也相對較大。 潛力小、風險也高的全是三四線城市。

張斌稱， 現在整個中國在經歷非常大的一輪優勝劣汰， 存在嚴重的分化， 好的城市會越來越好， 差的城市會越來越差。 現在很多三四線城市人口都在流出， 產業也不景氣， 而一二線城市卻越來越有吸引力。 如果把建設放在人口流出、產業凋敝的地方， 最終基建發揮不了作用， 還會形成當地嚴重的財務負擔。

張斌指出， 很多四線城市或是更小的城市， 從財務上說早就破產了。 針對這樣的小城市， 地方債務問題確實需要解決， 但是不能因為要去解決這些城市的債務問題而一刀切， 需要因城施策。