主題評論
上周市場較為關注的特朗普醫改議案在拖延一天后最終撤回， 此事件可謂對特朗普的“迎頭一擊”。 市場對特朗普刺激計畫能否順利推進擔憂加劇， 美股因此創下年內最大單周跌幅。 同樣吸引我們眼光的還有港股輝山乳業的股價跳崖， 半小時內下跌90%實為罕見。 我們把目光從A股和美股挪向港股， 發現在不經意間港股從年初以來已經上漲了近12%， 領漲全球（圖表1）。 從資金流向看， 去年下半年以來， 尤其是深港通開通後， “南下”資金明顯增多， 說明投資者對港股的需求增加（圖表2）。 在當前時點，
我們看好港股的理由
理由一：估值相對便宜。 恒生指數的市盈率一直較低， 雖然2016年下半年出現小幅上漲， 但遠達不到滬深300、美國標普500和歐洲STOXX600等指數的市盈率水準（圖表3）。 近幾年不斷創新高的美股， 其週期加權市盈率（Cyclically Adjusted PE Ratio）已經超過了2008年高位（圖表4）。 雖然還看不到美股大跌的跡象， 但再向上突破的動力也不大。 上周美股調整可能就為部分投資者敲響了警鐘。
理由二：政治格局穩定。 歐洲今年是大選年， 不僅有法國、德國等大國的首腦換屆， 義大利也有可能提前到今年選舉。 而在目前民粹主義發酵的背景下， 勒龐、五星運動党等極端分子均有可能勝選， 對歐洲的政治穩定性帶來極大挑戰。
理由三：經濟穩定復蘇。 近幾年香港經濟穩步復蘇， 相比於中國大陸的經濟增速下滑， 以及美國的增速較慢， 香港表現足夠優秀。 去年四季度香港GDP同比增速達到3.1%， 為3年多以來最高（圖表5）。 同時， 雖然中國經濟增速下滑， 但6.5%左右的增速依然足以笑傲全球。 隨著供給側結構性改革的持續推進， 中國經濟的體質和韌性均有所增強。
理由四：新進入的力量。 自從去年年底深港通開通以來， 大陸對港股投資需求不斷增加。 這也與人民幣貶值預期有關， 投資者對於海外資產配置需求加大， 合格國內機構投資者（QDII）基金數量不斷增多， 基金淨值快速攀升（圖表6）。 未來可能會有三股新鮮力量助推港股：第一， 港股通基金。 目前國內尚沒有很多港股通基金， 但多家機構已經在積極籌畫中。 第二， 保險資金。 在“寶萬之爭”後， 監管層明顯收緊了險資的配置管道， 普通的固定收益類產品無法滿足既定回報要求， 權益類產品， 尤其是港股可能是險資未來青睞的物件。 第三， “中國大媽”。 當房價“長到天上”， 當A股綿軟不堪，
理由五：資金出海。 前文已經多次提到“資金出海”的問題。 2015年“8·11”匯改以來， 國內投資者對人民幣的印象從“只漲不跌”變成了“人有貶基”。 無論是從保值還是避險的角度， 很多人都有配置海外資產的訴求。 由於換匯額度受限、審核嚴格， 投資者可以通過港股通這個管道進行海外資產配置。
具體買什麼股票？
我們認為兩類港股值得關注：第一， 考慮到未來大陸投機資金湧入以及被並購基金收購的可能， 相對于大盤藍籌， 估值更低的中小盤股可能更有機會（圖表7）。
海外政策追蹤
1特朗普繼續影響市場
美元指數跌破100關口
上周美元指數一路走低， 週末收於99.77， 是2月中旬以來首次跌破100關口（圖表10）。 非美貨幣紛紛大漲， 英鎊達到一個月高點， 澳元刷新去年11月以來高位。 美元下跌是前期弱勢的延續， 自從美聯儲官員在3月初集中發表鷹派言論後， 美元指數就逐漸走跌， 前一周美聯儲會議上不及預期鷹派的聲明加劇了該走勢。
G20會議公報部分影響了美元。 在G20會議公報中， 刪除了反對貿易保護主義的措辭， 氣候協定承諾也被拋棄。市場對這一結果感到失望，認為這是“特朗普的勝利”。美元加速下探反映出市場對特朗普政府“弱美元”的判斷，以及對貿易保護升級的擔憂。
特朗普醫改法案談判助推美元跌勢。上周後半，市場焦點再次集中於特朗普，因為特朗普提出的醫改法案將在上週四被眾議院審議。這個“美國醫療法案”（AHCA）是對奧巴馬醫保體系的修正，可以算是特朗普執政後首個真正意義上的財政政策。上週二特朗普試圖說服共和黨眾議員，希望他們支持新的醫改法案。但按照NBC的統計，至少有26位共和黨眾議員明確反對AHCA，而議案若要通過，本党議員的反對票最多只能有21票。這就意味著，特朗普很可能無法廢除奧巴馬醫改，並影響此後稅改的進程。該消息公佈後，美國三大股指均下跌超過1%，為去年大選以來最大的單日跌幅。同日美元指數也跌破100關口。
特朗普遭遇挫折對“特朗普行情”帶來殺傷。對於新醫療法案的投票從上週四拖延至上週五，在最後投票關頭，特朗普撤回了議案。這次失利被市場普遍解讀為“特朗普行情”的重大挫折。因為對奧巴馬醫保的調整是特朗普計畫中最有可能通過的一件，如果連這個議案都無法通過，後續的稅改也會存在極大困難。不過，在法案撤回後，不少投資者表現出了樂觀的態度，認為特朗普將集中力量於減稅和放鬆監管等政策，對特朗普行情還抱有期待。
美聯儲沒有拯救美元。除了特朗普影響外，上周美聯儲官員們紛紛發表講話，但我們並沒有看到這些講話中有任何超出市場預期的言論。大部分官員表示今年加息以3次為宜，並認為美聯儲會繼續保持漸進和溫和的加息節奏。耶倫在上週四的講話中，也完全沒有提到與貨幣政策相關的內容。雖然美聯儲官員均提及縮減資產負債表，但都未給出清晰的時間和規劃，市場反應平淡，美元也沒有受到很大影響。
警惕特朗普貿易戰或將開啟
據美國政經新聞網站Politico報導，美國總統特朗普或將簽署一項行政命令，重新考量與交易夥伴之間的所有協定。美國與交易夥伴國之間現存的14項貿易協定可能被重新審視，北美自由貿易協定（NAFTA）首當其衝。特朗普一直提倡貿易保護主義，希望減少美國的貿易逆差。就職後，他已經退出了TPP協定，並計畫重新談判NAFTA、徵收邊境稅以及修建美墨邊境牆。剛結束的G20會議公告刪除了原先反對貿易保護的內容，可謂是特朗普拿下“一城”，這助長了其調整貿易協定的信心。
但即便貿易保護是特朗普競選承諾中較容易實施的政策，做出調整也並非易事，尤其是一些國家已經和美國存在貿易協定關係。中日德仍積極呼籲不要設置貿易壁壘，在貿易問題上三國可能聯合反抗美國。特朗普團隊內部也存在分歧，國家貿易委員會主席納瓦羅和白宮首席策略師班農對於貿易持有非常鷹派的立場，而高級經濟顧問科恩卻主張貿易自由。《金融時報》表示，兩派曾多次就貿易問題發生爭論。我們對貿易保護政策持謹慎態度，雖然特朗普政府不大可能將其他國家列為匯率操縱國，但不排除其會採用進口配額或頻繁進行反傾銷等方式。如果特朗普的貿易保護主張落實，還可能加劇地緣政治緊張局面，引發資金再次流向避險資產。
2英國爆發恐怖襲擊，避險資產價格上漲
上週三英國發生恐怖襲擊，一輛汽車衝撞行人，造成議會大廈附近五人死亡和至少20人受傷，並有一名襲擊者持刀刺殺一名員警。英國首相特雷莎·梅發表聲明稱，“這起襲擊的地點說明它並非意外事故。” 警方已經將其定性為“恐怖襲擊”事件。該事件是倫敦自2005年7月以來最嚴重的恐怖事件。當年，伊斯蘭分子在倫敦地鐵和公車上發動自殺炸彈攻擊，造成56人死亡。無獨有偶，去年3月22日，布魯塞爾也發生了伊斯蘭激進分子攻擊事件，造成32人死亡、320人受傷。
在恐怖事件發生後，英鎊短時間大跌，盤中最低觸及1.243的水準。不過在較好的零售銷售資料公佈後再次回升，英鎊兌美元全周收於1.2473，上漲0.6%（圖表11）。避險情緒升溫則推動日元和黃金等資產上漲，日元兌美元當天上漲至接近110（圖表12），COMEX黃金則上漲至1250美元/桶。地緣政治衝突升級是我們看好今年黃金走勢的一個理由。這次英國的恐怖襲擊事件絕對不是伊斯蘭國的最後瘋狂，土耳其和烏克蘭等國都存在極不穩定的因素。當恐慌情緒爆發時，美元也會因此上漲，但黃金和日元顯然會有更大的漲幅。
3新興市場貨幣存在風險
根據EPFR最新資料，上周資金大幅流入新興市場股市，流入新興市場債券市場的資金規模也有所增加。資金的流動與市場的走向存在時滯：由於前一周新興市場股市資金小幅淨流出，上周新興市場股市出現小幅波動，預計下周可能出現普漲。新興市場貨幣再次出現普升格局，得益于美元的繼續下跌，但美元進一步下跌的動力偏弱，短期需要警惕匯率回檔風險（圖表13，圖表14）。
新興市場貨幣今年以來一直表現良好，在對美元最強的10種貨幣中，7種都是新興市場貨幣，南非蘭特和墨西哥比索對美元都上漲了8.5%以上。這主要是因為美元的弱勢，以及特朗普政策的不斷受阻。但幾乎所有的外匯分析人士都不認為美元強勢會終結，G20會議對貿易保護主義態度的軟化也加大了新興市場貨幣的風險。由於全球政治和經濟存在巨大不確定性，對新興市場的投資也需要保持靈活性。
大類資產走勢
1黃金繼續上漲
油價再度轉跌
上周WTI原油期貨報48.0美元/桶，環比下跌2.7%；布倫特原油期貨報51.7美元/桶，環比下跌1.4%（圖表15）。油價在前一周企穩後再度下跌，且跌幅較大。上周原油利空因素較多：美國油服公司貝克休斯資料顯示，美國石油活躍鑽井數增加21座至652座，創1月以來最大周度增幅，並已連續十周錄得增加，當前活躍鑽井數已經是去年5月時（316座）的兩倍；利比亞兩大原油終端已經恢復生產，月初曾被恐怖武裝佔領；高盛預計未來數年內美國葉岩油產量將保持每年新增100萬桶/日的速度。而利好因素除了美元偏弱以外，還有沙特能源部長的講話，他表示OPEC和非OPEC國家有望延長減產期限。當前油價下跌主要因為美國產量的快速增長，但在當前的價格，美國葉岩油廠商的利潤可能也遭到不少壓縮。如果後期沒有特別消息影響，油價可能會逐漸企穩，並返回50-60美元/桶的區間。
金價繼續回升
上周COMEX黃金報收1248.3美元/盎司，環比上漲1.5%，連續第二周上漲（圖表16）。我們看好黃金全年的走勢，主要是因為美元可能保持弱勢，這兩周黃金的上漲直接受益于美元的下跌。在特朗普醫改計畫失利，以及美聯儲官員平淡講話後，短期內，似乎看不到太多有利於美元的消息，黃金可能繼續保持上漲。Kitco發佈的每週黃金調查顯示，大多數華爾街專業人士和專業投資者均認為，下周黃金還會繼續上漲。不過投資者需要警惕，短期內美元利空基本出盡，黃金漲勢或進一步放緩，後期可能會面臨短時回檔。
2美股首現大跌
美股首現大跌
上周美股三大股指均大幅下跌，道鐘斯工業平均指數、標準普爾500指數和納斯達克綜合指數環比分別下跌1.3%、1.5%和1.4%，至20656.58、2345.96和5817.69，均創下年內最大單周跌幅（圖表17）。美股下跌有兩方面原因：
一是上周特朗普醫改計畫遭遇迎頭一擊，最後關頭撤回議案取消投票。市場預計，如果該議案都無法通過，特朗普減稅計畫就更難推進。據高盛測算，如果年內特朗普無法順利推進其稅改計畫，企業回購股票的資金將因此減少1000億美元（原來預計會有8000億美元回購資金）。多年來，美股上漲的重要動力之一就是回購，如果回購資金大減，美股可能進一步下跌。
二是前期累積壓力的釋放。在上周週報中我們就提到，美股當前估值水準已經較高，僅靠美聯儲的催化作用難以持續推漲。特朗普預期降溫後，美股看空力量已經累積較多。我們認為美股調整可能還未到位，投資者需要繼續保持謹慎。
上周歐股普遍下跌
上周英國FT100指數、法國CAC40指數、法蘭克福DAX指數和分別下跌1.19%、0.17%、0.26%，義大利ITLMS指數上漲1.03%（圖表18）。英國股指下跌與議會大廈附近的恐怖襲擊有一定關係，但歐股整體下跌也受到美國方面的影響，因為特朗普醫改計畫受挫，也會影響到全球經濟復蘇的前景。G20會議中對貿易保護主義態度的軟化也加劇了市場的擔憂。但即便特朗普撤回了醫改議案，市場仍對特朗普的財政擴張抱有期待，未來美股和歐股都會繼續受到特朗普政策的影響。
3
美債收益率繼續下行
上周美債收益率繼續下行，2年期和10年期國債收益率分別下行7bp和10bp，10年期國債收益率收於2.4%（圖表19）。上周美聯儲眾多官員講話沒有超預期之處，均沒有更鷹派的言論，耶倫也完全沒有對貨幣政策置評，美債延續上周的走勢。英國恐怖襲擊案小幅提高了市場的恐慌情緒，美債和黃金等避險資產受到追捧。
上周歐元區公債收益率普遍下跌，德國10年期國債下行2bp，西班牙和義大利等國長期國債收益率也有所下行（圖表20）。歐債已經消化了歐央行可能提前收緊貨幣政策的預期，上周收益率的下行部分受到英國恐怖襲擊的推動，此外市場擔憂特朗普刺激計畫或存在很大不確定性，債券也得到青睞。接下來，投資者需要更多關注英國退歐談判和法國大選的進展。
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氣候協定承諾也被拋棄。市場對這一結果感到失望，認為這是“特朗普的勝利”。美元加速下探反映出市場對特朗普政府“弱美元”的判斷，以及對貿易保護升級的擔憂。特朗普醫改法案談判助推美元跌勢。上周後半，市場焦點再次集中於特朗普，因為特朗普提出的醫改法案將在上週四被眾議院審議。這個“美國醫療法案”（AHCA）是對奧巴馬醫保體系的修正，可以算是特朗普執政後首個真正意義上的財政政策。上週二特朗普試圖說服共和黨眾議員，希望他們支持新的醫改法案。但按照NBC的統計，至少有26位共和黨眾議員明確反對AHCA，而議案若要通過，本党議員的反對票最多只能有21票。這就意味著，特朗普很可能無法廢除奧巴馬醫改，並影響此後稅改的進程。該消息公佈後，美國三大股指均下跌超過1%，為去年大選以來最大的單日跌幅。同日美元指數也跌破100關口。
特朗普遭遇挫折對“特朗普行情”帶來殺傷。對於新醫療法案的投票從上週四拖延至上週五，在最後投票關頭，特朗普撤回了議案。這次失利被市場普遍解讀為“特朗普行情”的重大挫折。因為對奧巴馬醫保的調整是特朗普計畫中最有可能通過的一件，如果連這個議案都無法通過，後續的稅改也會存在極大困難。不過，在法案撤回後，不少投資者表現出了樂觀的態度，認為特朗普將集中力量於減稅和放鬆監管等政策，對特朗普行情還抱有期待。
美聯儲沒有拯救美元。除了特朗普影響外，上周美聯儲官員們紛紛發表講話，但我們並沒有看到這些講話中有任何超出市場預期的言論。大部分官員表示今年加息以3次為宜，並認為美聯儲會繼續保持漸進和溫和的加息節奏。耶倫在上週四的講話中，也完全沒有提到與貨幣政策相關的內容。雖然美聯儲官員均提及縮減資產負債表，但都未給出清晰的時間和規劃，市場反應平淡，美元也沒有受到很大影響。
警惕特朗普貿易戰或將開啟
據美國政經新聞網站Politico報導，美國總統特朗普或將簽署一項行政命令，重新考量與交易夥伴之間的所有協定。美國與交易夥伴國之間現存的14項貿易協定可能被重新審視，北美自由貿易協定（NAFTA）首當其衝。特朗普一直提倡貿易保護主義，希望減少美國的貿易逆差。就職後，他已經退出了TPP協定，並計畫重新談判NAFTA、徵收邊境稅以及修建美墨邊境牆。剛結束的G20會議公告刪除了原先反對貿易保護的內容，可謂是特朗普拿下“一城”，這助長了其調整貿易協定的信心。
但即便貿易保護是特朗普競選承諾中較容易實施的政策，做出調整也並非易事，尤其是一些國家已經和美國存在貿易協定關係。中日德仍積極呼籲不要設置貿易壁壘，在貿易問題上三國可能聯合反抗美國。特朗普團隊內部也存在分歧，國家貿易委員會主席納瓦羅和白宮首席策略師班農對於貿易持有非常鷹派的立場，而高級經濟顧問科恩卻主張貿易自由。《金融時報》表示，兩派曾多次就貿易問題發生爭論。我們對貿易保護政策持謹慎態度，雖然特朗普政府不大可能將其他國家列為匯率操縱國，但不排除其會採用進口配額或頻繁進行反傾銷等方式。如果特朗普的貿易保護主張落實，還可能加劇地緣政治緊張局面，引發資金再次流向避險資產。
2英國爆發恐怖襲擊，避險資產價格上漲
上週三英國發生恐怖襲擊，一輛汽車衝撞行人，造成議會大廈附近五人死亡和至少20人受傷，並有一名襲擊者持刀刺殺一名員警。英國首相特雷莎·梅發表聲明稱，“這起襲擊的地點說明它並非意外事故。” 警方已經將其定性為“恐怖襲擊”事件。該事件是倫敦自2005年7月以來最嚴重的恐怖事件。當年，伊斯蘭分子在倫敦地鐵和公車上發動自殺炸彈攻擊，造成56人死亡。無獨有偶，去年3月22日，布魯塞爾也發生了伊斯蘭激進分子攻擊事件，造成32人死亡、320人受傷。
在恐怖事件發生後，英鎊短時間大跌，盤中最低觸及1.243的水準。不過在較好的零售銷售資料公佈後再次回升，英鎊兌美元全周收於1.2473，上漲0.6%（圖表11）。避險情緒升溫則推動日元和黃金等資產上漲，日元兌美元當天上漲至接近110（圖表12），COMEX黃金則上漲至1250美元/桶。地緣政治衝突升級是我們看好今年黃金走勢的一個理由。這次英國的恐怖襲擊事件絕對不是伊斯蘭國的最後瘋狂，土耳其和烏克蘭等國都存在極不穩定的因素。當恐慌情緒爆發時，美元也會因此上漲，但黃金和日元顯然會有更大的漲幅。
3新興市場貨幣存在風險
根據EPFR最新資料，上周資金大幅流入新興市場股市，流入新興市場債券市場的資金規模也有所增加。資金的流動與市場的走向存在時滯：由於前一周新興市場股市資金小幅淨流出，上周新興市場股市出現小幅波動，預計下周可能出現普漲。新興市場貨幣再次出現普升格局，得益于美元的繼續下跌，但美元進一步下跌的動力偏弱，短期需要警惕匯率回檔風險（圖表13，圖表14）。
新興市場貨幣今年以來一直表現良好，在對美元最強的10種貨幣中，7種都是新興市場貨幣，南非蘭特和墨西哥比索對美元都上漲了8.5%以上。這主要是因為美元的弱勢，以及特朗普政策的不斷受阻。但幾乎所有的外匯分析人士都不認為美元強勢會終結，G20會議對貿易保護主義態度的軟化也加大了新興市場貨幣的風險。由於全球政治和經濟存在巨大不確定性，對新興市場的投資也需要保持靈活性。
大類資產走勢
1黃金繼續上漲
油價再度轉跌
上周WTI原油期貨報48.0美元/桶，環比下跌2.7%；布倫特原油期貨報51.7美元/桶，環比下跌1.4%（圖表15）。油價在前一周企穩後再度下跌，且跌幅較大。上周原油利空因素較多：美國油服公司貝克休斯資料顯示，美國石油活躍鑽井數增加21座至652座，創1月以來最大周度增幅，並已連續十周錄得增加，當前活躍鑽井數已經是去年5月時（316座）的兩倍；利比亞兩大原油終端已經恢復生產，月初曾被恐怖武裝佔領；高盛預計未來數年內美國葉岩油產量將保持每年新增100萬桶/日的速度。而利好因素除了美元偏弱以外，還有沙特能源部長的講話，他表示OPEC和非OPEC國家有望延長減產期限。當前油價下跌主要因為美國產量的快速增長，但在當前的價格，美國葉岩油廠商的利潤可能也遭到不少壓縮。如果後期沒有特別消息影響，油價可能會逐漸企穩，並返回50-60美元/桶的區間。
金價繼續回升
上周COMEX黃金報收1248.3美元/盎司，環比上漲1.5%，連續第二周上漲（圖表16）。我們看好黃金全年的走勢，主要是因為美元可能保持弱勢，這兩周黃金的上漲直接受益于美元的下跌。在特朗普醫改計畫失利，以及美聯儲官員平淡講話後，短期內，似乎看不到太多有利於美元的消息，黃金可能繼續保持上漲。Kitco發佈的每週黃金調查顯示，大多數華爾街專業人士和專業投資者均認為，下周黃金還會繼續上漲。不過投資者需要警惕，短期內美元利空基本出盡，黃金漲勢或進一步放緩，後期可能會面臨短時回檔。
2美股首現大跌
美股首現大跌
上周美股三大股指均大幅下跌，道鐘斯工業平均指數、標準普爾500指數和納斯達克綜合指數環比分別下跌1.3%、1.5%和1.4%，至20656.58、2345.96和5817.69，均創下年內最大單周跌幅（圖表17）。美股下跌有兩方面原因：
一是上周特朗普醫改計畫遭遇迎頭一擊，最後關頭撤回議案取消投票。市場預計，如果該議案都無法通過，特朗普減稅計畫就更難推進。據高盛測算，如果年內特朗普無法順利推進其稅改計畫，企業回購股票的資金將因此減少1000億美元（原來預計會有8000億美元回購資金）。多年來，美股上漲的重要動力之一就是回購，如果回購資金大減，美股可能進一步下跌。
二是前期累積壓力的釋放。在上周週報中我們就提到，美股當前估值水準已經較高，僅靠美聯儲的催化作用難以持續推漲。特朗普預期降溫後，美股看空力量已經累積較多。我們認為美股調整可能還未到位，投資者需要繼續保持謹慎。
上周歐股普遍下跌
上周英國FT100指數、法國CAC40指數、法蘭克福DAX指數和分別下跌1.19%、0.17%、0.26%，義大利ITLMS指數上漲1.03%（圖表18）。英國股指下跌與議會大廈附近的恐怖襲擊有一定關係，但歐股整體下跌也受到美國方面的影響，因為特朗普醫改計畫受挫，也會影響到全球經濟復蘇的前景。G20會議中對貿易保護主義態度的軟化也加劇了市場的擔憂。但即便特朗普撤回了醫改議案，市場仍對特朗普的財政擴張抱有期待，未來美股和歐股都會繼續受到特朗普政策的影響。
3
美債收益率繼續下行
上周美債收益率繼續下行，2年期和10年期國債收益率分別下行7bp和10bp，10年期國債收益率收於2.4%（圖表19）。上周美聯儲眾多官員講話沒有超預期之處，均沒有更鷹派的言論，耶倫也完全沒有對貨幣政策置評，美債延續上周的走勢。英國恐怖襲擊案小幅提高了市場的恐慌情緒，美債和黃金等避險資產受到追捧。
上周歐元區公債收益率普遍下跌，德國10年期國債下行2bp，西班牙和義大利等國長期國債收益率也有所下行（圖表20）。歐債已經消化了歐央行可能提前收緊貨幣政策的預期，上周收益率的下行部分受到英國恐怖襲擊的推動，此外市場擔憂特朗普刺激計畫或存在很大不確定性，債券也得到青睞。接下來，投資者需要更多關注英國退歐談判和法國大選的進展。
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