【華泰宏觀李超團隊】鮮菜價格和CPI的後續走勢如何？

核心觀點

2017年2/3月CPI大幅下行主要受食品拖累

食品價格大幅下跌是2月CPI令市場大跌眼鏡的最主要原因。

今年的春節錯位因素使得2月份需求端對通脹拉動減弱；暖冬、冬儲菜、種植週期延後等因素令菜價顯著下跌，且近期高頻資料顯示食品價格跌幅還在擴大。如果不考慮食品、非食品價格邊際上的可能變數，僅基於歷史水準外推，則2017年剩餘月度通脹很難再回到+2%以上；但我們認為食品價格環比大幅下跌在二季度將有所緩解，而非食品/服務類價格上行仍在延續，PPI向CPI傳導儘管並不順暢，但對通脹中樞仍有一定的抬升作用。綜合考量這些因素，我們將對2017年的通脹預測給出更合理的調整。

本輪PPI的上漲會向CPI傳導嗎？

漲價鏈條從上游向下游傳導，其價格彈性依次衰減；同時CPI和PPI的核心影響因素分別是食品和上游生產資料，主要漲價因素存在差異，可能造成一定時期內其走勢背離。本輪漲價的主邏輯從需求端切換到供給側，

總供給顯著收縮而總需求未明顯回升，因此PPI大幅上漲但CPI漲幅不大。

我們認為2017年在經濟顯著復蘇難期、貨幣政策邊際收緊的情形下，不會有劇烈通脹或通縮，存量流動性充裕主要體現在大類資產輪動而非通脹趨勢性走強上。只有在油價超預期上漲的情景假設下（比如站上穩定70美元），成本端對CPI的拉動才會體現的較為明顯。

如何看待鮮菜價格大幅下跌和後續走勢？

2016年初極寒天氣和2017年初的暖冬落差較大，使得2017年初鮮菜產量較高、冬儲菜庫存受冷冬預期影響也較高；2016年夏季南方的洪水災情可能導致部分作物種植週期延後，使得今年2-3月鮮菜供給充足。這些因素造成 2017年初各類鮮菜價格的高點比以往更早來臨，而自2月份以來需求乏力、供給過剩，菜價同比跌幅較大。不過週期性鮮菜可儲存時間有限，影響不會持續太久；同時考慮基數，

去年鮮菜價格從4月開始顯著下行，預計4月以後菜價同比跌幅將開始縮窄，到5月以後，菜價的下行壓力將明顯緩解。

樂觀情況下2017全年CPI預測調整為+1.9%，仍低於2016年水準

在樂觀測算情景下，CPI從二季度開始仍可能重新溫和反彈。推動通脹回升的主要理由包括：進入二季度以後，食品價格同比暴跌的態勢可能有所緩解；油價下半年可能反彈，PPI上漲仍會在一定程度上向CPI傳導；衣食住行類服務價格同比保持上行；CPI翹尾因素到2017年中也逐漸回升。

但即使在樂觀情況下，CPI在2017年底回到+2.6%左右，2017全年均值預測調整為+1.9%，仍然低於2016全年的+2.0%。

風險提示：食品價格下跌超預期，CPI下行風險超預期。

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